Prospettive dei mercati finanziari: soluzioni per la diversificazione degli investimenti. Fulvia Risso analista finanziario Servizio Studi e Ricerche

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1 Prospettive dei mercati finanziari: soluzioni per la diversificazione degli investimenti Fulvia Risso analista finanziario Servizio Studi e Ricerche Lecce, 5 giugno 2014

2 Agenda 1 Il ciclo internazionale 2 La situazione europea 3 L economia italiana 4 I mercati 1

3 Le proiezioni di crescita per il Variazioni a/a del PIL a prezzi costanti P 2015P Intesa Sanpaolo Consensus Intesa Sanpaolo Consensus Stati Uniti Giappone Area euro Germania Francia Italia Spagna OPEC nd 4.7 nd Europa Orientale America Latina Cina India Crescita mondiale Nota: P= previsioni. Fonte: Servizio Studi e Ricerche Intesa Sanpaolo, Consensus Economics ed EMED 2

4 Stati Uniti: ampio recupero dopo la pausa di inizio 2014 Con la normalizzazione del clima, anche i dati congiunturali sono tornati a migliorare. La pausa del 1 trimestre (crescita del PIL: +0,1% t/t ann.) sarà seguita da un 2 trimestre brillante (crescita fra 3,5 e 4% t/t ann.). Nella seconda metà del 2014, la crescita prevista è fra il 3% e il 3,5% t/t ann. Produzione industriale in ripresa Le vendite al dettaglio volano Fonte: Thomson Reuters-Datastream Fonte: Thomson Reuters-Datastream 3

5 Guidance Fed: primo rialzo probabile a metà 2015 La forwardguidance della Fed è ora «qualitativa». Il primo rialzo sarà determinato dalla valutazione dei «progressi sia realizzati sia attesi verso gli obiettivi di massima occupazione e di inflazione al 2%», sulla base di un analisi di «un ampio insieme di informazioni». Il programma di acquisti dovrebbe terminare a ottobre. C è ancora tempo per il rialzo dei tassi, sia per la disoccupazione 3 sia per l inflazione Fonte: Thomson Reuters-Datastream Fonte: Thomson Reuters-Datastream 4

6 Quanto saranno bassi i tassi sui fed funds? Tasso fed funds atteso dai partecipanti al FOMC: tassi bassi molto a lungo Lungo termine Fonte: Federal Reserve Board «Quando il Comitato deciderà di rimuovere lo stimolo monetario, adotterà un approccio bilanciato» rispetto ai suoi due obiettivi (marzo 2014). Il FOMC prevede che anche quando saranno raggiunti gli obiettivi (2016),«per un certo tempo» i tassi resteranno «al di sotto dei livelli che il Comitato ritiene normali nel lungo termine» (ossia 4%). Il mercato prevede il tasso sui Fed Funds a 0,7% a fine 2015 e a 1,8% a fine Con la crescita al 3%, la chiusura dell output gap e il costante calo del tasso di disoccupazione, la nostra previsione è di tassi più elevati: 1% a fine 2015, 2,75% a fine 2016 e 3,5% a fine 2017, anno in cui si dovrebbe vedere una pausa nel sentiero di graduali rialzi dei tassi. 5

7 Giappone: si apre una fase rischiosa Il rialzo dell imposta sui consumi entrato in vigore il 1 aprile rappresenta una restrizione fiscale strutturale pari all 1% del PIL, contrastata solo parzialmente da un aumento transitorio della spesa pubblica. Il PIL nel 1 trimestre 2014 è cresciuto di 1,2% t/t, i consumi di 2,1% t/t. Il sentiero del PIL sarà volatile (contrazione in T2), ma dovrebbe restare positivo. Rialzo dell imposta sui consumi: l esperienza del e del Fonte: Thomson Reuters-Datastream Fonte: Thomson Reuters-Datastream 6

8 BoJ in attesa di informazioni Tassi reali sempre più negativi tassi reali a 5 anni, JGB inflazione implicita a 5 anni, JGB 2,3-2,1 La BoJsegnala che crescita e inflazione sono in linea con le previsioni, che vedono inflazione intorno all 1,25% «per un certo tempo» e crescita in ripresa dal 3 trimestre in poi. La Banca centrale valuterà i dati del 2 e 3 trimestre e potrebbe aumentare gli acquisti di JGB verso la fine dell estate, in caso di indebolimento eccessivo della crescita. Fonte: Bloomberg 7

