MEDIOLANUM BEST BRANDS RELAZIONE ANNUALE E BILANCIO CERTIFICATO PER L ESERCIZIO FINANZIARIO CHIUSO

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1 MEDIOLANUM BEST BRANDS RELAZIONE ANNUALE E BILANCIO CERTIFICATO PER L ESERCIZIO FINANZIARIO CHIUSO IL 31 DICEMBRE 2015

2 INDICE Informazioni Generali 3-4 Relazione della Banca Depositaria ai sottoscrittori 5 Dichiarazione in materia di responsabilità della Società di Gestione 6 Relazione dell Investment Manager 7-28 Profilo degli Investment Manager Delegati Relazione dei Revisori dei Conti Indipendenti ai Sottoscrittori di Mediolanum Best Brands 31 Stato Patrimoniale Conto Economico Complessivo Variazioni dell Attivo Netto attribuibile ai Sottoscrittori di Quote di Partecipazione Riscattabili Variazioni del Numero di Quote Note di commento ai Prospetti Finanziari Tabella degli Investimenti US Collection European Collection Pacific Collection Emerging Markets Collection Global Tech Collection Euro Fixed Income Global High Yield Premium Coupon Collection Dynamic Collection Equity Power Coupon Collection Mediolanum BlackRock Global Selection Mediolanum JP Morgan Global Selection Mediolanum Morgan Stanley Global Selection Mediolanum Franklin Templeton Emerging Markets Selection Mediolanum PIMCO Inflation Strategy Selection Mediolanum DWS MegaTrend Selection Coupon Strategy Collection New Opportunities Collection Infrastructure Opportunity Collection Convertible Strategy Collection Mediolanum Carmignac Strategic Selection Mediolanum Invesco Balanced Risk Coupon Selection Socially Responsible Collection Financial Income Strategy Equilibrium Tabella delle variazioni di portafoglio

3 INFORMAZIONI GENERALI SOCIETÀ DI GESTIONE E DISTRIBUTORE GLOBALE INVESTMENT MANAGER INVESTMENT MANAGER DELEGATI Mediolanum International Funds Limited 2 Shelbourne Buildings, Shelbourne Road, Ballsbridge, Dublin 4, Irlanda. Mediolanum Asset Management Limited 2 Shelbourne Buildings, Shelbourne Road, Ballsbridge, Dublin 4, Irlanda. Goldman Sachs Asset Management International Peterborough Court, 133 Fleet Street, London EC4 2BB, Regno Unito. (Global High Yield) Ashmore Investment Management Limited* 110 Cannon Street, London EC4N 6AR, Regno Unito. (Global High Yield) Aegon USA Investment Management, LLC 4333 Edgewood Road NE Cedar Rapids, Iowa (Global High Yield) BANCA DEPOSITARIA AGENTE AMMINISTRATIVO, TENUTARIO DEI REGISTRI E AGENTE DI TRASFERIMENTO BANCA CORRISPONDENTE/ SOGGETTO INCARICATO DEI PAGAMENTI IN ITALIA SOGGETTO INCARICATO DEI PAGAMENTI IN SPAGNA SOGGETTO INCARICATO DEI PAGAMENTI IN GERMANIA SOGGETTO INCARICATO DEI PAGAMENTI IN LUSSEMBURGO BNP Paribas Investment Partners UK Limited 5 Aldermanbury Square, London EC2V 7BP, Regno Unito. (Euro Fixed Income) Aberdeen Asset Managers Limited Bow Bells House, 1 Bread Street London EC4M 9HH, Regno Unito. (Euro Fixed Income, Global High Yield) PIMCO Europe Ltd 11 Baker Street, London W1U 3AH, Regno Unito. (Mediolanum PIMCO Inflation Strategy Selection) Algebris Investments (UK) LLP** 7 Clifford Street, London W1S 2FT, Regno Unito. (Financial Income Strategy) AXA Investment Managers UK Limited** 7 Newgate Street, London EC1A 7NX, Regno Unito. (Equilibrium) Principal Global Investors (Europe) Limited** Level 1, 1 Wood Street, London EC2V 7JB, Regno Unito. (Equilibrium) RBC Investor Services Bank S.A., Filiale di Dublino 4th Floor, One George s Quay Plaza, George s Quay, Dublin 2, Irlanda. RBC Investor Services Ireland Limited 4th Floor, One George s Quay Plaza, George s Quay, Dublin 2, Irlanda. State Street Bank GmbH Succursale Italia, Via Col Moschin 16, Milan, Italia. Banco Mediolanum S.A. Av Diagonal 670, Barcelona, Spagna. Marcard, Stein & Co. AG Ballindamm 36, Hamburg, Germania. RBC Investor Services Bank S.A. 14, Porte de France, L-4360 Esch/Alzette, Lussemburgo. REVISORI CONTABILI INDIPENDENTI Deloitte Deloitte & Touche House, Dottori commercialisti e revisori legali, 29 Earlsfort Terrace, Dublin 2, Irlanda. * Mandato di Investment Manager Delegato concluso in data 11 agosto ** Mandato di Investment Manager Delegato assegnato in data 5 marzo

4 INFORMAZIONI GENERALI (cont.) CONSULENTI LEGALI Dillon Eustace 33 Sir John Rogerson s Quay, Dublin 2, Irlanda. GESTORE DELLA LIQUIDITÀ SOCIETÀ SPONSOR Mediolanum Asset Management Limited 2 Shelbourne Buildings, Shelbourne Road, Ballsbridge, Dublin 4, Irlanda. Banca Mediolanum S.p.A. Palazzo Meucci, Via Francesco Sforza, 15, Basiglio, Milano 3, Milano, Italia. AMMINISTRATORI DELLA SOCIETÀ DI Andrew Bates (Presidente)** GESTIONE Furio Pietribiasi (Direttore generale)* Corrado Bocca** Vittorio Gaudio** Bronwyn Wright*** Des Quigley*** Paul O Faherty*** * Amministratore esecutivo ** Amministratore non esecutivo *** Amministratore indipendente 4

5 Relazione della Banca Depositaria ai Sottoscrittori Per l esercizio chiuso il 31 dicembre 2015 Come richiesto dai Regolamenti 2011 delle Comunità Europee (Organismi di Investimento Collettivo in Valori Mobiliari) (e successive modifiche) ( I Regolamenti ), siamo lieti di presentare il nostro rendiconto come segue. A nostro parere, Mediolanum Best Brands è stato gestito nell esercizio chiuso il 31 dicembre 2015: (i) (ii) In conformità alle limitazioni imposte ai poteri d investimento e di prestito della Società di Gestione dall Atto costitutivo e dai Regolamenti; e Diversamente in conformità alle disposizioni dell Atto Costitutivo e dei Regolamenti. RBC INVESTOR SERVICES BANK S.A. Data: 23 marzo 2016 FILIALE DI DUBLINO RBC Investor Services Bank S.A., Filiale di Dublino 4th Floor, One George s Quay Plaza, George s Quay, Dublin 2, Irlanda. T F RBC Investor Services Bank S.A., Filiale di Dublino è una filiale di RBC Investor Services Bank S.A. Sede legale: 14, Porte de France, L-4360 Esch-sur-Alzette, Lussemburgo Registrata in Irlanda con il numero Società a responsabilità limitata costituita in Lussemburgo Registrata in Lussemburgo con il numero B

6 DICHIARAZIONE DELLE RESPONSABILITÀ DELLA SOCIETÀ DI GESTIONE La Società di Gestione è tenuta a redigere, per ogni esercizio finanziario, prospetti finanziari che forniscano un quadro equo e veritiero della situazione finanziaria di Mediolanum Best Brands e dei profitti o delle perdite del Fondo per l esercizio finanziario. Nel redigere tali prospetti finanziari, la Società di Gestione è tenuta a: selezionare criteri contabili appropriati e ad applicarli in modo coerente; formulare giudizi e stime ragionevoli e prudenti; e redigere i prospetti finanziari secondo il criterio della continuità a meno che sia inopportuno ipotizzare che il Fondo rimanga in attività. Il Gestore è responsabile della corretta tenuta dei libri contabili, che descrivano con ragionevole precisione in qualsiasi momento la situazione finanziaria del Fondo e consentano allo stesso di garantire che i prospetti finanziari siano redatti in conformità agli standard contabili generalmente accettati in Irlanda e alle disposizioni dei Regolamenti del 2015 ( i Regolamenti OICVM CBI ) delle Comunità Europee (Organismo di Investimento Collettivo in Valori Mobiliari) del 2011 ( i Regolamenti OICVM ) e del Central Bank (Supervision and Enforcement) Act del 2013 (Sezione 48(1)) (Organismi di Investimento Collettivo in Valori Mobiliari) e dell Atto Costitutivo. La Società di Gestione è altresì responsabile della tutela del patrimonio del Fondo ed è pertanto tenuta ad adottare provvedimenti ragionevoli atti a prevenire e individuare frodi o altre irregolarità. Gli Amministratori della Società di Gestione confermano che le operazioni eseguite con le parti correlate nel corso dell esercizio finanziario soddisfano gli obblighi specificati nel Regolamento 41(1) dei Regolamenti OICVM, ovvero devono essere svolte alle normali condizioni commerciali e nel migliore interesse degli Azionisti. Gli Amministratori della Società di Gestione hanno adottato il e aderiscono al Codice di Corporate Governance per i Fondi irlandesi ( IF ). Firmato per conto della Società di Gestione. Amministratore: Amministratore: Data: 30 marzo

