Risultati olimpici per gli investimenti obbligazionari. Come costruire il portafoglio obbligazionario ideale per il resto del 28 Robert Michele Responsabile Investimenti Obbligazionari New brand format 27
Un cigno nero nel mercato monetario Gli spread dello Euro Libor 3 mesi 6, 5, 4, 3, 2, 1, 1996 1997 1998 1999 2 21 22 23 24 25 26 27 Repo Rate Tasso Overnight Euribor 3 mesi Fonte: Bloomberg, al 3 maggio 28 1
La risposta delle Banche Centrali Forme di prestito della Fed alle banche Fonte: Federal Reserve Bank of New York 2
Impatto sul mercato Rendimento obbligazioni governative¹ a 5 anni 6 5 4 3 2 mar-7 giu-7 set-7 dic-7 mar-8 Spreads² del credito pb 1 9 8 7 6 5 4 3 2 1 mar-7 giu-7 set-7 dic-7 mar-8 pb 35 3 25 2 15 1 5 US Germania Gran Bretagna USA HY Euro HY USA IG (RHS) Euro IG (RHS) ¹Fonte: Bloomberg, al 3 giugno 28 ²Fonte: Merrill Lynch, al 2 giugno 28 3
Una grande bolla è scoppiata dopo un periodo troppo lungo di politiche monetarie accomodanti La storia del valore delle case L'economista di Yale Robert J.Shiller ha costruito un indice dei prezzi delle abitazioni in America a partire dal 189. Questo indice si basa sul prezzo di vendita di abitazioni esistenti con caratteristiche standard, non di nuove case, al fine di seguire il valore dell'investimento immobiliare nel tempo. L'indice presenta i valori delle abitazioni su base comparabile su 116 anni, al netto degli effetti dell'inflazione. Il 189 rappresenta l'anno di riferimento con il valore di 1 nel grafico. Se un'abitazione standard fosse stata venduta nel 189 per 1.$ (prezzo aggiustato per l'inflazione al valore attuale in dollari), una casa equivalente sarebbe stata venduta per 66.$ nel 192 (66 nella scala dell'indice) e 199.$ nel 26 (199 nella scala dell'indice, o il 99 in più del prezzo del 189). 2 19 18 17 16 15 14 13 12 11 1 9 8 7 6 World War I Great World Depression War II Discesa e salita: i prezzi degli immobili si sono ridotti quando all'inizio del 2esimo secolo sono state introdotte tecniche di produzione di massa. I prezzi hanno subito un'accelerazione sulla scia della domanda di abitazioni post-bellica. 197 s Boom 198 s Boom 189 191 193 195 197 199 Current Boom Fasi di forte espansione: nelle ultime decadi le due accelerazioni delle valutazioni immobiliari sono state seguite da un ritorno a prezzi delle abitazioni in linea con quelli registrati alla fine degli anni '5. Dal 1997 l'indice ha registrato una crescita di circa l'83. Prezzi delle case e pignoramenti 2 24 22 2,2 2, 2 18 1,8 16 1,6 14 1,4 12 1,2 1 8 1, 6,8 1987 199 1993 1996 1999 22 25 28 S&P/Case-Shiller Composite - 1 Home Price Index 1 Fonte: Irrational Exuberance 2nd Edition, 26, by Robert J. Shiller 2 Fonte: Bloomberg Pignoramenti come dei prestiti totali (scala dx) 4
5 You walk away.
Settore immobiliare un rallentamento globale Prezzo degli immobili in Europa (Variazione ; a/a) 35 3 25 2 15 1 5-5 -1 1998 1999 2 21 22 23 24 25 26 27 28 1 2 3 4 Regno Unito Irlanda Spagna Italia Fonte: Bloomberg 1 UK: Halifax House Prices 3 Mesi a/a 2 Irlanda: permanent TSB and ESRI Ireland average house price 3 Spagna: Quarterly House Price Indices from the Ministerio de Vivienda 4 Italia: ISI, Italian residential property 6
Cartolarizzazione il carburante per il prezzo degli immobili Crescita delle attività cartolarizzate Euro 1 Miliardi 6 5 4 3 2 1 Emissioni di Covered bond per paese 2 Milioni 8 7 6 5 4 3 2 1 2 21 22 23 24 25 26 27 28 YTD RMBS Prestiti auto CDO CMBS Carte di credito Leasing per veicoli e attrezzature Altri 1 Fonte: RBS 2 Fonte: JP Morgan 23 24 25 26 27 28 YTD Francia Germania Spagna Regno Unito Irlanda 7
Dove sono andati a finire gli ABS della zona Euro? 1) La BCE 2) Banche e operatori Emissioni di prodotti cartolarizzati europei 1 Trend 2 del tasso d insolvenza JP Morgan Chase sui mutui primari a 3 giorni miliardi 1 9 8 7 6 5 4 3 2 1 JFMAMJJASONDJFMAMJJASONDJFMAMJJASONDJFM 25 26 27 28 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1,,5, set-5 mar-6 set-6 mar-7 set-7 mar-8 Emissioni a collocamento pubblico Emissioni private/non distribuite Trend del tasso di insolvenza sui mutui primari a 3 giorni 1 Fonte: Citigroup Global Markets Ltd 2 Fonte: JP Morgan 8