9 Agenda 1 Il ciclo internazionale 2 La situazione europea 3 L economia italiana 4 I mercati 8

10 Ripresa lenta, ma più diffusa. I rischi sono verso il basso Le indagini PMI e Commissione UE segnalano che la ripresa procede ma rimane modesta. Gli indicatori anticipatori puntano per una ripresa diffusa anche ai paesi della periferia con preliminari segnali di svolta della domanda interna. Messaggio opposto però arriva dalle stime preliminari di PIL per T1, deludenti per i periferici PMI e Indice di fiducia economica segnalano che il PIL crescerà al ritmo di fine 2013 nel 2014 S PMI Composito Pil AE tt%, dx Indice di fiducia economica dev.st., dx Fonte: Markit, Commissione UE ed elaborazioni e previsioni Intesa Sanpaolo La ripresa è più diffusa all interno dell area. La Francia resta indietro PMI composito AE Ger Fra Ita Spa Fonte: Markit, elaborazioni e previsioni Intesa Sanpaolo 9

11 L inflazione continua a sorprendere verso il basso L inflazione continua a sorprendere verso il basso Inflazione core sotto l 1% fino a Esclusi energia alim e tab Esclusi energia e alim freschi Il consenso per il 2015 è all 1,3%. Principale rischio per l inflazione: il cambio. La BCE ha usato toni più forti sul cambio alla riunione di maggio. Draghi si è spinto nel dire «che il cambio è il principale fattore di rischio per la dinamica dei prezzi al consumo». La dinamica modesta degli aggregati monetari rappresenta un rischio di medio periodo per la dinamica inflazionistica: difficilmente si potrà avere un accelerazione con l Asset Quality Review in corso. Inflazione ciclica esclusi prezzi amministrati, tasse, energia e alim Fonte: Thomson Reuters-Datastream, ed elaborazioni Intesa Sanpaolo 10

12 Draghi ha preparato un taglio dei tassi a giugno, ma è ancora presto per un QE? LaBCE a giugno introdurrà revisioni marginali alle stime di inflazione , che giustificherebbero un taglio del refi di punti base e lascerebbero comunque la porta aperta a ulteriori mosse nella seconda metà del Un taglio del tasso sui depositi in territorio negativonon può del tutto escludersi, ma ci sembra ancora poco probabile. Un QE è condizionato a revisioni verso l 1% del profilo d inflazione per la seconda metà del 2015 e per il 2016, che non pensiamo arrivino già a giugno. Forward guidance rafforzata Taglio del refi a 0,10% Per giugno Probabilità 80% Tasso negativo sui depositi Per giugno Probabilità 60% Finanzia mento a lungo termine Probabilità 50% Quantitative easing acquisto ABS Probabilità 50% Quantitative easing Titoli di stato Probabilità 40% 11

13 Quale QE per l area euro? Acquisti di ABS da soli potrebbero non essere sufficienti Secondo fonti di stampa, la BCE avrebbe simulato un programma di acquisto titoli per 1 trilione di euro ripartito su dodici mesi. Acquisti di titoli privati ABS per un trilione di euro non sono possibili, non solo per i limiti regolamentari ma anche perché il pool da cui attingere è troppo piccolo. BCE e BoEstanno lavorando a delle linee guida per alleggerire i vincoli regolamentari previsti per le cartolarizzazioni al fine di favorire un rilancio di questi strumenti, cruciali per accelerare la ripresa del credito bancario al settore privato. Cartolarizzazione nell area euro in circolazione dati giu Mlddi euro ABS CDO CMBS RMB S SME Tot Aus Belg Fin Fra Ger Gr Irl Ita Neth Port Spa Other AE AE in % del tot per tipo di garanzie UK Fonte: AFME 12

14 La BCE dovrà ricorrere ad acquisti di titoli governativi? Se il programma BCE vorrà innescare un calo significativo dei rendimenti a più a lungo termine dovrà quanto meno affiancare ai potenziali acquisti di ABS acquisti di titoli di stato. Per difendersi da obiezioni di legittimità la BCE dovrà agire in modo da salvaguardare il principio dell unicità della politica monetaria. Acquisti in base alle quote paese nel capitale BCE rischiano di essere eccessivamente distorsivi per alcuni mercati. Sarà necessaria una ri-parametrizzazione. AE FR ES BE IE FI SK LU MT EE Stock di debito in circolazione nella zona euro mld di euro Ipotesi di acquisti di titoli governativi per 570 miliardi euro in base alle quote nel capitale BCE in rapporto allo stock di debito in circolazione nei singoli paesi EE CY MT LV LU SI SK GR FI PT IE AT BE NL ES DE FR IT Acquisti in base alle quote nel capitale BCE 13