7 RELAZIONE DELL INVESTMENT MANAGER PER L ESERCIZIO CHIUSO IL 31 DICEMBRE Analisi del mercato Le azioni U.S.A. hanno avuto le peggiori performance annuali dal 2008, con molti degli indici benchmark nazionali che hanno avuto rendimenti totali con un basso risultato a una cifra. Le azioni sono cresciute all'inizio dell'anno, ma hanno perso molto di questo slancio alla fine di agosto, quando un rallentamento in Cina ha influenzato i prezzi delle materie prime e più in generale i mercati emergenti. Anche l'incertezza relativa alla tempistica e all'impatto del primo aumento dei tassi di interesse da parte della Federal Reserve da quasi un decennio ha lasciato molti investitori cauti. Non tutti i settori hanno avuto performance insoddisfacenti, con l'indice Nasdaq Composite Index, fortemente tecnologico, che ha avuto buone performance. Netflix e Amazon.com, i titoli con le migliori performance in S&P 500 in termini percentuali, sono cresciuti rispettivamente del 134% e del 118%. I beni di consumo voluttuari e la sanità sono stati altri settori USA ad avere forti performance. Più in generale, il mercato ha avuto difficoltà a causa di un crollo esteso nei prezzi delle materie prime e dell'impatto sugli esportatori USA di un dollaro più forte. Sei dei 10 settori in S&P 500 hanno registrato perdite nel corso dell'anno. I titoli europei e giapponesi hanno avuto performance migliori dei loro equivalenti USA in quanto il quantitative easing ha indebolito le rispettive valute e ha migliorato le prospettive di utili. Tuttavia, i titoli europei e giapponesi non sono stati immuni alla debolezza in Cina e nei mercati delle materie prime e hanno avuto performance minori nel secondo semestre dell'anno. I prezzi del petrolio sono stati minori per il secondo anno consecutivo in quanto l'aumento della produzione di scisto negli USA si è associato all'aumento della produzione nei Paesi OPEC. I titoli di Stato hanno avuto rendimenti positivi, ma con un basso risultato a una cifra, nel I rendimenti delle obbligazioni europee e giapponesi sono scesi verso i minimi storici quando la Banca Centrale Europea e la Banca del Giappone si sono impegnate a un ulteriore allentamento della politica monetaria. I titoli di Stato USA a 10 anni hanno terminato l'anno a valori solo leggermente maggiori, in quanto le minori aspettative inflazionistiche hanno fatto molto per compensare un aumento nei tassi interesse futuri. Il 2015 è stato un anno molto forte per il dollaro USA a spese di tutte le altre principali valute, in quanto la Federal Reserve si è spinta verso aumenti dei tassi di interesse. US Collection Fund Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15 8,52% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul VPN della Classe Mediolanum L. Il Fondo US Collection ha guadagnato l'8,52% nel 2015 in euro. Il Comparto è strutturato ai fini di un esposizione strategica a fondi orientati sia alla crescita sia al valore e ha attualmente in portafoglio nove fondi che investono soprattutto negli Stati Uniti e, pertanto, esposti al dollaro USA. Benché sia esposto a tutti i principali settori del mercato statunitense, le posizioni principali riguardano informatica, finanziari, sanità, beni di consumo voluttuari, industriali e beni di consumo primari. Il Comparto privilegia soprattutto i titoli large cap, pur detenendo anche qualche posizione mid-cap e small-cap. Nel 2015 le strategie growth hanno superato il rendimento delle strategie value, confermando il trend evidenziatosi negli anni precedenti. I titoli large cap hanno ottenuto risultati positivi, mentre quelli mid-cap e soprattutto small-cap hanno chiuso in territorio negativo. Nel 2015 solo quattro grandi settori hanno mostrato negli Stati Uniti un risultato positivo, ossia beni di consumo voluttuari, sanità, informatica e beni di consumo primari, che hanno contribuito favorevolmente alla performance del Comparto. Gli altri settori hanno faticato nel corso dell anno e a patire maggiormente è stato il settore energetico per effetto della flessione del prezzo del petrolio che ha alimentato i tagli alle spese in conto capitale e le perdite di posti di lavoro nel settore. Vi sono state ripercussioni sul giudizio degli investitori rispetto alla condizione generale dell economia statunitense, che hanno innescato fasi di instabilità nel corso dell anno e soprattutto nell ultimo trimestre. Nell anno il dollaro USA ha continuato a rafforzarsi nei confronti delle altre principali divise, poiché il mercato si aspettava un intervento di rialzo dei tassi da parte della Fed, che avrebbe posto fine alla politica degli interessi zero. Il rafforzamento del dollaro USA avrebbe contribuito alla performance del Comparto. Per quanto riguarda l attività di portafoglio, abbiamo ritenuto prudente modificare marginalmente il nostro stile di allocazione. Per alcuni anni il Comparto ha privilegiato i titoli growth, mentre lo stile value sottoperformava. Lo stile value ha registrato una performance così marcata che diventa molto probabile un suo rilancio in futuro; abbiamo pertanto rafforzato la nostra esposizione alle strategie value nel Comparto e ridotto viceversa le posizioni growth. Pur mantenendo una tendenziale preferenza per le strategie growth, riteniamo che lo stile del Comparto sia ora più diversificato. Abbiamo anche deciso di ridimensionare il peso in portafoglio delle small cap. Nel 2015 abbiamo venduto 3 fondi; il fondo Alliance Bernstein Select US Equity, il fondo JPM US Value e il fondo Legg Mason Royce US Small Cap Opportunity a giugno. Abbiamo inoltre ridotto il fondo Vontobel (Azionario Value USA). Anche se i fondi JPM e Vontobel sono orientati al value, abbiamo aggiunto in portafoglio i fondi altamente specializzati in value Conventum (fondo Lyrical) e il fondo Vulcan Value Equity, oltre ai fondi Davis Value. In diversi momenti dell anno abbiamo inoltre assunto un esposizione tattica alla sanità, ai beni di consumo voluttuari e ai finanziari, contribuendo così positivamente alla performance del Comparto. 7

8 RELAZIONE DELL INVESTMENT MANAGER PER L ESERCIZIO CHIUSO IL 31 DICEMBRE 2015 (cont.) US Collection Fund Classe con copertura Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15 1,40% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul VPN della Classe Mediolanum LHA. Le coperture valutarie, operate attraverso contratti di cambio a termine, hanno inciso in termini complessivamente sfavorevoli sulla classe coperta del comparto, a causa di un apprezzamento del dollaro USA rispetto all euro. European Collection Fund Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15 9,30% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul NAV della Classe Mediolanum L. Nel 2015 European Collection Fund ha guadagnato il 9,3%. Il comparto è strutturato in modo da detenere un esposizione strategica ai fondi azionari europei ed è attualmente investito in nove fondi di destinazione. Il Comparto ha maturato un esposizione ai mercati azionari europei soprattutto attraverso sottostanti fondi target e, in parte, anche tramite ETF e future. Nel periodo, la prevalenza di titoli growth e le basse e medie capitalizzazioni hanno favorito il risultato con una sovraperformance del segmento growth rispetto al value, come pure delle small/mid-cap rispetto alle large cap. Tutti i fondi sottostanti hanno contribuito positivamente grazie alle performance straordinarie messe a segno da MFS Meridian European Smaller Companies Fund (+22,49%), Brandes European Value Fund (+19,03%) e Allianz Europe Equity Growth Fund (+18,78%) che hanno beneficiato di una valida selezione di titoli e di stili nel periodo. Edinburgh Partners Pan European Opportunities ha generato un risultato positivo del 2,56% che ne fa la componente di minor apporto relativo. Un apporto negativo è derivato dall esposizione energetica e dalle posizioni in Volkswagen penalizzate dallo scandalo dei test sulle emissioni, oltre agli investimenti in temi controtendenziali (contrarian) che non si sono ancora fatti apprezzare. A livello settoriale, l esposizione dei comparti ha dato un valido contributo in quasi tutti i settori; i rendimenti più alti sono giunti dalle posizioni nei beni di consumo primari (+15,5%) e nell informatica (+14,89%). Abbiamo ridotto le esposizioni al settore dei materiali (-11,41%) e dell energia (-10,59%), che si erano rivelate negative per la performance del fondo. Nei fondi sottostanti, la selezione titoli ha offerto un contributo complessivamente positivo alla performance. La valuta ha apportato un contributo positivo al comparto, grazie all indebolimento dell euro nei confronti di sterlina britannica e franco svizzero. European Collection Fund Classe con copertura Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15 7,28% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul VPN della Classe Mediolanum LHA. Le coperture valutarie, operate attraverso contratti di cambio a termine, hanno penalizzato la classe coperta del comparto, principalmente a causa del deprezzamento dell euro rispetto alla sterlina. 8

