2010 e oltre: cosa aspettarsi dal proprio portafoglio hedge? Alessandra Manuli, Amministratore Delegato, Hedge Invest Sgr Milano, 13 ottobre 2010
Agenda 1 Uno sguardo ai mercati: ieri, oggi e domani 2 Uno sguardo alla strategia equity long/short 3 Uno sguardo alla strategia event driven 4 Conclusioni Page 2
Agenda 1 Uno sguardo ai mercati: ieri, oggi e domani 2 Uno sguardo alla strategia equity long/short 3 Uno sguardo alla strategia event driven 4 Conclusioni Page 3
Uno sguardo ai mercati: ieri, oggi e domani Ieri... Da dove veniamo: i fatti salienti del 2010 volatilità elevata correlazione tra i titoli ai massimi dal 1987 sovraperformance delle mid caps sulle large caps sovraperformance comparto credito/governativi vs. equity ai massimi dal 2000 Page 4
Uno sguardo ai mercati: ieri, oggi e domani Oggi... Ancora sorprese nel breve termine: Nel brevissimo ci attendiamo ancora volatilità perché: in US, ci aspettiamo un significativo intervento di quantitative easing da parte della Fed (superiore alle attese del mercato), in presenza di inflazione core stabilmente bassa, aspettative inflazionistiche contenute e disoccupazione elevata; prevediamo incertezza sul fronte delle politiche fiscali, che si chiarirà solamente a seguito delle elezioni americane; in Europa, rimane incertezza circa il debito sovrano di alcuni Paesi periferici. E già venuto meno, invece, uno dei principali rischi macro che preoccupava il mercato a inizio anno, vale a dire un rallentamento significativo della crescita economica cinese a seguito di interventi di politica monetaria e fiscale restrittiva Page 5
Uno sguardo ai mercati: ieri, oggi e domani Domani... Maggiore razionalità nel medio termine: Il graduale venire meno, nei prossimi mesi, delle fonti di volatilità sopra descritte sarà favorevole a: un aumento della dispersione fra i titoli sul mercato azionario una maggiore differenziazione sui mercati del credito una sovraperformance di equity rispetto a credito (societario e governativo) Page 6
Uno sguardo ai mercati: ieri, oggi e domani Correlazione tra titoli: il caso delle large cap Usa Media correlazione azioni a maggiore capitalizzazione dello S&P500 90% 80% 70% 60% 50% 40% in in riduzione ultimo mese 30% 20% 10% 0% gen-80 gen-82 gen-84 gen-86 gen-88 gen-90 gen-92 gen-94 gen-96 gen-98 gen-00 gen-02 gen-04 gen-06 gen-08 gen-10 Fonte: Elaborazione Hedge invest su dati Bloomberg. Il grafico riporta la correlazione media tra i singoli titoli e l indice S&P500. Fra i 100 titoli a maggiore capitalizzazione dello S&P500, sono stati considerati i 55 titoli presenti già all inizio del periodo in osservazione. Page 7
Uno sguardo ai mercati: ieri, oggi e domani Correlazione tra titoli: il caso delle large cap Usa Ancora correlazione nel breve e maggiore dispersione nel medio termine: nel 2010 la correlazione fra i titoli ha toccato i massimi dal 1987 entro fine anno ci attendiamo che gli eventi macro e politici previsti nel breve termine impediranno una diminuzione significativa della correlazione per il 2011 ci attendiamo, invece, un ritorno della correlazione alla media storica, pari al 50% circa Page 8
Uno sguardo ai mercati: ieri, oggi e domani Potendo indebitarsi al 4% per investire in un asset che rende più del 6%, perché non farlo? Rendimenti investment grade vs. borse globali (dic 2000 set 2010) yield global investment grade earning yield borse globali 11% 10% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% dic-00 mar-01 giu-01 set-01 dic-01 mar-02 giu-02 set-02 dic-02 mar-03 giu-03 set-03 dic-03 mar-04 giu-04 set-04 dic-04 mar-05 giu-05 set-05 dic-05 mar-06 giu-06 set-06 dic-06 mar-07 giu-07 set-07 dic-07 mar-08 giu-08 set-08 dic-08 mar-09 giu-09 set-09 dic-09 mar-10 giu-10 set-10 Fonte: Barclays, Bloomberg, rielaborazione Hedge Invest Page 9
Uno sguardo ai mercati: ieri, oggi e domani Sovraperformance comparto credito vs. equity ai massimi dal 2000 Trend portati all estremo nel breve e inversione nel medio termine dal punto di vista dei fondamentali l equity è decisamente sottovalutato globalmente rispetto al credito: la differenza fra rendimento dell MSCI World Index e il rendimento degli investment grade globali è ai massimi dell ultimo decennio (+2.32% vs. media storica -0.23%); la differenza sale a oltre il 4% se nel rendimento dell MSCI World Index si considerano gli utili prospettici nel brevissimo termine, l elevata liquidità in circolazione potrebbe spingere ancor più al ribasso i credit spread, estremizzando la tendenza rialzista sulle obbligazioni societarie per il 2011 ci attendiamo, invece, l inversione delle tendenze attuali, con una sovraperformance netta dell equity rispetto al credito Page 10