15 QE sui governativi gestito tramite aste di riacquisto A differenza della modalità operativa dell SMP, in cui le banche centrali nazionali compravano sul mercato secondario direttamente dai dealer, un programma di QE di dimensioni rilevanti richiederebbe una gestione più strutturata, tramite aste di riacquisto competitive svolte sulla base di un calendario, preferibilmente con l indicazione dei titoli (o quanto meno dei segmentidicurva)edeiquantitativialfinedipermettereaidealerdi gestire le posizioni. 14

16 L effetto del QE sulle curve dei rendimenti La conclusione principale dell insieme degli studi empirici è di una riduzione dei rendimenti dei titoli governativi (e corporate) in risposta all annuncio dell avvio di QE mentre l implementazione dei programmi stessi genera un rialzo dei rendimenti nominali in quanto, se da un lato riduce i term-premia, dall altro innesca un circolo virtuoso tra aumento della crescita reale e aumento delle aspettative d inflazione. Sugli spread dei governativi periferici verso Bund l effetto del QE sarebbe significativo: assumendo che i differenziali sul tratto a breve delle curve ritornino ai livelli medi presalvataggio della Grecia a 20-30pb su BTP e Bonos e che l inclinazione 2/10 anni della curva degli spread si normalizzi ritornando nel range 50-60pb, gli spread BTP-Bund e Bonos-Bund a 10 anni possono chiudersi a 80-90pb. 15

17 Agenda 1 Il ciclo internazionale 2 La situazione europea 3 L economia italiana 4 I mercati 16

18 Sinora deludenti i dati di produzione industriale La produzione industriale è calata a sorpresa a marzo (-0,5% m/m): è la seconda flessione consecutiva e la terza negli ultimi quattro mesi. Tengono i beni strumentali, va a picco l energia. In calo la produzione di beni di consumo: le imprese non vedono ancora segnali di recupero per la domanda finale delle famiglie. A marzo si nota una caduta significativa in alcuni settori legati all export come tessile, farmaceutica e alimentare. Ciò potrebbe essere dovuto all effetto del cambio forte sulle vendite verso i Paesi al di fuori dell eurozona (mentre le esportazioni verso i Paesi dell eurozona sono in recupero ma non risultano ancora trainanti). Il calo della produzione industriale non rappresenta un inversione di tendenza e lo scenario di fondo resta quello di una, sia pur modesta, ripresa (coerente con le indicazioni dalle indagini). Produzione industriale (var. % a/a) e fiducia delle imprese manifatturiere(pmi) Produzione industriale (var. % a/a) e saldo ordini-scorte(indagine PMI manifatturiero) Prod.ind. a/a (sx) PMI man. +3m (dx) ago-04 ago-06 ago-08 ago-10 ago-12 ago-14 lug-04 lug-06 lug-08 lug-10 lug-12 lug-14 PMI scorte-ord. +4m (sx inv.) Prod. ind. a/a, dx Fonte: Istat, Markit, elaborazioni Intesa Sanpaolo 17

19 La fiducia dei consumatori è ai massimi da 4 anni La fiducia dei consumatori è salita ancora a sorpresa ad aprile, a 105,4: si tratta del massimo da oltre 4 anni. Ancora una volta le famiglie sono più ottimiste riguardo al clima economico generale e alle attese per il futuro, che non rispetto alla propria situazione personale o alla condizione corrente. Il rimbalzo della fiducia di marzo e aprile sembra essere legato all insediamento del nuovo governo e all annuncio delle prime misure economiche. Il miglioramento della fiducia permette di ipotizzare una ripresa dei consumi, base della nostra previsione di crescita allo 0,7%. Fiducia dei consumatori: migliorano le aspettative sull economia e sull occupazione Il peggio è passato per i consumi apr-04 apr-06 apr-08 apr-10 apr-12 apr-14 Quadro Econ Naz Aspettative disoccupazione giu-07 dic-08 giu-10 dic-11 giu-13 dic-14 Fiducia dei consumatori (+3m) Spesa per consumi a/a, dx Fonte: Istat, elaborazioni Intesa Sanpaolo 18