9 RELAZIONE DELL INVESTMENT MANAGER PER L ESERCIZIO CHIUSO IL 31 DICEMBRE 2015 (cont.) Pacific Collection Fund (cont.) Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15 7,40% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul VPN della Classe Mediolanum L. Nel 2015 Pacific Collection Fund ha guadagnato il 7,40%. Il comparto è strutturato in modo da detenere un esposizione strategica ai fondi azionari del Pacifico ed è attualmente investito in otto fondi di destinazione. Nel 2015 i mercati finanziari asiatici hanno evidenziato una marcata divergenza. Da un lato, i mercati giapponesi si sono evoluti in senso positivo con l Indice Topix in rialzo del 9,93% in valuta locale, sostenuti dalla svalutazione dello yen e da una seria di riforme istituzionali e fiscali minori riguardanti le società. I mercati di Corea del Sud e Australia hanno segnato un risultato lievemente peggiore: la prima è cresciuta del 2,39% e la seconda è scesa dello 0,82% in valuta locale. Più difficile è stata la situazione a Singapore, in Tailandia e a Taiwan dove gli indici principali hanno rispettivamente perso il 14,34%, il 14,00% e il 10,41%, soprattutto a causa dei timori sulla crescita cinese oltreché per una generale avversione al rischio. La Cina è rimasta al centro dei riflettori nel corso dell anno, con il rally dell indice composito di Shanghai fino al giugno 2015 e dovuto in misura superiore al 50% all intensa speculazione di borsa da parte degli investitori retail cinesi. È seguita una brusca correzione motivata dalle incertezze sull ulteriore crescita dell economia cinese e dalle valutazioni onerose di molte delle società quotate. Il mercato azionario di Hong Kong non è riuscito a replicare la performance dello Shanghai Composite per via della sua elevata esposizione ai finanziari; l indice Hang Seng ha così ceduto il 7,16% in valuta locale. La correzione di mercato in Cina ha avuto un impatto negativo sulle borse dei paesi della regione e in particolare sui mercati emergenti. In questo difficile contesto, tutti i fondi sono riusciti a offrire un valido contributo nel 2015, ad eccezione del fondo Aberdeen Global Asia Pacific Equities che ha generato un risultato negativo del -4,47% a causa dell esposizione ai mercati emergenti e della selezione titoli. A generare le performance più convincenti sono stati nel periodo Aberdeen Global Japanese Equities (+24,07%) e il fondo Invesco Japanese Equity Advantage (+22,63%), entrambi favoriti dall esposizione al Giappone. A livello di fondo di fondi, il Fondo è riuscito a trarre profitto dalla sua esposizione alle small cap che nel 2015 hanno ottenuto un buon risultato. Le posizioni nei paesi dei mercati emergenti, comprendenti India, Corea, Tailandia e Taiwan, hanno penalizzato la performance, mentre l esposizione al Giappone ha offerto un apporto favorevole. A livello settoriale, l esposizione a beni di consumo primari, industriali e informatica ha dato buoni frutti, mentre materiali ed energia hanno eroso il risultato. Nei fondi sottostanti, la selezione titoli ha offerto un contributo complessivamente positivo alla performance. Pacific Collection Fund Classe con copertura Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15 2,34% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul VPN della Classe Mediolanum LHA. Le coperture valutarie, operate attraverso contratti di cambio a termine, hanno penalizzato la classe coperta del Fondo, principalmente a causa del notevole apprezzamento delle valute nei confronti dell euro. 9

10 RELAZIONE DELL INVESTMENT MANAGER PER L ESERCIZIO CHIUSO IL 31 DICEMBRE 2015 (cont.) Emerging Markets Collection Fund Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15-6,05% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul NAV della Classe Mediolanum L. Emerging Markets Collection ha ceduto il 6,05% nel Il Comparto è strutturato al fine di presentare un esposizione strategica a fondi azionari dei Mercati Emergenti ed è attualmente investito su otto fondi di destinazione. Il Comparto ha maturato un esposizione ai mercati azionari emergenti soprattutto attraverso sottostanti fondi target e, in parte, anche tramite ETF e future. I mercati emergenti hanno attraversato un anno difficile, segnato dal rallentamento dell economia cinese e dall esplosione della bolla finanziaria dopo un eccesso di speculazioni da parte degli investitori cinesi, a cui si è aggiunta la contrazione dei prezzi delle materie prime e l imminente rialzo dei tassi d interesse da parte della Federal Reserve che ha eroso i rendimenti e favorito un avversione al rischio generalizzata sui mercati emergenti. Anche il peso di queste trattative circa un default greco a giugno e le turbolenze economiche in Brasile sfociate nel declassamento del rating sul debito pubblico brasiliano hanno penalizzato i mercati emergenti. In tale cornice, la differenziazione per paese e quella per settore hanno contribuito fortemente a contenere le perdite del Comparto. Quasi tutti i comparti dei mercati emergenti hanno generato rendimenti negativi nell anno ma abbiamo individuato alcune isole felici nella sanità (+3,67%), nell informatica (+2,98%) e nei beni di consumo primari (+1,92%) che sono riuscite a conseguire un risultato positivo in euro. L esposizione a questi settori ha offerto al Comparto un apporto positivo. Fra i settori peggiori citiamo utility (- 12,60%) e materiali (-12,35%) che hanno inciso sfavorevolmente nel periodo. In conseguenza dell anno difficile, quasi tutti i sottostanti fondi di destinazione hanno prodotto un rendimento negativo; la perdita più grave riguarda il fondo Schroder QEP Emerging Markets che ha perso il 9,18% a causa del suo orientamento value e della sua ampia diversificazione tra i paesi. Su una nota positiva, due fondi che detengono posizioni di lungo periodo, il fondo Fidelity Emerging Markets (+4,11%) e il fondo Vontobel Emerging Markets (+1,91%), sono riusciti a generare rendimenti positivi in un anno estremamente difficile, grazie alla valida selezione titoli e al corretto posizionamento settoriale. Nel periodo, la propensione del Comparto verso titoli growth e small cap ha dato un contributo positivo alla performance relativa. Global Tech Collection Fund Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15 11,33% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul NAV della Classe Mediolanum L. Nel 2015 Global Tech Collection ha prodotto un rendimento assoluto positivo dell 11,33%. Si tratta di un rendimento apprezzabile considerando i movimenti di mercato e i picchi di volatilità segnati nel Nell insieme, il settore ha evidenziato un risultato inferiore alla media nell anno, pari al 3,5% in dollari USA. Si è comunque trattato dei migliori settori economici in termini di performance negli Stati Uniti. Per la maggior parte, questa sovraperformance va ascritta ai titoli battezzati FANG : Facebook, Apple, Netflix e Google. Nell insieme è stato un anno tormentato per le azioni. Ad agosto la volatilità ha segnato un picco a causa della svalutazione cinese e della correzione sui mercati finanziari. Dopo la fase di consolidamento a ottobre e novembre, la volatilità si è protratta e dicembre ha chiuso l anno con un segno meno. Le implicazioni di un possibile rialzo dei tassi Fed, i timori sulla crescita in Europa e nei mercati emergenti e la volatilità dei prezzi delle materie prime hanno costituito le maggiori fonti di incertezza nel corso dell anno. Quando le azioni registrano una correzione, il settore tecnologico tende a patirne in modo maggiore rispetto ad altri comparti per via delle valutazioni elevate e delle sue caratteristiche intrinseche. Quest anno, tuttavia, il comparto tech ha resistito meglio di altri. Il 75% del portafoglio è allocato nella regione dell America settentrionale, in crescita rispetto al 65% del 1 T, con un rendimento complessivo dell 8,5%. L aumento dell allocazione in questa regione nel corso dell anno avrebbe offerto un contributo positivo alla performance. L esposizione all Asia e ai mercati emergenti è rimasta pressoché invariata nell anno al 12%, generando effetti positivi in considerazione del risultato ottenuto da queste regioni nella valuta base. A fine anno la quota del portafoglio investita in titoli tecnologici europei era pari all 11%, in flessione rispetto al 14% del 1 T. Nell insieme le allocazioni regionali hanno offerto un contributo positivo in termini sia di performance assoluta sia di incremento dell esposizione valutaria al dollaro USA, rafforzatosi. 10

