Asset Allocation. Antonella Miluccio Responsabile Risk Management. Workshop Un contributo alla gestione finanziaria delle Cooperative

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1 Asset Allocation Antonella Miluccio Responsabile Risk Management Workshop Un contributo alla gestione finanziaria delle Cooperative 28 settembre 2017

2 Agenda I. Il processo di investimento II. La metodologia III. Le applicazioni IV. I risultati V. Il Risk Budgeting Workshop - Un contributo alla gestione finanziaria delle Cooperative 2

3 I. Il processo di investimento Asset Allocation Workshop - Un contributo alla gestione finanziaria delle Cooperative 3

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5 La fasi del processo di investimento PROCESSO DI INVESTIMENTO 1. Si raccolgono le informazioni relative a: - propensione al rischio - obiettivi di rendimento - orizzonte temporale del cliente. 2. Si incrociano con i rendimenti di mercato offerti dalle asset class 3. Si applicano eventuali views laborate dall'ufficio Gestione Portafogli 4. Si elabora la/e proposta/e di gestione taylor-made per il cliente: - gestione bilanciata : scelta di un benchmark da assegnare all'ugp - gestione flessibile : assegnazione di un budget di rischio ( VaR ) 5 UGP si occupa della implementazione del portafoglio "reale" 6 UGP si occupa dell'attività tattica 7 RM verifica la coerenza dei portafogli con il mandato assegnato ed il rispetto dei limiti allocativi assegnati Workshop - Un contributo alla gestione finanziaria delle Cooperative 5

6 II. La metodologia Workshop - Un contributo alla gestione finanziaria delle Cooperative 6

7 La frontiera efficiente La frontiera efficiente è costituita dall insieme di portafogli ottimali, ovvero una combinazione di asset class che (in alternativa): - massimizza il rendimento atteso dato un certo livello di rischio atteso - minimizza il rischio atteso dato un certo rendimento atteso. L unione di tali portafogli ottimali traccia graficamente una curva detta frontiera ciascuno dei quali ha un profilo rischio-rendimento atteso: ex-ante non esiste una combinazione che possa batterli in termini di trade-off rischio-rendimento. L investitore deve esprimere la sua propensione al rischio e, in funzione di quella, si riesce ad individuare il suo portafoglio ottimo. In economia essa si rappresenta con una curva di indifferenza (inclinazione positiva). Workshop - Un contributo alla gestione finanziaria delle Cooperative 7

8 RISCHIO: grado di incertezza che il mercato esprime sulla effettiva realizzazione dei rendimenti attesi. Un'attività finanziaria si considera tanto più rischiosa quanto più elevata risulta la probabilità che i rendimenti futuri si disperdano rispetto al valore medio stimato. IPOTESI 1. Si elaborano stime di rendimento e rischio atteso 2. Si assegna un orizzonte temporale 3. L investitore è avverso al rischio 4. I costi di transazione sono nulli 5. Il mercato è perfettamente concorrenziale La metodologia AZIONARIO AE EUROPA AU USA ($) AB BRIC ($) AJ JAPAN (HEDGED) GOVERNATIVO GTF EURO GTI EURO ITALIA GTX EURO EX ITALIA GIL INFLATION LINK GTU USA ( HEDGED) MON MONETARIO MTS EURO CORPORATE TASSO FISSO EURO COV COVERED BOND CFF FINANCIAL CFS BANK SENIOR CB2 BANK SUBORDINATI AT1 ADDITIONAL TIER 1 CIS INSURANCE SUBORDINATI CFN NON FINANCIAL CNS NON FINANCIAL SUBORDINATI CHY HIGH YIELD CORPORATE TASSO VARIABILE EURO CTV T. VARIABILE Workshop - Un contributo alla gestione finanziaria delle Cooperative 8