20 Il calo del PIL a inizio 2014 non mette a rischio le prospettive future Il PIL è tornato a calare a sorpresa nel 1 trimestre, di -0,1% (da +0,1% t/t di fine 2013). In ogni caso la variazione annua migliora a -0,5% (massimo da 2 anni e mezzo). Il calo potrebbe essere dovuto a: 1) un ulteriore caduta degli investimenti in costruzioni; 2) un contributo negativo dall energia (visto il clima mite); 3) una possibile flessione dell export extra-ue (penalizzato dall euro forte); 4) un mancato rimbalzo delle scorte dopo il calo di fine Il dato segnala consistenti rischi sulla stima 2014 ma non mette a rischio la prospettiva di un rimbalzo nei restanti trimestri dell anno PIL e modello Intesa Sanpaolo (sulla base dei dati di produzione industriale e indici di fiducia delle imprese) Fonte: elaborazioni Intesa Sanpaolo su dati ISTAT PIL t/t in base a PI-PMI PIL, t/t 19

21 2014 anno di transizione, ripresa più forte nel 2015 In linea con il miglioramento degli indici di fiducia dei consumatori, cresce il sostegno offerto dalla domanda interna alla dinamica attesa del PIL. Nota: Variazioni percentuali rispetto al periodo precedente, ove non diversamente specificato. Fonte: Intesa Sanpaolo 20

22 Agenda 1 Il ciclo internazionale 2 La situazione europea 3 L economia italiana 4 I mercati 21

23 I mercati finanziari: Monetario Con le aste «a rubinetto» garantite fino a metà 2015, la possibilità di un nuovo finanziamento da parte della BCE la redditività del comparto monetario si prospetta decisamente modesta anche nel prossimo periodo.. IllivellodeitassiBOTa3mesiètornatoascendere,portandosiinarea0,4%,controun rendimento nullo per gli equivalenti tedeschi. L andamento dei tassi sui titoli di Stato a breve Nota: dati in % Fonte: Bloomberg 22

24 I mercati finanziari: Azionario (1/2) Le prospettive di medio termine per le borse restano favorevoli, grazie alla liquidità in circolazione garantita dalla Banche Centrali, a dati macroeconomici in miglioramento, alle operazioni di consolidamento e alla carenza di investimenti alternativi attraenti. Tra i rischi: 1) tensioni geopolitiche in Ucraina; 2) delusione sulla crescita in Europa; 3) eccessiva forza dell euro; 4) rallentamento del ritmo di crescita in Cina. L andamento degli indici azionari Euro Stoxx 300 Ftse Mib S&P Nota: indici = 100. Fonte: Bloomberg 23

25 I mercati finanziari: Azionario (2/2) Nonostante i rialzi degli ultimi mesi, i principali gruppi europei non evidenziano valutazioni eccessive. Le stime di consenso relative alla crescita degli utili 2014 si confermano positive per i principali indici, grazie anche al maggior ottimismo sulle prospettive economiche. La stagione dei risultati trimestrali sta fornendo indicazioni ancora positive per gli Stati Uniti con sorprese al rialzo nel 71,7% dei casi, mentre in Europa i risultati sono meno brillanti Le valutazioni restano mediamente favorevoli Price / Earning dei principali indici Eurostoxx FTSE MIB Nota: 2013 e 2014 utili di consenso e prezzi correnti. Fonte: Factset 24

26 I mercati finanziari: Obbligazionario Governativo Le prospettive di una politica ancor più accomodante da parte della BCE, la bassa inflazione per un lungo periodo di tempo e la crescita modesta con rischi al ribasso favoriscono tutto il debito sovrano, d altra parte i tassi core sono già molto compressi. Inoltre, la bassa volatilità e ricerca di extra-rendimento a livello globale favoriscono scadenze lunghe e periferici dell area euro, con flussi che arrivano anche dall estero La view si conferma Moderatamente Positiva sui periferici, ma raccomandiamo una particolare attenzione alle prospettive dei singoli paesi in termini di crescita e di finanza pubblica. L andamento dei tassi di rendimento Nota: Dati in %. Fonte: Bloomberg 25