Uno sguardo ai mercati: ieri, oggi e domani Cosa ci attendiamo nel medio termine? Ritorno di interesse sui mercati finanziari Rapporto fra azioni proprie acquistate e vendute dal management delle società Fonte: www.hayadvisory.com Il management delle società americane sta già tornando a comprare azioni della propria azienda, evidenziando chiaramente la sottovalutazione dell equity rispetto ai fondamentali Page 11
Uno sguardo ai mercati: ieri, oggi e domani Cosa ci attendiamo nel medio termine? (II) 250 200 150 100 50 0 31 29 Ammontare nuove emissioni obbligazioni high yield in US 1 10 1988 1989 1990 1991 1992 46 69 Fonte: JP Morgan, Moody s Investor Services 43 47 73 1993 1994 1995 1996 1997 126 1998 151 100 47 ammontare nuove emissioni (mld $) 95 68 152 1999 2000 2001 2002 2003 2004 158 2005 106 149 148 53 181 2006 2007 2008 2009 ytd 2010 L ammontare di emissioni di debito da parte delle società high yield ha già battuto il record registrato nel 2009 211 Page 12
Uno sguardo ai mercati: ieri, oggi e domani Cosa ci attendiamo nel medio termine? (III) 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 76% 13% 73% 75% 16% 14% 57% 26% 50% 38% 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 ytd set- 10 Fonte: JP Morgan 44% 38% % emissioni utilizzate per acquisizioni % emissioni utilizzate per rifinanziamento ma il livello di indebitamento complessivo delle società del comparto non è aumentato nella stessa proporzione dato che le società utilizzano le nuove emissioni prevalentemente per rifinanziare debito in scadenza. Nel 2011 ci attendiamo un ritorno verso i livelli del 2004-2005 52% 35% 46% 41% 76% 5% 68% 15% Page 13
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Uno sguardo alla strategia equity long/short I rischi rimangono sotto media 31.12.2009 31.03.2010 30.06.2010 31.08.2010 Esposizione al mercato Lorda Netta Lorda Netta Lorda Netta Lorda Netta L/S Europe 124% 32% 152% 38% 130% 39% 128% 38% L/S Uk 126% 30% 133% 30% 141% 37% 145% 43% L/S Usa 151% 43% 153% 39% 130% 28% 131% 27% L/S Emerging Market 105% 49% 112% 46% 102% 32% 107% 34% Fonte: rielaborazione Hedge Invest Sgr sui dati relativi ai long/short equity monitorati. Page 15
Uno sguardo alla strategia equity long/short Alcune idee sul mercato europeo positività su società difensive che offrono dividend yield elevato positività su società europee esposte alla crescita dei Paesi emergenti, sia in settori ciclici (v. energetici, risorse naturali e beni di lusso) sia su settori difensivi (v. healthcare e consumi non ciclici) selettivamente, positività sui finanziari, a seguito della nuova regolamentazione del settore opportunità lunghe e corte all interno del settore industriale, dove i gestori riescono a massimizzare l alpha grazie a una già maggiore differenziazione fra vincitori e vinti (settore a elevata esposizione lorda nei portafogli e ridotta esposizione netta) negatività sul settore consumi Page 16
Uno sguardo alla strategia equity long/short Alcune idee sul mercato americano positività su società americane esposte alla crescita dei Paesi emergenti e negatività su società esposte alla crescita domestica americana positività sul settore energetico positività sulle large caps tecnologiche, per le quali è atteso consolidamento nel medio termine maggiore positività sulle azioni value vs. le azioni growth utilizzate sinora dagli investitori per implementare il tema di una crescita globale sostenibile Page 17
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Uno sguardo alla strategia event driven Sostenibilità della ripresa delle fusioni e acquisizioni nel terzo trimestre 2010 si è verificata una forte ripresa delle fusioni e acquisizioni, grazie alla quantità di cash presente nei bilanci delle società: nei primi nove mesi i volumi hanno toccato 1,5 trilioni di dollari, ma siamo ancora lontani dai massimi storici (2006-2007 oltre i 3,5 trilioni di dollari) negli ultimi mesi la ripresa dell M&A si è caratterizzata per la presenza di operazioni: in molti casi in cash (v. società tecnologiche americane), soprattutto da parte di società US con capitali offshore, che sono disincentivate a rimpatriare il cash a causa dell elevato prelievo fiscale e preferiscono investirlo in acquisizioni; non solo strategiche, ma anche finanziarie; in alcuni casi con offerte ostili e/o competitive (v. società asiatiche interessate all acquisto di società nel settore delle risorse naturali). Page 19