11 RELAZIONE DELL INVESTMENT MANAGER PER L ESERCIZIO CHIUSO IL 31 DICEMBRE 2015 (cont.) Global Tech Collection Fund (cont.) A livello settoriale, l allocazione di maggior peso ha interessato il comparto software (23%), salito complessivamente del 9,1% durante l anno. Questo settore ricomprende molte "vecchie guardie" dell informatica come Microsoft e Salesforce. Software e servizi Internet hanno pesato per il 23% nel Comparto, con una crescita del 33% nel Facebook fa parte di questo gruppo e genera il 4% del risultato del Comparto. FB ha guadagnato il 34% nell anno. Bisogna ricordare che tutti i fondi sopra indicati sono espressi in dollari USA. Il rafforzamento del biglietto verde sull'euro per buona parte dell anno ha ulteriormente accresciuto i rendimenti. In termini di gestori sottostanti, nel 2015 tutti hanno offerto un contributo positivo in termini assoluti. Gli apporti più sostanziosi sono giunti nell anno da JPM European Tech Fund (29%), JPM US Tech Fund (19,7%), Candriam Biotech (21,9%) e Franklin Templeton Tech Fund (20,5%). GAM Tech Fund (9,29%) e Aberdeen Tech Equity Fund (6,44%) sono rimasti al traino. Tutti i fondi restanti hanno realizzato rendimenti superiori al 16% che, a fronte della performance settoriale complessiva, sono piuttosto soddisfacenti. Nel corso del trimestre volatile, la performance ottenuta dalle strategie Overlay è stata lievemente negativa in termini assoluti (- 0,31%) e va ascritta in maggior parte alla forte sovraesposizione azionaria. Global Tech Collection Fund Classe con copertura Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15 4,08% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul VPN della Classe Mediolanum LHA. Le coperture valutarie, operate attraverso contratti di cambio a termine, hanno inciso in termini complessivamente sfavorevoli sulla classe coperta del comparto, a causa di un apprezzamento del dollaro USA e dello yen rispetto all euro. Euro Fixed Income Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15-0,51% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul VPN della Classe Mediolanum L. Il 2015 è stato un anno a mezze tinte per i mercati principali del reddito fisso. Negli Stati Uniti la Federal Reserve si è spostata con riluttanza verso un inasprimento della sua politica in un contesto di rafforzamento dei mercati del lavoro, mentre i mercati emergenti hanno mostrato segnali evidenti di fragilità. In Europa, il dato inflazionistico durevolmente modesto ha spinto la BCE verso il nuovo ciclo di allentamento, nonostante il parziale miglioramento delle prospettive di crescita. In queste circostante abbiamo continuato a mantenere una duration più lunga in portafoglio, gestendo in modo attivo l esposizione attraverso strategie su opzioni. Abbiamo ritenuto che la forza e la risolutezza incontrovertibili della banca centrale porteranno verosimilmente a un ulteriore contrazione dei rendimenti. Il portafoglio ha beneficiato degli effetti positivi della duration lunga che, tuttavia, è stata in gran parte annullata dall irripidimento della curva dei rendimenti nel 2 T. 2015, favorito dai timori sulle valorizzazioni. La compressione degli spread sovrani è proseguita nel 2015, sostenuta dal Programma di acquisti del settore pubblico (PSPP) della BCE e da un ulteriore taglio al tasso sui depositi. Pur preparati al lancio del QE della BCE, non ci aspettavamo la forte correzione seguita all avvio del programma. Gli investitori hanno dovuto affrontare anche una serie di rischi politici in Grecia, Portogallo e Spagna, oltreché le elezioni regionali in Francia e Spagna, con le relative conseguenze negative sulla propensione al rischio. Pur nella convinzione che i rischi politici fossero stati probabilmente sovrastimati e di natura transitoria, abbiamo adottato un esposizione prudente. Per tutto l anno il Portafoglio ha beneficiato dell esposizione in Italia e Spagna, a differenza di quella in Francia. Inoltre, l appiattimento della posizione nell obbligazione irlandese a otto anni ha generato una performance particolarmente positiva, grazie agli ulteriori passi avanti compiuti dal paese nella direzione della ripresa economica. A seguito dell introduzione di ulteriori misure di contrasto alla disinflazione da parte della BCE, i prezzi delle materie prime sono ulteriormente scivolati verso il basso. Il petrolio in particolare è stato penalizzato dall eccesso di offerta sul mercato a pronti, dai negoziati sul nucleare iraniano e dal mancato accordo fra i grandi produttori al fine di riequilibrare il mercato. Le misure della BCE, pur positive in un primo momento, non sono riuscite a risollevare in modo significativo le aspettative inflazionistiche. Ciononostante, il portafoglio ha beneficiato della posizione lunga di inizio anno. Nel 1 S 2015, i titoli italiani indicizzati all inflazione locale hanno offerto un contributo particolarmente significativo. Nel 2015 i livelli elevati dell offerta hanno nuociuto agli spread corporate. A causa dell inasprimento dei requisiti regolamentari che hanno continuato a danneggiare la liquidità del mercato, l incertezza sui tassi di crescita in Cina e nei paesi esportatori di materie prime, nonché le tensioni sui mercati High Yield statunitensi, hanno penalizzato fortemente gli spread. 11

12 RELAZIONE DELL INVESTMENT MANAGER PER L ESERCIZIO CHIUSO IL 31 DICEMBRE 2015 (cont.) Euro Fixed Income (cont.) A nostro avviso il settore finanziario europeo è stato rafforzato dai requisiti patrimoniali più stringenti, oltreché dall accesso illimitato alla liquidità della banca centrale. Il portafoglio è stato favorito dall esposizione agli strumenti T2 e T1, dopo che gli spread si sono ridotti e il carry ha continuato a generare un contributo positivo. Global High Yield Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15 5,13% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul VPN della Classe Mediolanum L. Il maggior apporto alla performance del fondo (classe di azioni senza copertura) è derivato dal movimento valutario. L apprezzamento del dollaro USA nel corso dell anno ha aiutato il Comparto a chiudere il periodo con un rendimento positivo in euro. Riguardo ai risultati delle classi di attivi in dollari USA, l High Yield ha generato risultati negativi mentre il debito del mercato emergente ha segnato un progresso. Anche la posizione liquida ha offerto un apporto positivo al portafoglio, date le vendite diffuse dell high yield nella seconda parte dell anno. L esposizione al debito dei mercati emergenti ha prodotto effetti complessivamente positivi sulla performance. L allocazione settoriale ha inciso favorevolmente sulla performance. Il maggior contributo è giunto dall esposizione alla Russia, mentre l esposizione al Brasile ha eroso il risultato relativo. Nel periodo l esposizione in valuta locale ha penalizzato la quota di portafoglio investita nei mercati emergenti. Sul debito dei mercati emergenti abbiamo deciso di sostituire uno dei gestori, Ashmore, per le pesanti sottoperformance e alcuni timori circa il processo d investimento adottato. Abbiamo deciso di investire questi capitali in una strategia passiva. Siamo nella fase conclusiva della due diligence con un importante gestore attivo specializzato nel debito dei mercati emergenti in procinto di acquisire il comando di questa strategia. Entrambi i gestori high yield, Aegon e Goldman Sachs, sono riusciti a sovraperformare rispetto alla media di mercato ma hanno continuato a patire il clima negativo che caratterizza l high yield a causa della flessione dei prezzi delle commodity e del crollo delle quotazioni petrolifere. Il segmento High Yield USA è fortemente esposto al settore energetico e, pertanto, ha conseguito un risultato modesto. Global High Yield Classe con copertura Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15-4,91% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul NAV della Classe Mediolanum LHA. Le coperture valutarie, operate attraverso contratti di cambio a termine, hanno inciso in termini sfavorevoli sulla classe coperta del comparto, a causa di un apprezzamento del dollaro USA rispetto all euro. Premium Coupon Collection Fund Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15 1,03% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul NAV della Classe Mediolanum L. Il Comparto è strutturato per realizzare un esposizione strategica a fondi di destinazione azionari globali e a reddito fisso; attualmente è investito in quattordici fondi di destinazione. 12