27 I mercati finanziari: Obbligazionario Governativo Tassi: livelli attuali e previsioni Intesa Sanpaolo Trsy giu-14 set-14 dic-14 mar-15 2 anni 0,39 0,50 0,90 1,10 1,40 5 anni 1,64 1,90 2,20 2,30 2,60 10 anni 2,59 2,90 3,10 3,20 3,50 30 anni 3,43 3,86 3,99 4,04 4,34 Bund giu-14 set-14 dic-14 mar-15 2 anni 0,06 0,10 0,20 0,30 0,40 5 anni 0,46 0,57 0,70 0,90 1,00 10 anni 1,42 1,50 1,60 1,80 2,00 30 anni 2,32 2,26 2,31 2,47 2,67 BTP giu-14 set-14 dic-14 mar-15 2 anni 0,76 0,80 0,90 0,90 0,90 5 anni 1,68 1,57 1,60 1,80 1,80 10 anni 3,00 3,00 2,90 3,00 3,10 30 anni 4,13 3,91 3,76 3,87 3,97 Spread giu-14 set-14 dic-14 mar-15 2 anni anni anni anni Fonte: Bloomberg, Servizio Studi e Ricerche Intesa Sanpaolo 26

28 I mercati finanziari: Obbligazionario a spread Le obbligazioni societarie hanno messo a segno nei primi mesi del 2014 una performance positiva (3,5% circa sia sugli IG che sugli HY in euro), supportati dalla discesa dei rendimenti core e da un significativo restringimento dei premio al rischio. L evoluzione dello scenario macro e della politica monetaria europea indurranno gli investitori a proseguire nella ricerca di rendimento. Gli spread incorporano però gran parte dei fattori positivi e sull asset class si vanno pertanto profilando delle criticità valutative. Bassa volatilità globale e ricerca di carry trade favoriscono gli Emergenti. Dalle prospettive per i titoli di riferimento potrebbe arrivare il decoupling tra emissioni in euro e in dollari. Confermiamo che la strategia chiave resta un elevata selettività tra paesi. L andamento degli indici obbligazionari a spread Nota: indici Total Return IboxxEuro per i corporate e JPMorgan Euro EmbiGper gli emergenti; indici = 100. Fonte: Bloomberg 27

29 I mercati finanziari: Valute Lo scenario sull euro appare delineato: l imminente intervento espansivo della BCE che spinge verso il basso i tassi obbligazionari europei, influenza la dinamica dell'euro, che si conferma sui minimi da circa un mese e mezzo sul dollaro, schiacciando il cambio in area 1,37. Sarà fondamentale l appuntamento BCE di giugno per sancire il definitivo cambio di trend dell euro/dollaro, per ora infatti, il ribasso della valuta unica è ancora da intendersi come uno storno all interno del movimento di rialzo in atto da metà Negli Stati Uniti il focus resta il prosieguo del tapering della Fed, col dollaro che inizia a beneficiare di questo quadro, vista la ferrea riduzione degli acquisti di titoli anche sotto il nuovo Governatore Yellen, rafforzando lo scenario a favore della valuta USA. L andamento delle principali divise contro euro Fonte: Bloomberg 28

30 I mercati finanziari: Materie Prime Sullo scenario insistono aspettative invariate sulla domanda globale di commodity vista la lentezza del recupero del ciclo economico. I dati cinesi delle scorse settimane, pur deboli, rientrano in un quadro di scontato rallentamento del gigante asiatico, non in grado pertanto di aggravare l Outlook di cauta attesa circa il recupero delle quotazioni nel Petrolio in rialzo sulla scia della marginale riduzione delle scorte USA, sulle tensione in Ucraina e sulle difficoltà di esportazione dalla Libia. I fattori geopolitici appaiono però transitori e non in grado di aumentare il nostro Outlook che resta solo Moderatamente Positivo. L andamento delle principali materie prime Nota: indici = 100. Fonte: Bloomberg 29

31 Monitor dei mercati governativi euro Total return indici governativi Bloomberg EFFAS >1 anno da Germania Austria Francia Olanda Belgio Italia Spagna Portogallo Irlanda Grecia 1 settimana -0,2-0,1-0,2-0,2-0,1 0,1 0,3-0,1 0,6-0,9 1 mese 0,6 0,7 0,7 0,6 0,7 0,4 0,8-0,2 0,9-1,2 6 mesi 2,9 3,5 3,7 3,4 4,4 7,3 8,7 14,4 7,6 30,4 1 anno 2,3 3,4 4,2 3,1 4,9 10,5 13,3 17,1 11,8 41,1 5 anni 27,8 36,4 31,3 30,1 35,0 37,0 35,1 39,4 57,4 2,1 da inizio anno 4,0 4,8 4,8 4,3 5,6 7,2 8,5 15,0 7,4 25,3 Vita media 8,0 8,9 8,5 8,3 9,3 8,1 7,8 6,5 6,2 8,9 Duration media 6,9 7,2 7,0 7,0 7,6 6,4 6,2 5,2 5,4 7,2 Note: dati aggiornati alle chiusure del Fonte: Bloomberg, elaborazioni Intesa Sanpaolo 30