Gli operatori non sono in grado di finanziare le posizioni Euro Swap spreads a 2 anni 1 pb 1 CDS spread a 5 anni dei diversi Broker 2 pb 2 18 8 16 14 6 12 1 4 8 6 2 4 2 21 22 23 24 25 26 27 22 23 24 25 26 27 Swap spread a 2 anni BNP Paribas Intesa Sanpaolo SpA Credit Suisse Unicredito Italiano SpA 1 Fonte: Bloomberg, 3 giugno 28 2 Fonte: Market Partners. Lo spread dei CDS è calcolato sul prezzo medio di tranche senior non assicurate, 9 maggio 28 9
Obbligazioni governative periferiche sotto pressione Spread rispetto al 1 anni governativo tedesco,8,7,6,5,4,3,2,1, -,1 gen 1 lug 1 gen 2 lug 2 gen 3 lug 3 gen 4 lug 4 gen 5 lug 5 gen 6 lug 6 gen 7 lug 7 gen 8 Portogallo Italia Grecia Spagna Fonte: Bloomberg, al 3 maggio 28 1
Il Team obbligazionario olimpico nel 28
2m Sprint Impatto immediato Tasso swap a 2 anni UK vs. spread swap a 2 anni 6,25 pb 15 6, 5,75 12 5,5 5,25 9 5, 4,75 dic 7 gen 8 feb 8 mar 8 apr 8 mag 8 Target 6 Tasso swap UK a 2 anni Tasso base UK Swap spread UK a 2 anni (scala DX) Fonte: Bloomberg, al 3 giugno 28 12
Maratona - Inevitabile Curva swap 2/1 anni USA ed Europa 4, 3, Obiettivo 2, 1,, -1, -2, 9 91 92 93 94 95 96 97 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 curva swap 2/1 Usa curva swap 2/1 europea Fonte: Bloomberg, al 3 maggio 28 13
BMX Nuove idee Generare alpha dal credito in mercati al ribasso I titoli di credito investment grade scontano una recessione per le imprese Analisi Top Down Rallentamento economia USA Continua riduzione della leva Ribassisti sul credito Analisi Quantitativa Filtrare i CDS usando i Craft SingolinomiRV Metriche azionarie Metriche sui Default Analisi Bottom Up Gli analisti del credito identificano i nomi più a rischio 5 Nomi 1 Nomi Strategia Comprare protezione su 4 titoli ciclici USA di prima qualità Spread di eseguito (24 Ottobre 27) NAV Rating medio Rischio in CTD (anni) Spread attuale (2 giugno 28) 5bps 1.5 Baa2.3 15bps (Dow Chemical, Honeywell, Rohm e Haas, Black and Decker Corporation) 14
2m Farfalla Le posizioni a rischio Quando comprare obbligazioni USA High Yield? 12 1 8 6 4 2-2 1985 199 1995 2 25 2 18 16 14 12 1 8 6 PIL USA (anno su anno) Titoli USA High Yield (scala DX) Tasso globale di Default Moody's su titoli speculativi Fonte: Bloomberg, Moody s, Merrill Lynch, al 31 marzo 28 15
Basketball Lavoro di squadra? 16 Obbligazioni estere dei paesi emergenti e titoli USA High Yield bps 12 1 8 6 4 2 1999 2 21 22 23 24 25 26 27 Spread JP Morgan Emerging Market vs Titoli del Tesoro USA Spread titoli USA High Yield vs Titoli del Tesoro USA Fonte: Bloomberg, Merrill Lynch al 3 maggio 28 Global 1773 (MR)
Tuffo da piattaforma 1m Saltare il fosso 17 Obbligazioni cartolarizzate USA bps 45 4 35 3 25 2 15 1 5 199 1992 1994 1996 1998 2 22 24 26 28 Agency Spread vs Titoli del Tesoro USA Non-Agency AAA Spread vs Titolo del Tesoro USA Fonte: UBS al 3 maggio 28 Global 1773 (MR)
Ginnastica Forza e agilità 18 Titoli del Tesoro protetti dall inflazione (TIPS) 5 1 4 3 5 2 1 69 71 73 75 77 79 81 83 85 87 89 91 93 95 97 99 1 3 5 7-5 CRY Commodity Price Index (LHS) Rendimento reale del 1 anni USA Breakeven del 1 anni TIPS Fonte: Bloomberg al 3 maggio 28 Global 1773 (MR)
Badminton Potenza e precizione 19 Paniere di obbligazioni e valute asiatiche 14 3,6 12 3,5 1 3,4 8 3,3 6 3,2 4 3,1 feb 7 apr 7 giu 7 ago 7 ott 7 dic 7 feb 8 apr 8 giu 8 Filippine 1 anni Indonesia 1 anni Ringgit malese (Scala DX) Fonte: Bloomberg, al 3 giugno 28 Global 1773 (MR)
Sollevamento pesi Afferrare le opportunità Australia un mercato obbligazionario a prezzi convenienti? 2,5 2, 1,5 Target 1,,5, 1999 2 21 22 23 24 25 26 27 28 Spread del 1 anni Germania vs. Australia Fonte: Bloomberg, 3 maggio 28 2
La cerimonia di consegna delle medaglie Uscita CDO Vendere liquidità Titoli corporate settori industriale/consumi Sottopeso / posizioni corte su titoli governativi Medaglie d oro 28 Titoli governativi Titoli legati all inflazione Posizioni legate all irripidimento della curva dei rendimenti Sottopeso / posizioni corte sul credito Posizioni corte di $ and Medaglie d oro 212 High Yield ABS, CMBS Mercati emergenti Pazienti, disciplinati, opportunistici 21
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