Corso di Analisi Finanziaria Prof. Francesco Ranalli AA. AA. 2018/2019 4. Indicatori 1 SISTEMA DI INDICATORI: analisi della redditività Return on Equity (ROE): tasso di redditività del capitale proprio / Cn Misura sintetica della redditività aziendale utilizzata per valutare la capacità dell impresa di remunerare i portatori del capitale di proprietà e della funzione imprenditoriale. A livello previsionale, rappresenta un obiettivo sintetico della gestione aziendale; A livello consuntivo, sintetizza il risultato complessivo raggiunto dell impresa e consente di indagare il suo eventuale scostamento dallo obiettivo programmato 2 1
SI COMINCIA A RAGIONARE IN TERMINI DI VALORE CREATO Il ROE in pratica vede l impresa come un investimento unitario Base per la remunerazione del capitale di proprietà e della funzione imprenditoriale, Consente di valutare la congruità di tale remunerazione e lo scostamento dall obiettivo programmato ROE min = R 0 + (R m- R 0)β Dove: R 0 = Rendimento di base R m = Rendimento di mercato β = Coefficiente specifico del rischio aziendale 3 CENNI AL PREMIO PER IL RISCHIO Il CAPM è uno dei modelli più diffusi per calcolare il rendimento congruo degli investimenti in relazione al loro grado di rischiosità. Consente di valutare quanto una società debba guadagnare per giustificare l investimento nel business, considerato il costo opportunità dell investitore rispetto al mercato 1. Il tasso privo di rischio viene determinato con riferimento a titoli di stato aventi la stessa durata; 2. Il coefficiente β misura il grado di rischio dell impresa ; 3. (Rm-R 0), detto anche premio per il rischio, rappresenta un rendimento medio aggiuntivo rispetto al costo opportunità del capitale 4 2
LA CREAZIONE DEL VALORE DA PARTE DEL MANAGEMENT Il ROE esprime in termini contabili la capacità del management di tradurre in rendimento l investimento fatto nell impresa Gli indici di redditività rappresentano, come visto, il punto di partenza per l analisi del valore attese riguardanti il futuro e confronto del rendimento con il relativo costo 5 LA CREAZIONE DEL VALORE DA PARTE DEL MANAGEMENT (segue) Attenzione: gli investimenti sono realizzati anche con capitale di prestito, oltre che con capitale di proprietà. Stima del costo dell indebitamento In proposito occorre tener presente che: 1. gli oneri finanziari sono fiscalmente deducibili, per cui generano il c.d. «effetto paratasse»; 2. il costo reale dipende non soltanto dal tasso di interesse praticato sul mercato, ma anche dal differenziale richiesto dal mercato in merito all affidabilità dell azienda 6 3
ROE Risultato economico costi ricavi Struttura finanziaria Cn Investimenti finanziamenti 7 RISULTATO ECONOMICO Risultato economico struttura dei costi e struttura dei ricavi derivata contabile Capacità dell impresa di remunerare congruamente i fattori della produzione mantenendoli avvinti alla propria economia Economicità o produttività economica 8 4
RISULTATO ECONOMICO (segue) Il giudizio sulla redditività è positivo solo se tale attitudine si presenta stabilizzata nel tempo Durabilità economica Integrare le analisi della redditività aziendale con l analisi del valore aggiunto 9 LE DETERMINANTI DEL ROE Redditività operativa della gestione caratteristica (industriale); Struttura dei finanziamenti espressa mediante un indicatore di indebitamento; Onerosità dell indebitamento; Contributo delle altre gestioni. 10 5