32 Strategie di mercato Riepilogo delle strategie di mercato 3m 12m 3m 12m Azionario DJ Euro Stoxx M. POSITIVO POSITIVO Stoxx 600 M. POSITIVO POSITIVO Auto M. POSITIVO M. POSITIVO Eurostoxx 300 M. POSITIVO POSITIVO Banche M. POSITIVO M. POSITIVO FTSE-MIB M. POSITIVO POSITIVO Risorse di base NEUTRALE NEUTRALE CAC 40 M. POSITIVO POSITIVO Chimici NEUTRALE M. POSITIVO DAX POSITIVO POSITIVO Costruzioni e Materiali M. POSITIVO POSITIVO FTSE 100 M. POSITIVO POSITIVO Servizi finanziari NEUTRALE NEUTRALE S&P 500 M. POSITIVO M. POSITIVO Alimentari NEUTRALE NEUTRALE IBEX M. POSITIVO POSITIVO Farmaceutici M.POSITIVO M.POSITIVO Beni e servizi Industriali POSITIVO POSITIVO Assicurazioni M. POSITIVO M. POSITIVO Media M. POSITIVO M. POSITIVO Energia M. POSITIVO M. POSITIVO Beni personali e per la casa NEUTRALE NEUTRALE Real Estate NEUTRALE NEUTRALE Retail NEUTRALE NEUTRALE Tecnologici POSITIVO POSITIVO Telecom NEUTRALE NEUTRALE Turismo e Tempo libero M. POSITIVO M. POSITIVO Utility M. POSITIVO M. POSITIVO Fonte: ntesa Sanpaolo 31

33 Strategie di mercato Riepilogo delle strategie di mercato 3m 12m 3m 12m Obbligazionario Governativi area euro M. POSITIVO NEUTRALE Obbligazioni Corporate M. POSITIVO NEUTRALE Governativi area euro breve termine NEUTRALE M. NEGATIVO Obbligazioni Corporate Investment Grade M. POSITIVO NEUTRALE Governativi area euro medio termine M. POSITIVO NEUTRALE Obbligazioni Corporate High Yield M. POSITIVO NEUTRALE Governativi area euro lungo termine M. POSITIVO NEUTRALE Obbligazioni Bancarie M. POSITIVO NEUTRALE Governativi area euro - core NEUTRALE M. NEGATIVO Governativi area euro - periferici M. POSITIVO M. POSITIVO Obbligazioni Paesi Emergenti USD M. NEGATIVO NEUTRALE Governativi Italia M. POSITIVO M. POSITIVO Obbligazioni Paesi Emergenti EUR M. POSITIVO NEUTRALE Governativi Italia breve termine NEUTRALE NEUTRALE Obbligazioni Paesi Emergenti EUR - Am. Latina NEUTRALE NEUTRALE Governativi Italia medio termine POSITIVO M. POSITIVO Obbligazioni Paesi Emergenti EUR - Est Europa NEUTRALE NEUTRALE Governativi Italia lungo termine M. POSITIVO M. POSITIVO Obbl. Paesi Emerg. in valuta domestica convertiti EUR, non coperti dal cambio NEUTRALE NEUTRALE Valut e Commodit y EUR/USD M. NEGATIVO NEGATIVO WTI M. POSITIVO NEUTRALE EUR/JPY M. POSITIVO POSITIVO Brent M. POSITIVO NEUTRALE EUR/GBP NEUTRALE M. NEGATIVO Gas naturale NEUTRALE NEUTRALE EUR/ZAR NEUTRALE M. NEGATIVO Oro NEUTRALE NEUTRALE EUR/AUD NEUTRALE M. POSITIVO Argento NEUTRALE M. POSITIVO EUR/NZD NEUTRALE M. POSITIVO Rame NEUTRALE NEUTRALE Alluminio M. POSITIVO M. POSITIVO Zinco NEUTRALE NEUTRALE Nikel M. POSITIVO NEUTRALE Mais M. POSITIVO NEUTRALE Frumento M. POSITIVO M. POSITIVO Soia M. POSITIVO NEUTRALE Cotone M. POSITIVO NEUTRALE Fonte: Intesa Sanpaolo 32