9 Dalle ipotesi 1 e 3 discende il MODELLO MEDIA-VARIANZA: tra due strategie d investimento è preferibile quella che presenta - maggior rendimento atteso ( r ) - minor deviazione standard ( sigma σ). Il modello media-varianza Nel definire il rischio atteso occorre tenere in considerazione: A) dell'effetto diversificazione che si intercetta tenendo conto del coefficiente di correlazione lineare fra le asset class che compongono il portafoglio B) la deviazione standard dei rendimenti degli stessi A) La correlazione ci consente di cogliere in che modo varia il rendimento di un attività finanziaria al variare del rendimento di un altra in un certo periodo temporale. Essa può assumere valori compresi fra -1 e 1: = 1* : non c è beneficio di riduzione del rischio =-1 : massimo beneficio di riduzione del rischio *= 100% nella matrice di correlazione di slide 10 Workshop - Un contributo alla gestione finanziaria delle Cooperative 9

10 La correlazione non è stabile nel tempo. Le correlazioni nel tempo E un elemento di incertezza che origina il disallineamento fra i rendimenti attesi e quelli conseguiti. Periodo : 09/ /2017 Dati: giornalieri Indice AE AU GTF CFF CFN CHY CTV AE 100% 62% -3% 21% 3% 61% 38% AU 62% 100% -3% 12% 4% 39% 24% GTF -3% -3% 100% 73% 80% 11% -4% CFF 21% 12% 73% 100% 91% 54% 35% CFN 3% 4% 80% 91% 100% 36% 16% CHY 61% 39% 11% 54% 36% 100% 65% CTV 38% 24% -4% 35% 16% 65% 100% VARIAZIONI CORRELAZIONE 3 YR 2017 vs 2000 Indice AE AU GTF CFF CFN CHY CTV AE 0% 24% -12% 14% -5% 48% 38% AU 24% 0% -23% -7% -15% 33% 24% GTF -12% -23% 0% -22% -9% 13% -4% CFF 14% -7% -22% 0% -1% 57% 35% CFN -5% -15% -9% -1% 0% 38% 16% CHY 48% 33% 13% 57% 38% 0% 65% CTV 38% 24% -4% 35% 16% 65% 100% Nel tempo le variazioni sono state significative. Un portafoglio diversificato in un dato momento può non essere adeguato nel tempo. La gestione Simgest segue costantemente l andamento delle correlazioni per cercare di anticipare eventuali modifiche ai portafogli gestiti. Oggi le asset class sono quasi tutte correlate positivamente o poco correlate 10

11 III. Le applicazioni Esempi La curva efficiente oggi Workshop - Un contributo alla gestione finanziaria delle Cooperative 11

12 MINIMINIZZO RISCHIO ATTESO DATO L OBIETTIVO DEL 3% DI RENDIMENTO SENZA VINCOLI VINCOLI Azionario Europa MINIMO 15% Governativo tasso fisso MINIMO 15% INDICATORI RISULTATI ANNO 2016 STIMATI REALI Rendimento Portafoglio 3,0% 5,81% Volatilità Portafoglio 2,03% 2,49% Var Parametrico Annuale 3,36% 4,11% Sharpe Ratio 1,51 2,45 Intervallo di confidenza 95% 95% STIMATO: exante in sede di esercizio teorico INDICATORI RISULTATI ANNO 2016 STIMATI REALI Rendimento Portafoglio 3% 3,34% Volatilità Portafoglio 4,53% 5,38% Var Parametrico Annuale 7,47% 8,88% Sharpe Ratio 0,68 0,7 Intervallo di confidenza 95% 95% REALE: ex-post in sede di verifica dell esercizio teorico Elaborazioni al 31/10/2015 Rendimenti giornalieri annualizzati a 3 anni e correlazioni a 3 anni 12