DETERMINANTI DEL ROE (segue) Cn Ro gc (Ci-K) Ci-K Ci Ci Cn Ro gc Ro gc V V Ci-K 11 SISTEMA DI INDICATORI: analisi della redditività Capacità della gestione caratteristica di di remunerare congruamente il capitale in essa investito (a prescindere dalle modalità di finanziamento). Return On Investment (ROI) Ro gc/(ci K) Dove K= Investimenti finanziari + Investimenti accessori + attività non operative Assume un ruolo chiave anche nello studio delle relazioni tra redditività del capitale proprio (ROE) ed onerosità dei finanziamenti (ROD). 12 6
Indicatori alternativi ROA = Return on Assets Reddito operativo gestione industriale + proventi finanziari Capitale investito RONA= Return on Net Assets Reddito operativo gestione caratteristica (industriale) CCN C + ATTIVO FISSO ROCE (ROACE) Return on (Average) Capital Employed Reddito operativo industriale + proventi finanziari Capitale inv. (medio) - debiti correnti (medi) non onerosi13 I FATTORI DEL ROI La scomposizione sta ad indicare che la redditività operativa dipende dal margine di profitto che si ottiene dallo svolgimento di un ciclo produttivo e dalla velocità con cui questi cicli si ripetono nel periodo Return On Sales (ROS Ro gc/v Rotazione degli Investimenti V/(Ci-K) Esprime, in %, la capienza dei ricavi per coprire gli ulteriori costi della gestione (indicatore sintetico dell efficienza interna ed esterna) il ricavo medio per unità di investimento; quante volte gli investimenti sono recuperati attraverso lo svolgimento dell attività caratteristica Anello di congiunzione tra risultato economico14e struttura finanziaria 7
LE DETERMINANTI DEL ROS Ricavi operativi: Ø quantità fisiche vendute; Ø prezzi di vendita; Ø mix di vendita Costi operativi Ø consumi di materie ü quantità fisiche; ü prezzi di acquisto; Ø costi dei servizi Øcosti del personale; Ø ammortamenti; Tasso di ammortamento Ø accantonamenti e svalutazioni. ANALISI ORIZZONTALE E VERTICALE DEL CONTO ECONOMICO C/E A VALORI PERCENTUALI E TASSI DI VARIAZIONE 15 LA ROTAZIONE DEL CAPITALE INVESTITO CONTROLLO DEGLI INVESTIMENTI IN RELAZIONE ALL ANDAMENTO DELL ATTIVITA SVOLTA EFFETTO MOLTIPLICATIVO DELLA REDDITIVITA OPERATIVA E A LIVELLO FINANZIARIO Ø Capitale circolante lordo ü rotazione delle scorte di materie; ü rotazione delle scorte di prodotti; ü rotazione delle dei crediti commerciali Ø Immobilizzazioni Analisi dell elasticità strutturale degli investimenti (riclassificazione dello S/P per funzioni e del C/E a margine di contribuzione) 16 8
INDICI DELLE VARIAZIONI DEGLI ELEMENTI CIRCOLANTE Competitività ed efficienza interna ROS = RO gc/v = (V Co)/V competitività Andamenti efficienza interna (ΔV/V) Analisi per ASA e prodotti C/E a margini di contribuzione Break even analyses Analisi funzionale Analisi per natura Studio della Leva Operativa 18 9
EFFETTI DELL ELASTICITÀ DEGLI INVESTIMENTI SULLA REDDITIVITÀ individuazione della legge di varianza dei costi rispetto alla quantità venduta C/E a margini di contribuzione Break even analisys Studio della Leva Operativa 19 STRUTTURA DI CONTO ECONOMICO a margine lordo di contribuzione Ricavi netti di vendita Prodotto "A" Prodotto "B" totali base totale totali base totale imputazione prodotto imputazione prodotto Totale azienda Costo primo variabile del venduto: - costi diretti delle di materie - costi diretti del lavoro - costi diretti dei servizi Margine lordo di contribuzione Costi indiretti variabili: - servizi - impianti - lavoro Margine netto di contribuzione Costi fissi di periodo: - servizi - impianti - lavoro Reddito operativo 20 10
Punto di equilibrio P *Q e = cv *Q e+cf P *Q = cv *Q+CF+Ro 21 Break even point Costi Ricavi Area delle perdite Ricavi totali Area degli utili p q Rm Cv q+cf Costi totali Costi variabili Ra Costi fissi qa qe Margine di scurezza q m 22 11