13 RELAZIONE DELL INVESTMENT MANAGER PER L ESERCIZIO CHIUSO IL 31 DICEMBRE 2015 (cont.) Premium Coupon Collection Fund (cont.) Il 2015 è stato un anno all insegna di una marcata volatilità nei tassi sia dei titoli di Stato sia degli spread di credito. Il mercato delle obbligazioni europee ha aperto l anno su una nota fortemente rialzista determinata dalla scelta della BCE di attuare finalmente il programma di allentamento quantitativo. All inizio la previsione del mercato ha determinato una sensibile contrazione degli spread e abbattuto i bund tedeschi a 10 anni fino ad un minimo assoluto dello 0,07%. A maggio, tuttavia, i rendimenti dei titoli di Stato si sono improvvisamente risollevati e gli spread creditizi hanno fatto altrettanto. Nella seconda parte dell anno, timori crescenti su mercati emergenti, materie prime e frenata della crescita globale hanno accentuato ulteriormente la debolezza degli spread. Verso la fine dell anno, l attenzione è tornata a concentrarsi sulla Federal Reserve USA che ha innalzato i tassi d interesse di 25 punti base, per la prima volta da quasi dieci anni. I mercati hanno reagito con misura, con effetti soltanto marginali sul reddito fisso europeo. La BCE ha intrapreso la direzione opposta alla Fed, tagliando il tasso sui depositi di 10 punti base ed espandendo al contempo la sua politica di allentamento quantitativo. Entrambe le iniziative della BCE erano ampiamente previste, sebbene la loro attuazione parziale abbia deluso le aspettative dei mercati. Nell anno abbiamo continuato a privilegiare le obbligazioni societarie poiché i titoli di Stato, soprattutto nei paesi centrali, appaiono sopravvalutati. Non riscontriamo molte opportunità nei titoli a breve termine poiché i livelli dei rendimenti sono molto modesti. La nostra decisione di introdurre un gestore fisso flessibile ha dato i suoi frutti, visto che Amundi Bond Global Aggregate si è distinto nell anno per il miglior rendimento in euro grazie alla sua flessibilità nella riallocazione fra diverse classi di comparti a reddito fisso e grazie all esposizione al dollaro USA. Tutto considerato, la stragrande maggioranza dei fondi di destinazione ha chiuso l anno con rendimenti positivi, ad esclusione del fondo Invesco Euro Corporate Bond (-1,72%), del fondo BNY Mellon Euroland Bond (-0,73%) e del fondo DWS Covered Bond (-0,19%). Nel comparto azionario, nonostante la volatilità elevata quasi tutti i gestori sono riusciti a generare rendimenti positivi. L unica eccezione viene dal fondo M&G Global Dividend che ha chiuso l anno con una perdita dell 1,56%. Premium Coupon Collection Fund Classe con copertura Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15-1,28% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul VPN della Classe Mediolanum LHA. Le coperture valutarie, operate attraverso contratti di cambio a termine, hanno inciso in termini complessivamente sfavorevoli sulla classe coperta del comparto, a causa di un apprezzamento del dollaro USA rispetto all euro. Dynamic Collection Fund Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15 4,08% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul NAV della Classe Mediolanum L. Il Comparto è gestito in linea con i suoi obiettivi tesi a generare un apprezzamento del capitale nel medio-lungo periodo, investendo in azioni globali (inclusi i mercati emergenti) e obbligazioni attraverso fondi sottostanti a gestione attiva con una piccola allocazione nei titoli di Stato a reddito fisso in euro. Il 2015 è stato un anno difficile e volatile. Nel corso dell anno gli investitori hanno preso in esame la divergenza delle politiche monetarie divergenti delle principali banche centrali, riflettendo sulle conseguenze del rallentamento della Cina che potranno determinare un atterraggio duro o morbido. Il rialzo di dicembre del tasso USA ha rappresentato un fattore di distensione per molti investitori, ma non senza alcuni timori. I funzionari della Federal Reserve hanno dichiarato che i prossimi rialzi dei tassi d interesse avverranno solo progressivamente, ma il timore di molti è che i mercati emergenti in particolare possano dimostrarsi al tempo stesso sensibili ai futuri rialzi e un elemento di stimolo importante della crescita economica mondiale. L apporto maggiore alla performance è giunto dall esposizione alle azioni e al dollaro USA per tutto l anno, mentre le obbligazioni sono rimaste invariate. Nell insieme, tutti i fondi hanno evidenziato risultati positivi nel 2015 e i contributi più significativi sono giunti da TRowe Price US Large-Cap Growth Equity Fund, Morgan Stanley Global Brands Fund, Vontobel Global Equity e Veritas Global Focus Fund. In previsione di un incremento della volatilità dei mercati, tutte le posizioni nei fondi sono state riviste a febbraio Per la parte azionaria, sono stati aggiunti 5 fondi azionari globali in sostituzione di 1 gestore globale e di 7 gestori azionari regionali allo scopo di consentire una maggiore discrezionalità di gestione rispetto alle allocazioni regionali, mentre i gestori possono sfruttare le opportunità d investimento che si presenteranno nei vari mercati. 13

14 RELAZIONE DELL INVESTMENT MANAGER PER L ESERCIZIO CHIUSO IL 31 DICEMBRE 2015 (cont.) Dynamic Collection Fund (cont.) Per la parte obbligazionaria, 3 dei 4 fondi in euro sono stati venduti e sostituiti da Pioneer Funds Euro Bond, mentre la posizione in Morgan Stanley Short Maturity Euro Bond è stata rafforzata. Ciò è servito a ridurre la sensibilità del portafoglio al tasso d interesse e a migliorare il profilo di rischio/rendimento alla luce dei minimi storici dei tassi d interesse europei attuali. L esposizione complessiva del fondo al reddito fisso si è mantenuta stabilmente intorno al 30% per tutto l anno. Per la posizione overlay, abbiamo sostituito l esposizione al comparto sanitario con una posizione nei beni di consumo voluttuari oltre che nell azionario emergente. La posizione liquida è stata marginalmente aumentata ad aprile e nuovamente ridotta a ottobre. Alla fine del 2015 l esposizione del Comparto alla duration europea presentava un posizionamento difensivo. Riguardo al posizionamento azionario, il Comparto prevedeva di beneficiare di un eventuale rialzo azionario in caso di recupero della fiducia degli investitori. Dynamic Collection Fund Classe con copertura Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15 2,24% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul VPN della Classe Mediolanum LHA. Nel 2015 la classe di azioni coperta ha raggiunto una performance positiva del 2,24%, chiudendo in perdita dell 1,84% rispetto alla classe di azioni priva di copertura. Le coperture valutarie, operate attraverso contratti di cambio a termine, hanno inciso in termini complessivamente sfavorevoli sulla classe coperta del comparto, a causa di un apprezzamento del dollaro USA e dello yen rispetto all euro. Equity Power Coupon Collection Fund Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15 2,89% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul NAV della Classe Mediolanum L. Il Fondo Equity Power Coupon Collection Fund ha guadagnato il 2,89% nel 2015 in euro. Il Comparto è strutturato in modo da presentare un esposizione strategica ai fondi azionari orientati al dividendo ed è attualmente investito in 15 fondi di destinazione ed ETF operanti nei mercati finanziari sia globali sia regionali. Le azioni a distribuzione presentano alcuni tratti distintivi che possono determinare performance lievemente diverse rispetto ai mercati azionari tradizionali, ossia fattori di stile value e un allocazione normalmente più elevata nel settore finanziario. L America Settentrionale e l Europa Occidentale sono le principali regioni di esposizione del Comparto, che detiene tuttavia anche alcune posizioni nei mercati emergenti e nell Asia Pacifico. Benché il Comparto sia esposto a tutti i principali settori dei mercati finanziari globali, le posizioni principali riguardano finanziari, sanità, informatica, beni di consumo voluttuari e primari. Il Comparto privilegia soprattutto i titoli large cap, pur detenendo anche posizioni mid-cap e small-cap. Il 2015 è stato un anno a mezze tinte per le azioni globali - c è stata una partenza relativamente positiva nel 1 T. e nella prima parte del 2 T. ma l estate ha registrato una volatilità accentuata a causa della possibile fuoriuscita dall euro della Grecia e dei timori di un atterraggio duro in Cina. Nell 3 T. e 4 T. i mercati azionari hanno evidenziato volatilità - il settore energetico che è stato il più duramente colpito ha iniziato a danneggiare regioni e settori attraverso la flessione del prezzo del petrolio che ha favorito i tagli alla spesa per investimenti e la perdita di posti di lavoro nel settore. I mercati hanno reagito negativamente a un flusso di dati negativi provenienti sia dai mercati avanzati che da quelli sviluppati - con particolare enfasi sulla Cina. L atteggiamento nei confronti dei mercati sviluppati, in precedenza favoriti, ha iniziato a svanire per effetto dei timori di uno scenario deflazionistico che ha dato sempre maggior spazio all eventualità di una nuova recessione mondiale. Nel 2015 i titoli che distribuiscono i dividendi più ricchi hanno sottoperformato gli omologhi fondi azionari. I titoli finanziari hanno generato risultati negativi in tutto il mondo e il Comparto è fortemente esposto a questo settore. I titoli che distribuiscono i dividendi più ricchi possono anche evidenziare correlazioni più strette ai tassi d interesse. Nel 2015 il mercato si attendeva dalla Federal Reserve la fine della politica dei tassi zero e la crescita dei tassi d interesse USA che avrebbe inciso negativamente sui titoli a dividendo. La variazione è intervenuta a dicembre, ma le aspettative al riguardo hanno alimentato la volatilità per tutto l anno. Su una nota positiva, i tassi più elevati hanno aiutato il dollaro USA a rafforzarsi nei confronti delle altre principali divise e contribuito a migliorare la performance del Comparto. A livello regionale, l esposizione ai mercati più sviluppati ha migliorato il risultato del Comparto ma la sua esposizione ai mercati emergenti ha eroso la sua performance. L esposizione del Comparto alle small e mid-cap ha penalizzato la performance. A gennaio abbiamo venduto il fondo BlackRock Global Funds - Global Equity Income perché maggiormente convinti da altri fondi. In diversi momenti dell anno abbiamo inoltre assunto un esposizione tattica alla sanità, ai beni di consumo voluttuari e ai finanziari, contribuendo così positivamente alla performance del Comparto. 14