13 MINIMINIZZO RISCHIO ATTESO DATO L OBIETTIVO DEL 5% DI RENDIMENTO SENZA VINCOLI VINCOLI Azionario Europa MINIMO 15% Governativo tasso fisso MINIMO 15% INDICATORI RISULTATI ANNO 2016 STIMATI REALI Rendimento Portafoglio 5% 9,15% Volatilità Portafoglio 3,68% 5,56% Var Parametrico Annuale 6,07% 9,17% Sharpe Ratio 1,38 1,72 Intervallo di confidenza 95% 95% INDICATORI RISULTATI STIMATI REALI Rendimento Portafoglio 5% 6,13% Volatilità Portafoglio 6,27% 9,13% Var Parametrico Annuale 10,35% 15,06% Sharpe Ratio 0,81 0,75 Intervallo di confidenza % 95% 95% 13

14 La frontiera efficiente oggi NESSUN VINCOLO VINCOLO 20% AZIONARIO K 3 è il portafoglio con rendimento atteso 3% e volatilità attesa 3%. K 5 è il portafoglio con rendimento atteso 5% e volatilità attesa 8,3%. Workshop - Un contributo alla gestione finanziaria delle Cooperative 14

15 Asset class decorrelate/poco correlate oggi sono: Azionario Europa e Governativo Europa (-3%) Azionario Usa e Governativo Europa (-3%) Corporate Tasso Variabile e Governativo Europa (-4%). Conclusioni: la concentrazione è efficiente? Il Corporate High Yield è l asset class più efficiente ma non è decorrelata con alcuna delle altre principali asset class considerate: il Governativo Europa è l asset class con cui la correlazione positiva è minore (+11%). 1) AMPLIARE LE ASSET CLASS ( SETTORI DURATION) 2) LA DIVERSIFICAZIONE DI STILI VS QUELLA DI ASSET CLASS Workshop - Un contributo alla gestione finanziaria delle Cooperative 15

16 IV. I risultati Le performance delle gestioni Simgest nel tempo Workshop - Un contributo alla gestione finanziaria delle Cooperative 16

17 La matrice degli stili di gestione ALTO RISCHIO AA BASSO ALLOCAZIONE TATTICA REPLICA DEL BENCHMARK "ACTIVE BLEND" SELEZIONE ATTIVA DEI TITOLI RISCHIO SELEZIONE TITOLI ACTIVE BLEND: combinazione di decisioni attive di Asset Allocation e selezione di titoli. Unisce insieme i due approcci «top-down» e «bottom-up» con una divisione delle responsabilità fra i vari attori del processo decisionale: COMITATO ESECUTIVO & RESPONSABILE UGP: «top-down» GESTORE: «bottom-up» Workshop - Un contributo alla gestione finanziaria delle Cooperative 17

18 Anni di performance positive in assoluto PERFORMANCE SINGOLE GESTIONI Gestione Perf % /2017 Alpha % /2017 Perf % media annua Alpha % medio annua BIL 1 63,51 24,7 7,36 2,57 BIL 2 52,7 21,01 6,23 2,22 BIL 3 55,91 21,68 6,28 2,20 BIL 4 45,69 17,86 5,47 1,90 BIL ,48 4,25 0,67 BIL ,48 5,99 4,26 1,25 BIL ,85 5,81 3,43 1,76 INDICATORI RISULTATI 2016 BIL 1 BIL 2 BIL 3 BIL 4 BIL 5 BIL 2014 BIL 2015 Rendimento Portafoglio 4,75 4,13 5,15 5,81 2,49 6,60 6,66 Volatilità Portafoglio 6,19 5,20 6,60 4,74 4,23 2,81 4,65 Var Parametrico Annuale 10,21% 8,58% 10,89% 7,81% 6,98% 4,64% 7,67% Sharpe Ratio 0,77 0,79 0,78 1,23 0,59 2,35 1,43 Intervallo di confidenza % 95% 95% 95% 95% 95% 95% 95% Workshop - Un contributo alla gestione finanziaria delle Cooperative 18

19 Periodo /2017 anni di performance relative positive Alpha medio: 1/3 performance totali Peso Alpha% peso BMK% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Workshop - Un contributo alla gestione finanziaria delle Cooperative 19