P *Q e = cv *Q e+cf P * Q e - cv * Q e = CF (P cv) *Q e= CF Q e= CF/(P-cv)= CF/mc P *Q = cv *Q+CF+Ro P * Q - cv * Q = CF + Ro (P cv) *Q = CF + Ro Q e= CF/(P-cv)= (CF+Ro)/mc 23 LEVA OPERATIVA Quantifica la sensibilità del fatturato al variare del volume produttivo L = Δ Ro / Ro Δ Q / Q Ro = MC-CF = mc*q-cf = MC t0 Ro t0 L = Ro t1 Ro t0 Ro t0 x Q t0 Q t1 Q t0 mc*q t1 CF (mc*q t0 CF) (mc*q t0 CF) x Q t0 Q t1 Q t0 mc*q t1 mc*q t0 (mc*q t0 CF) x Q t0 Q t1 Q t0 mc (Q t1 Q t0) (mc*q t0 CF) x Q t0 Q t1 Q t0 mc*q t0 = mc*qt0 CF) = = MCt0 Ro t0 24 12
LEVA OPERATIVA Azienda A Azienda B Vendite 1.800.000,00 1.800.000,00 Cv 300.000,00 1.050.000,00 M.C. 1.500.000,00 750.000,00 C.F. 1.320.000,00 570.000,00 R.o. 180.000,00 180.000,00 Ros 10% 10% Quantità 10000 10000 CF/Cv 4,40 0,54 Leva op. 8,33 4,17 In caso di variazione delle vendite l'azienda A ha maggiori opportunità e maggiori rischi 25 Rot1 = Rot0+ ΔRo ΔRo = α Vt0*Ros*L = α*ro*l ΔRo = Ro t0 * α*l Rot1 = Vt0*Ros + α Vt0*Ros*L = Vt0*Ros* (1+ α*l) = Rot1 = Ro t0 * (1+ α*l) Aumento del fatturato del 10% (α = +10%) ΔRo = Ro t0 * α*l A) ΔRo = 180.000*0,10*8,33336= 180.000* 0,833336 = 150.000 B) ΔRo = 180.000*0,10*4,17= 180.000* 0,417 = 75.000 Rot1 = Ro t0 * (1+ α*l) A) Rot1 = 180.00*(1+ 0,833336) =180.00*(1,833336) = 330.000 B) Rot1 = 180.00*(1+ 0,416668) =180.00*(1,416668) = 255.000 26 13
Diminuzione del fatturato del 10% (α = -10%) ΔRo = Ro t0 * α*l = C) = 180.000*(-0,10)*8,33336= 180.000*(-0,833336)= - 150.000 D) = 180.000*(-0,10)*4,16668=180.000*(-0,416668) = - 75.000 Rot1 = Ro t0 * (1+ α*l) C) Rot1 = 180.00*(1-0,833336) =180.000*(0,166664) = 33.000 D) Rot1 = 180.00*(1-0,4166688) =180.00*(0,583332) = 105.000 27 Un impostazione alternativa (P cv) Q CF + Ro = dove: P Q P Q (P cv) Q P Q = 3 3 = CF + Ro ; V = CF + Ro ; Ro = 3 V CF; P Q k Aumento del fatturato del 10% A) 3 = 1.500.000 = 0,83333 1.800.000 B) 3 = 750.000 1.800.000 = 0,416668 A) Ro = 0,83333 1.800.000 (1 + 0,10) 1320.000 = A) Ro = 1.500.000 (1,10) 1320.000 = = 1.650.000 1320.000 = 330.000 B) Ro = 0,416668 1.800.000 (1 + 0,10) 570.000 = = 750.000 (1,1) 570.000 = 825.000 570.000 == 255.000 ΔRo = 3 FV ΔCF A) ΔRo =0,83333 1.800.000 (0,10)= 150.000 B) ΔRo = 0,416668 1.800.000 (0,10) = 75.000 28 14
Diminuzione del fatturato del 10% A) Ro = 0,83333 1.800.000 (1 0,10) 1320.000 = A) Ro = 1.500.000 (0,90) 1320.000 = 30.000 B) Ro = 0,416668 1.800.000 (1 0,10) 570.000 = = 750.000 (0,90) 570.000 = 675.000 570.000 == 105.000 ΔRo = 8 9V ΔCF A) ΔRo =0,83333 1.800.000 ( 0,10)= 150.000 B) ΔRo = 0,416668 1.800.000 ( 0,10) = 75.000 29 Leva Finanziaria 30 15
Leva Finanziaria 31 Leva Finanziaria 32 16
Leva Finanziaria 33 LEVA FINANZIARIA IN PRESENZA DI (ROI > i): ALL AUMENTARE DELL INDEBITAMENTO AUMENTA LA REDDITIVITA DELL IMPRESA ESEMPIO ROI = 20% i = 10% 1 Ci D Cn 100-100 + - = Ro OF 20-20 Cn = 20 100 = 20% 34 17
ESEMPIO ROI = 20% i = 10% 2 Ci D Cn 200 100 100 + - = Ro OF 40 10 30 Cn = 30 100 = 30% 3 Ci D Cn 300 200 100 + - = Ro OF 60 20 40 Cn = 40 100 = 40% 35 LEVA FINANZIARIA IN PRESENZA DI (ROI < i): SE AUMENTA L INDEBITAMENTO DIMINUISCE LA REDDITIVITA DELL IMPRESA 1 Ci D Cn 100-100 ESEMPIO ROI = 10% i = 15% + - = Ro OF 10-10 Cn = 10 100 = 10% 2 Ci D Cn 200 100 100 + - = Ro OF 20 15 5 Cn = 5 100 = 5% 36 18
ESEMPIO ROI = 10% i = 15% 3 Ci D Cn 300 200 100 + - = Ro OF 30 30 - Cn 0 = = 100 nullo 4 Ci D Cn 400 300 100 + - = Ro OF 40 45 (5) Cn = ( 5) = ( 5%) 100 37 N.B. LO SFRUTTAMENTO DELL EFFETTO DI LEVA FINANZIARIA TENDE A GENERARE EFFETTI CHE ANNULLANO LE CONDI- ZIONI DA CUI ESSO DIPENDE. DIMINUISCE IL TASSO DI RENDIMENTO DEGLI INVESTIMENTI (RENDIMENTI MARGINALI DECRESCENTI DEL CAPITALE E INCREMENTO DEL TASSO DI RISCHIO) AUMENTA IL COSTO DEL CAPITALE LA CONDIZIONE (ROI > i) TENDE A TRASFORMARSI NELLA CONDIZIONE (ROI < i) 38 19
LEVA FINANZIARIA ROE ROI i positiva Roe Roi i ROE ROI i negativa Dbt/Ci i Roi Roe Dbt/Ci 39 20