Uno sguardo alla strategia event driven Sostenibilità della ripresa delle fusioni e acquisizioni (II) La congiuntura economica difficile spinge le società in difficoltà ad unire le forze per far fronte allo scenario beneficiando di eventuali economie di scala In una fase di lenta ripresa economica, le società hanno interesse ad aumentare la propria quota di mercato tramite acquisizioni di altre società nel medesimo settore di operatività Questa tipologia di fusione è tipica delle fasi più positive del ciclo economico; in Q3-2010 si è già visto un ritorno dell M&A ostile I fondi private equity stanno effettivamente già iniziando a investire la liquidità disponibile accantonata nel corso degli ultimi due anni, nonostante la minore disponibilità di leva finanziaria rispetto ai livelli pre-crisi del 2008 Page 20
Uno sguardo alla strategia event driven Fusioni e acquisizioni: le ultime operazioni Principali deal annunciati in Q3-2010 (presenti nei portafogli degli hedge) Data annuncio Target Acquirer Valore annunciato (mld $) Tipo deal Status Settore 17/08/2010 Potash Corp BHP Billiton 43 Cash Pending Resources ostile 10/08/2010 GDF Suez International Power 26 Stock Pending Utility 29/08/2010 Genzyme Sanofi-Aventis 18 Cash Pending Pharma ostile 19/08/2010 McAfee Intel 7 Cash Pending IT 17/08/2010 23/07/2010 Pactiv Dana Petroleum Rank Group Korea National Oil 6 3 Cash Cash / Stock Pending Pending Food packaging Resources 23/08/2010 Fonte: Bloomberg 3 Par HP vs. Dell 2 Cash Complete IT competitivo Page 21
Uno sguardo alla strategia event driven Fusioni e acquisizioni: le ultime operazioni (II) Principali deal annunciati con acquirente finanziario Data annuncio Target Acquirer Valore annunciato (mld $) Tipo deal Status Settore 15/07/2010 Intoll Group Canada Pension Plan 5 Cash Pending Utility 13/08/2010 Dynegy Blackstone Group 5 Cash Pending Power producer 15/07/2010 NBTY Carlyle 4 Cash Complete Consumer staples 04/05/2010 Interactive Data Silver Lake e Warburg Pincus 3 Cash Complete Financial market data provider 11/10/2010 Gymboree Bain Capital 2 Cash Pending Consumer staples Fonte: Bloomberg Page 22
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Conclusioni Visione sulle principali strategie per l anno 2011 Long/short equity Positivo Il venir meno dell incertezza legata all entità del quantitative easing e agli sviluppi della politica fiscale in US comporterà il ritorno di uno scenario di mercato azionario più guidato dalla micro rispetto alla macro e un ritorno delle correlazioni alla media storica, con buone opportunità per il lungo e per il corto Event driven Positivo Scenario positivo per il proseguimento del tema dell m&a grazie a: elevata quantità di cash nei bilanci delle società tassi di interesse bassi facilità di accesso al credito da parte delle società più sane Page 24
Conclusioni Visione sulle principali strategie per l anno 2011 Convertible arbitrage Moderatamente positivo Ci attendiamo ancora rendimenti positivi in presenza di tassi bassi e tassi di default contenuti La ricerca di rendimenti potrebbe spingere soprattutto gli investitori long only a investire in questa asset class, per cercare un esposizione indiretta all equity tramite uno strumento più conservativo Ci aspettiamo che le emissioni rimangano sottotono nei Paesi sviluppati a causa del basso costo del finanziamento sui mercati obbligazionari tradizionali Macro Neutrale Utilizziamo i fondi macro come copertura per i portafoglio multistrategy maggiormente esposti alle strategie azionarie e event driven Preferiamo fondi macro specializzati su reddito fisso e valute, a scopo di diversificazione del portafoglio Preferiamo fondi con esposizione lunga volatilità sulle diverse asset class Page 25
Disclaimer Le informazioni contenute nel presente documento sono fornite a mero scopo informativo e la loro divulgazione non è da considerarsi sollecitazione al pubblico risparmio. Le performance passate indicate nel presente documento hanno un valore puramente indicativo e non costituiscono una garanzia sull'andamento futuro dei fondi. Il contenuto di tale documento non potrà essere riprodotto o distribuito a terzi né potranno esserne divulgati i contenuti. Hedge Invest non sarà in alcun modo responsabile per qualsiasi danno, costo diretto o indiretto che dovesse derivare dall'inosservanza di tale divieto. Page 26