15 RELAZIONE DELL INVESTMENT MANAGER PER L ESERCIZIO CHIUSO IL 31 DICEMBRE 2015 (cont.) Equity Power Coupon Collection Fund Classe con copertura Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15-0,10% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul VPN della Classe Mediolanum LHA. Le coperture valutarie, operate attraverso contratti di cambio a termine, hanno inciso in termini complessivamente sfavorevoli sulla classe coperta del comparto, a causa di un apprezzamento del dollaro USA rispetto all euro. Mediolanum BlackRock Global Selection Fund Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15 6,82% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul NAV della Classe Mediolanum L. Nel 2015 il Fondo Mediolanum BlackRock Global Selection Fund ha generato una performance del 6,82% (al netto di tutte le commissioni e i costi). Questa performance assoluta positiva è giunta gradita in un anno segnato da un marcato incremento della volatilità nei mercati mondiali. Va sottolineato che nell anno Blackrock ha apportato cambiamenti alla sua gestione del portafoglio. A partire dal 1 aprile 2015 Phil Green e il team Global Tactical Asset Allocation hanno assunto la guida del portafoglio. Ciò ha permesso di riqualificare il portafoglio a metà anno e la performance andrebbe valutata in questa cornice. I principali stimoli alla performance sono giunti dalle azioni europee e giapponesi. In minor parte, vi hanno contribuito le elevate esposizioni al beta azionario di alcuni settori attraverso i gestori sottostanti. D altra parte, la selezione di alcuni gestori è risultata il principale ostacolo alla performance. US Basic Value Fund è stato tra gli elementi più penalizzanti per la performance del Gli ultimi anni hanno segnato una fase di difficoltà per i gestori value rispetto alle strategie growth. Questo particolare fondo value è caratterizzato da investimenti in società caratterizzate da un profilo di volatilità più marcata. Di conseguenza, il picco di volatilità registrato nel 2015 non ha aiutato. A luglio il Comparto ha ridotto le allocazioni nelle azioni dei mercati emergenti e di specifici settori. Il portafoglio è stato poi orientato verso Stati Uniti e Giappone. All epoca il team era consapevole della volatilità presente sui mercati emergenti e ha scelto di privilegiare in portafoglio le economie avanzate con dinamiche positive di crescita e una politica favorevole. Dopo un prolungato rallentamento, l attività economica si è risollevata negli Stati Uniti, in particolare nel settore manifatturiero. Il team ha espresso un giudizio positivo sulle azioni giapponesi alla luce della politica monetaria accomodante, delle riforme nella corporate governance e delle valutazioni convenienti. A ottobre il Comparto ha ridotto le allocazioni in alcuni fondi azionari USA con stili ben definiti, destinando i proventi a rafforzare tutti i future azionari europei e statunitensi. Ciò è avvenuto in considerazione delle convinzioni più solide verso l insieme delle azioni USA rispetto a quelle orientate a uno stile specifico. In questo modo si è garantita la riallocazione di parte dell esposizione alle azioni USA. Il team è ottimista anche nei confronti delle azioni europee sulla base della politica monetaria accomodante e delle solide dinamiche di crescita. Questa fiducia si è rinsaldata nel momento in cui la debolezza cinese non si è dimostrata capace di incidere sensibilmente sulla crescita europea. Il team conferma il proprio ottimismo verso le azioni statunitensi, europee e giapponesi. Mediolanum BlackRock Global Selection Fund Classe con copertura Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15 0,85% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul VPN della Classe Mediolanum LHA. Le coperture valutarie, operate attraverso contratti di cambio a termine, hanno inciso in termini complessivamente sfavorevoli sulla classe coperta del comparto, a causa di un apprezzamento del dollaro USA e yen rispetto all euro. 15

16 RELAZIONE DELL INVESTMENT MANAGER PER L ESERCIZIO CHIUSO IL 31 DICEMBRE 2015 (cont.) Mediolanum JP Morgan Global Selection Fund Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15 6,23% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul NAV della Classe Mediolanum L. Il 2015 è stato un anno impegnativo per gli investitori. In primo luogo, il quantitative easing (QE) della Banca centrale europea (BCE), poi l escalation dei rendimenti obbligazionari, il dramma greco, i timori sulla Cina e sui mercati emergenti, nuovi stimoli della BCE e, finalmente, il rialzo dei tassi d interesse da parte della Federal Reserve. È stato anche il quinto anno consecutivo di andamento negativo dei prezzi delle materie prime. Le azioni globali hanno evidenziato un evoluzione altalenante, aprendo l anno in forte ripresa per poi chiuderlo tuttavia con un basso risultato a una cifra, sopravanzando di stretta misura i titoli di Stato. In uno scenario di crescita modesta ancora gravato dall incertezza, gli investitori hanno preferito i titoli growth a quelli value. La divergenza dei rendimenti regionali ha offerto nell anno opportunità ai responsabili delle allocazioni di attivi. La scelta di privilegiare i mercati caratterizzati da una politica monetaria particolarmente espansiva ha premiato. Nell anno la BCE si è impegnata ad attuare il programma di QE - gli acquisti di titoli obbligazionari - per l equivalente di quasi miliardi di EUR, annunciato due volte a gennaio e dicembre. Questo ha stimolato le azioni europee, benché a fine anno si sia registrata una contrazione causata dai timori di una possibile uscita definitiva della Grecia dalla moneta unica e, successivamente, dai timori sulla Cina. In conclusione, entrambe queste preoccupazioni sono svanite e i mercati hanno innescato la marcia nella corsa verso l annuncio di dicembre circa i nuovi stimoli della BCE. I rendimenti migliori, in valuta locale e in dollari USA, sono giunti dalle azioni giapponesi, che continuano a beneficiare del QE e gli utili aziendali sono aumentati, nonostante la ripresa alquanto fiacca. Gli investitori esteri in questo mercato sono stati aiutati anche dalla stabilità della moneta: nel 2015 il Giappone non ha avuto bisogno di una divisa debole per raggiungere rendimenti soddisfacenti. Dopo aver raggiunto un massimo storico sopra 7000 ad aprile, il FTSE 100 del Regno Unito ha ceduto i guadagni per chiudere l anno a meno di Come d abitudine, a causare il problema è stata l esposizione elevata ai settori delle materie prime, dal momento che l eccesso cronico di offerta ha continuato ad affliggere la maggior parte dei mercati delle commodity. La persistente fragilità dei mercati delle materie prime, unita alla solidità del biglietto verde, ai timori sulla Cina, ai deflussi di capitali e ai livelli di debito in rapida crescita, hanno contribuito ad alimentare un anno difficile per i mercati emergenti. Anche l S&P 500 è parso muoversi controcorrente per l intero periodo, a causa delle forti correnti rappresentate dalla solidità del dollaro e dal crollo dei profitti nel settore energetico. Il portafoglio ha privilegiato le azioni alle obbligazioni per buona parte dell anno ma a settembre ha ridotto la sua esposizione azionaria per effetto della preoccupazione maturata nel team circa un rialzo della volatilità a seguito della tentennante crescita globale e in considerazione della politica della banca centrale. Nel segmento azionario, a inizio anno il comparto ha ridotto l esposizione ai mercati emergenti, che ha poi mantenuto per il resto del Nei mercati avanzati il Comparto ha aumentato le azioni USA e giapponesi per l intero 2015, rafforzando anche l Europa a partire da febbraio. Il Comparto ha chiuso il 2015 preferendo ancora i mercati avanzati rispetto agli emergenti e privilegiando le azioni USA, europee e giapponesi. Nel periodo la performance ha beneficiato di un aumento dell esposizione azionaria, con un posizionamento preferenziale del fondo nei mercati avanzati rispetto a quelli emergenti e, in particolare, negli Stati Uniti, in Europa e in Giappone. Le sottostanti selezioni del fondo in azioni USA, europee e giapponesi hanno tutte contribuito positivamente. I mercati emergenti hanno inciso negativamente nel periodo, anche se l impatto è stato attenuato dalla riduzione nell esposizione. Mediolanum JP Morgan Global Selection Fund Classe con copertura Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15 0,25% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul VPN della Classe Mediolanum LH. La copertura valutaria ha inciso in termini complessivamente sfavorevoli alla classe coperta del Comparto, a causa dell apprezzamento di dollaro USA e yen nei confronti della moneta unica. 16