20 GESTIONI FLESSIBILI Confronto favorevole con l industria CARATTERISTICHE DI STILE RISCONTRATE Var mensile medio 1-3% Trading market neutral ( azionario) Trading direzionale 5 gg ( azionario e governativo) Indice Valuta PERFORMANCE % GESTIONE FLESSIBILE Euro 6,96 HEDGE FUND EQUITY Index Euro 7,22 HEDGE FUND Macro Index Euro -9,12 HEDGE FUND Macro Index USD -3,41 Euribor 3 mesi Euro -0,304 Gestione VAR MENSILE al 31/08 PERF % VAR MENSILE PERF % PERF % CUMULATA FLEX 1 2,49 5,97 1,18 2,08 8,05 FLEX 2 2,41 3,83 1,23 2,32 6,15 Periodo 17/2/2016 al 25/09/2017 Workshop - Un contributo alla gestione finanziaria delle Cooperative 20

21 V. Il Risk Budgeting Confronto con la gestione bilanciata La percezione del rischio La risk parity Workshop - Un contributo alla gestione finanziaria delle Cooperative 21

22 Dal benchmark al budget di rischio I portafogli bilanciati rappresentano la traduzione del profilo rischio-rendimento dell investitore al tempo t 0. L investitore si lega all andamento degli indici e non al livello di rischio che lui vuole assumere nel tempo t i. Negli ultimi anni le strategie di gestione bilanciata a benchmark hanno presentato risultati migliori dei prodotti cosiddetti «Alpha» perché il calo della volatilità è stato favorevole. Se la volatilità presente sui mercati dovesse modificarsi non favorevolmente, l investimento seguirebbe l andamento del benchmark. La gestione bilanciata potrebbe divenire disallineata rispetto alla rappresentazione dell investimento che ha l investitore. L investitore si attende un certo rendimento costruito in funzione del suo profilo di rischio ed il suo orizzonte temporale. Workshop - Un contributo alla gestione finanziaria delle Cooperative 22

23 La percezione del rischio E ASIMMETRICA L idea di limitare le perdite potenziali si fonda sui risultati della cosiddetta «funzione del valore», che descrive la relazione tra volatilità e utilità dell investimento. Unità aggiuntive di guadagno hanno un valore atteso (utilità) decrescente, ma il disappunto causato da una perdita è più forte del piacere generato da un guadagno di pari entità. RISCHIO OGGETTIVO: per la finanza classica il rischio si traduce nell oscillazione dei valori all interno di serie storiche RISCHIO SOGGETTIVO: per la finanza comportamentale il rischio è percepito sulle esperienze personali in base ai principi dell utilità e dell avversione al rischio Limitare il rischio di perdite rispetto a una gestione tradizionale bilanciata, ovvero DEFINIRE IN MODO CHIARO IL BUDGET DI RISCHIO a cui si è esposti evitando sorprese negative può quindi rappresentare un valore concreto per l investitore. Workshop - Un contributo alla gestione finanziaria delle Cooperative 23

24 Filosofie e obiettivi a confronto FILOSOFIA DI INVESTIMENTO BILANCIATA I mercati generano la maggior parte della performance FLESSIBILE Investimenti discrezionali sui mercati nel rispetto dei limiti di rischio assegnati ( VaR) DELEGA AL GESTORE Bassa: attività tattica intorno al benchmark assegnato Alta nei limiti di rischio assegnati PROFILO DI RISCHIO Variabile nel tempo in quanto l asset allocation strategica è agganciata al benchmark Stabile nel tempo, con asset allocation tattica e non strategica Workshop - Un contributo alla gestione finanziaria delle Cooperative 24

25 Grazie per l attenzione! Sempre devi avere in mente Itaca, raggiungerla sia il pensiero costante. Soprattutto, non affrettare il viaggio; fa che duri a lungo, per anni, e che da vecchio metta piede sull isola, tu, ricco dei tesori accumulati per strada senza aspettarti ricchezze da Itaca. Costantinos Kavafis CONTATTI miluccio@simgest.it risk_management@simgest.it Workshop - Un contributo alla gestione finanziaria delle Cooperative 25