17 RELAZIONE DELL INVESTMENT MANAGER PER L ESERCIZIO CHIUSO IL 31 DICEMBRE 2015 (cont.) Mediolanum Morgan Stanley Global Selection Fund Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15 8,10% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul NAV della Classe Mediolanum L. Il Fondo Best Brands Morgan Stanley Selection Fund ha guadagnato l'8,10% nel Il Comparto è strutturato in modo da presentare un esposizione strategica alle azioni mondiali attraverso fondi della gamma Morgan Stanley, ETF e derivati; pertanto, la performance è correlata soprattutto all andamento nell anno dei mercati finanziari nel loro insieme. Il Comparto è fortemente esposto alle regioni dei paesi avanzati come l America settentrionale, l Europa e il Giappone, con alcune posizioni supplementari nei mercati emergenti. Il comparto sarà esposto ai principali settori azionari, ma la maggioranza delle posizioni riguarda finanziari, informatica, beni di consumo voluttuari, sanità, industriali e beni di consumo primari. In prevalenza il Comparto è investito in titoli globali ad alta capitalizzazione (large cap), ma presenta anche posizioni nelle small e mid-cap. Il Comparto privilegia titoli con caratteristiche growth. Il 2015 è stato un anno volatile per le azioni globali. Il 1 T. ha evidenziato un risultato complessivamente soddisfacente per gli attivi rischiosi ma la possibile fuoriuscita della Grecia dalla moneta unica e i timori di un atterraggio duro in Cina, la deflazione globale e i dati deludenti provenienti dalle diverse regioni sono tutti elementi che hanno alimentato la scarsa fiducia degli investitori, con conseguenti effetti negativi sui mercati azionari. I migliori apporti alla performance sono giunti dalle posizioni di tendenziale prudenza di fronte alle correzioni più importanti registrate nel corso dell anno e, in particolare, ad agosto e dicembre. Anche la scarsa esposizione ai mercati emergenti, maggiormente in difficoltà rispetto ai mercati avanzati, ha aiutato. Le competenze nella selezione dei titoli dei gestori sottostanti hanno offerto un ulteriore contributo alla performance dell anno. L esposizione alle grandi società ha inciso positivamente poiché gli investitori hanno preferito le large cap relativamente più sicure ai titoli small e mid-cap. Anche la propensione verso le caratteristiche growth ha offerto un contributo positivo, poiché questo segmento ha sopravanzato quello dei titoli value. Per quanto concerne l attività, va sottolineato che questo Comparto è piuttosto attivo e che i cambiamenti traggono generalmente spunto dall analisi dei consulente sui fattori in grado di incidere sui mercati azionari globali. In diversi momenti dell anno il Comparto ha aumentato o ridotto in chiave tattica la sua esposizione azionaria, tramite derivati, ETF e fondi di tutte le principali regioni. Mediolanum Morgan Stanley Global Selection Fund Classe con copertura Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15 4,66% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul NAV della Classe Mediolanum LH. Le coperture valutarie, operate attraverso contratti di cambio a termine, hanno inciso in termini complessivamente sfavorevoli sulla classe coperta del comparto, a causa di un apprezzamento del dollaro USA rispetto all euro. Mediolanum Franklin Templeton Emerging Markets Selection Fund Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15-4,67% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul NAV della Classe Mediolanum L. Il 2015 è stato un anno difficile per i mercati emergenti in particolare. Gli investitori hanno preso in esame le politiche monetarie europea e statunitense e riflettuto sulle modalità di atterraggio della Cina, che potranno essere dure o morbide. Il rialzo di dicembre del tasso USA ha rappresentato un fattore di distensione per molti investitori, ma non senza alcuni timori. I funzionari della Federal Reserve hanno dichiarato che i prossimi rialzi dei tassi d interesse avverranno solo progressivamente, ma il timore di molti è che i mercati emergenti in particolare possano dimostrarsi al tempo stesso sensibili ai futuri rialzi e un elemento di stimolo importante della crescita economica mondiale. La posizione del Comparto in Templeton Asian Growth Fund ha segnato il contributo più negativo alla performance del 2015, soprattutto a causa dei suoi investimenti nei titoli bancari e del settore gas e petrolio. Anche Templeton Latin America Fund ha eroso il risultato, a causa dei suoi investimenti nelle banche brasiliane. 17

18 RELAZIONE DELL INVESTMENT MANAGER PER L ESERCIZIO CHIUSO IL 31 DICEMBRE 2015 (cont.) Mediolanum Franklin Templeton Emerging Markets Selection Fund (cont.) Viceversa, Templeton Asian Smaller Companies Fund ha offerto un contributo positivo in termini assoluti, soprattutto grazie ai titoli sanitari e informatici. Anche gli investimenti a reddito fisso del Comparto hanno stimolato i risultati, trainati da Templeton Emerging Markets Bond Fund. Dall inizio alla fine del 2015, le posizioni in portafoglio hanno subito soltanto lievi variazioni, malgrado le modifiche tattiche apportate. Durante tutto l anno, il Comparto ha conservato una solida posizione nelle azioni e una presenza ridotta nel reddito fisso e nella liquidità. Nell azionario, ad agosto è stata ridotta l esposizione all America Latina oltreché l allocazione ai mercati di frontiera, rafforzando grazie ad entrambe le posizioni liquide. Nell obbligazionario, ad agosto è stato aggiunto in portafoglio Franklin GCC Bond Fund ricorrendo alla liquidità disponibile e riducendo la posizione in Templeton Emerging Markets Bond Fund. Le posizioni in Templeton Global Bond Fund e Templeton Global Total Return Fund sono rimaste sostanzialmente invariate nel A fine 2015 il Comparto ha evidenziato una preferenza per le azioni rispetto alle obbligazioni. In quasi tutto il mondo si prevedeva ancora per qualche tempo una conferma dei bassi livelli d inflazione, che avrebbe consentito alle banche centrali di portare avanti le loro politiche espansive. A sua volta, questo avrebbe sostenuto i corsi azionari. Sebbene risultanti elevate da una prospettiva storica, le valutazioni azionarie sembravano più ragionevoli rispetto a 12 mesi prima. Le reazioni di mercato a ulteriori rialzi dei tassi della Federal Reserve, la crescita deludente in Cina o altri rischi macroeconomici potrebbero deprimere nuovamente i corsi azionari. D altra parte è anche possibile che i rapporti prezzi/utili continuino a crescere e che gli aggressivi interventi monetari di alcune banche centrali stimolino ulteriormente i corsi azionari. Le obbligazioni dei mercati emergenti, soprattutto quelle denominate in valute locali, mostravano una vulnerabilità accentuata alla volatilità dei mercati finanziari, soprattutto nei paesi che non hanno sviluppato una solida politica di stimolo alle esportazioni, in un contesto di persistente rafforzamento del biglietto verde. Su base regionale, si prevedeva un recupero irregolare delle economie emergenti di tutto il mondo. La ripresa economica mondiale disomogenea richiede un esposizione più selettiva agli attivi rischiosi e, in particolare, a quelli dell Asia emergente più che in America Latina. Le valutazioni potrebbero continuare a sostenere i mercati emergenti in Asia, più che in altre regioni; tuttavia, si sono indeboliti i fondamentali economici e aziendali e la liquidità dell Asia emergente, mentre le stime sugli utili del 2015 e del 2016 si sono contratte sia in Asia sia in America Latina. Mediolanum PIMCO Inflation Strategy Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15-4,87% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul NAV della Classe Mediolanum L. Nella prima parte dell anno è stato rafforzato il QE della BCE che sostiene gli attivi europei e si è avuto un esito favorevole della saga greca, attraverso l elezione nel paese di un nuovo governo e l approvazione di un nuovo pacchetto di misure di bilancio. Nell estate, l attenzione si è spostata verso la People s Bank of China (PBoC) che svalutava lo yuan, producendo effetti negativi su tutte le classi di attivi rischiosi a livello mondiale; infine, nell ultimo trimestre tutti gli attivi hanno registrato performance negative a causa delle incertezze sulla crescita globale. In questo contesto il Comparto ha generato un risultato negativo, a causa della sua esposizione azionaria prudenziale e più globale nel primo trimestre, con performance solo minimamente positive e, nella seconda parte dell anno, negative (soprattutto ad agosto e settembre) per effetto delle classi di attivi rischiosi in portafoglio. Anche l esposizione del portafoglio ai fondi concentrati su obbligazioni indicizzate all inflazione ha generato un risultato negativo, a seguito delle stime inflazionistiche contenute associate al pesante ridimensionamento dei prezzi delle materie prime registrato durante l anno. Nonostante la performance annua negativa, restiamo fiduciosi sulla capacità del nostro posizionamento di generare rendimenti interessanti corretti per il rischio. A fine dicembre, il Comparto era investito al 23% in azioni e per la parte restante in titoli obbligazionari a reddito fisso. Nel reddito fisso, la preferenza va al credito, sia investment grade sia high yield, con una ripartizione pressoché paritaria all interno del portafoglio; il Comparto continua ad apprezzare i titoli bancari che nel 2015 hanno offerto un apprezzabile contributo. Conserviamo un approccio difensivo sul debito emergente, al quale siamo esposti in misura contenuta. Per quanto riguarda i prodotti a rendimento reale, rimaniamo investiti in obbligazioni indicizzate all inflazione poiché riteniamo che sopravanzeranno i Treasury, alla luce della futura normalizzazione delle aspettative inflazionistiche, e che ridurranno i margini di distanza rispetto agli obiettivi di lungo termine della Federal Reserve. Infine, siamo esposti in chiave tattica a mutui ipotecari, in particolare nel segmento non-agency. 18

19 RELAZIONE DELL INVESTMENT MANAGER PER L ESERCIZIO CHIUSO IL 31 DICEMBRE 2015 (cont.) Mediolanum DWS Megatrend Selection Fund Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15 1,48% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul NAV della Classe Mediolanum L. Il Comparto ha confermato una performance assoluta positiva, ben gradita in un anno di importanti movimentazioni sul mercato e di marcato incremento della volatilità. Sul fronte positivo, a contribuire maggiormente alla performance sono stati i temi del sostegno della banca centrale, il settore idrico e immobiliare e la digitalizzazione. Il sostegno della banca centrale ha offerto un contributo sostanzialmente positivo alle azioni e un apporto di peso è giunto in particolare dai finanziari e dai beni di consumo voluttuari. Anche la digitalizzazione ha offerto un sensibile apporto attraverso i fondi specializzati in tecnologia (+14,79%) e biotecnologie (+16,29%). Un impatto rilevante ha avuto anche il settore immobiliare attraverso i fondi Global Real Estate (+12,31%) e Developed Europe Property (+19,84%). Le due strategie del comparto dedicate ai mercati emergenti (EM Top Dividend Plus ed EM Satellites) hanno costituito i fattori maggiormente penalizzanti in termini di performance, cedendo rispettivamente il 4,6% e l 11%. Le azioni dei mercati emergenti hanno attraversato una fase turbolenta durata per buona parte dell anno. L origine va ricercata soprattutto nei timori di possibili rialzi della Federal Reserve, nelle incertezze sulla crescita, nel persistere della flessione delle materie prime, nelle problematiche valutarie e, infine, nella debolezza cinese. Un altro elemento di freno della performance è derivato dalle strategie di allocazione nelle infrastrutture. Nell insieme è stato un anno molto difficile per questo settore. Tradizionalmente presenta una forte esposizione alle infrastrutture e alle pipeline delle materie prime. Solitamente queste attività sono in parte protette dalle fluttuazioni dei prezzi delle materie prime grazie alle caratteristiche dei contratti commerciali che garantiscono i flussi dei pagamenti. Quest anno, tuttavia, tale caratteristica è stata smentita. Con il trascorrere dell anno, si è rinsaldata la correlazione fra prezzi delle materie prime e strategie infrastrutturali. A fine anno, la strategia Global Infrastructure perdeva il 5,31%. La seconda peggiore performance è derivata dalla strategia Global Agribusiness che nel 2015 ha perso il 7,3%. In generale il settore ha vissuto un anno difficile e una flessione generalizzata. Il settore agrochimico e dei fertilizzanti è stato penalizzato con particolare durezza. Nell anno il Comparto ha inserito in portafoglio i temi dell acqua e delle risorse naturali. Ha inoltre rafforzato l allocazione nei temi della crescita globale, della popolazione, della digitalizzazione e delle infrastrutture. Il Comparto ha ridotto gli investimenti nei mercati emergenti dal 12% all 8% a seguito di un cambiamento dell outlook sui mercati emergenti. Il Comparto ha inoltre introdotto future in portafoglio nel tentativo di accrescere la flessibilità nella gestione dell esposizione azionaria e delle ponderazioni regionali. Ha utilizzato questi future per aumentare l esposizione alle azioni giapponesi ed europee che costituiscono le sue regioni d elezione a livello mondiale. Il Comparto ha inoltre rafforzato l esposizione valutaria in dollari USA attraverso una posizione a termine lunga sulla parità USD/EUR, che ha contribuito positivamente alla performance complessiva. Le strategie sottostanti hanno offerto un contributo complessivamente positivo alla performance. Le scelte di asset allocation e dei tempi di implementazione sono state i maggiori ostacoli alla performance. Mediolanum Best Brand DWS Megatrend Selection Fund Classe con copertura Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15-4,81% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul VPN della Classe Mediolanum LH. Le coperture valutarie, operate attraverso contratti di cambio a termine, hanno inciso in termini complessivamente sfavorevoli sulla classe coperta del comparto, a causa di un apprezzamento del dollaro USA e yen rispetto all euro. 19

20 RELAZIONE DELL INVESTMENT MANAGER PER L ESERCIZIO CHIUSO IL 31 DICEMBRE 2015 (cont.) Coupon Strategy Collection Fund Performance* Comparto 31/12/14 31/12/15 4,14% * La performance è espressa in euro, al netto di commissioni di gestione, commissioni di performance e costi e si basa sul NAV della Classe Mediolanum L. Il Fondo Coupon Strategy Collection Fund ha guadagnato il 4,14% nel 2015 in euro. Il Comparto è strutturato al fine di presentare un esposizione strategica a diverse classi di attivi. Per la parte obbligazionaria, è esposto ai segmenti high yield, debito emergente, investment grade e alle strategie alternative. Investe in 9 fondi a reddito fisso. Per la parte azionaria il Comparto è esposto ai fondi azionari orientati al dividendo ed è attualmente investito in 14 fondi di destinazione ed ETF operanti nei mercati finanziari sia globali che regionali. Le azioni a distribuzione presentano alcuni tratti distintivi che possono determinare performance lievemente diverse rispetto ai mercati azionari tradizionali, ossia fattori di stile value e con un allocazione normalmente più elevata nel settore finanziario. L America Settentrionale e l Europa Occidentale sono le principali regioni di esposizione del Comparto, che detiene tuttavia anche posizioni nei mercati emergenti e nell Asia Pacifico. Benché il Comparto sia esposto a tutti i principali settori dei mercati finanziari globali, le posizioni principali riguardano finanziari, sanità, informatica, beni di consumo voluttuari e primari. Il Comparto privilegia soprattutto i titoli large cap, pur detenendo anche posizioni mid-cap e small-cap. Il 2015 è stato un anno a mezze tinte per le azioni globali - c è stata una partenza relativamente positiva nel 1 T. e nella prima parte del 2 T. ma l estate ha registrato una volatilità accentuata a causa della possibile fuoriuscita dall euro della Grecia e dei timori di un atterraggio duro in Cina. Nell 3 T. e 4 T. i mercati azionari hanno evidenziato volatilità - il settore energetico che è stato il più duramente colpito ha iniziato a danneggiare regioni e settori attraverso la flessione del prezzo del petrolio che ha favorito i tagli alla spesa per investimenti e la perdita di posti di lavoro nel settore. I mercati hanno reagito negativamente a un flusso di dati negativi provenienti sia dai mercati avanzati che da quelli sviluppati - con particolare enfasi sulla Cina. L atteggiamento nei confronti dei mercati sviluppati, in precedenza favoriti, ha iniziato a svanire per effetto dei timori di uno scenario deflazionistico che ha dato sempre maggior spazio all eventualità di una nuova recessione mondiale. Nel 2015 i titoli che distribuiscono i dividendi più ricchi hanno sottoperformato gli omologhi fondi azionari. I titoli finanziari hanno generato risultati negativi in tutto il mondo e il Comparto è fortemente esposto a questo settore. I titoli che distribuiscono i dividendi più ricchi possono anche evidenziare correlazioni più strette ai tassi d interesse. Nel 2015 il mercato si attendeva dalla Federal Reserve la fine della politica dei tassi zero e i tassi d interesse USA sono saliti, incidendo così in senso negativo sui titoli a dividendo. La variazione è intervenuta a dicembre, ma le aspettative al riguardo hanno alimentato la volatilità per tutto l anno. Su una nota positiva, i tassi d interesse più elevati hanno aiutato il dollaro USA a rafforzarsi nei confronti delle altre principali divise e ciò ha contribuito a migliorare la performance del Comparto. A livello regionale, l esposizione ai mercati più sviluppati ha migliorato il risultato del Comparto ma la sua esposizione ai mercati emergenti ha poi eroso la sua performance. L esposizione del Comparto alle piccole e medie capitalizzazioni ha successivamente penalizzato la performance. Per la parte obbligazionaria, il Comparto era esposto ai segmenti high yield e debito emergente, oltreché ai titoli investment grade e alle strategie alternative. Le strategie alternative come titoli privilegiate e le obbligazioni convertibili contingenti hanno raggiunto risultati abbastanza apprezzabili nel Allo stesso tempo il debito emergente e il segmento high yield hanno patito alcune difficoltà nel corso dell anno. La debolezza delle materie prime e la flessione dei prezzi petroliferi hanno penalizzato la performance del segmento high yield, soprattutto negli Stati Uniti dov era fortemente esposto al settore energetico. Questa correzione ha ingenerato un certo panico sul mercato dell alto rendimento e abbattuto i rendimenti. A patire maggiormente sono stati i titoli di qualità più bassa. Il debito dei mercati emergenti ha evidenziato forti deflussi a causa del nervosismo degli investitori circa la possibile influenza negativa sul Fondo di un dollaro forte e di un ciclo di rialzi negli Stati Uniti. La classe di attivi ha registrato un andamento volatile per l intero anno. Tuttavia, il debito dei mercati emergenti è riuscito a chiudere l anno con un lieve progresso rispetto al segmento high yield. La nostra allocazione nelle strategie flessibili come il fondo Jupiter Dynamic Bond e Amundi Bond Global Aggregate hanno inciso positivamente sul risultato. La capacità di riallocazione attiva del gestore nei diversi comparti a reddito fisso oltre che l esposizione al dollaro USA hanno migliorato la performance. Sono stati apportati numerosi cambiamenti al portafoglio nell anno. Per la parte obbligazionaria abbiamo liquidato alcuni fondi fortemente esposti ai titoli investment grade, che risultavano sempre meno interessanti sotto il profilo della valutazione. Abbiamo inoltre disinvestito la posizione nelle obbligazioni dell Europa orientale per via dei timori sulla situazione ucraina e, più avanti nel corso dell anno, abbiamo venduto la posizione nell high yield europeo poi reinvestito negli Stati Uniti, nello stesso segmento. A gennaio abbiamo liquidato parte dei nostri fondi azionari regionali e i fondi ETF immobiliari. Il comparto immobiliare ha ottenuto un buon progresso rispetto all anno precedente e abbiamo deciso di realizzare i profitti. Abbiamo rafforzato i fondi azionari globali che ci convincevano maggiormente e di dimensioni sufficientemente grandi per offrire un apporto più che significativo alla performance. In diversi momenti dell anno abbiamo inoltre assunto un esposizione tattica alla sanità, ai beni di consumo voluttuari e ai finanziari, contribuendo così positivamente alla performance del Comparto. 20