INFORMAZIONE TECNICA SUI MERCATI FINANZIARI MONTHLY

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1 Cicli&Mercati Tutto, nella vita e sui mercati, si muove in cicli Chi non impara dalla storia è condannato a ripeterla INFORMAZIONE TECNICA SUI MERCATI FINANZIARI MONTHLY Feb 2014 SCENARIO ECONOMICO LA LEVA FINANZIARIA: NUOVO RECORD STORICO MODELLO E BAROMETRO MERCATI AZIONARI: POSIZIONE CICLICA ITALIA: IL MERCATO PIU INTERESSANTE RISCHIO, INVESTIMENTO E SPECULAZIONE CONCLUSIONI: BORSE, BONDS, VALUTE, ORO I PORTAFOGLI MODELLO: OBIETTIVO E MECCANICA ---STRATEGY SUMMARY--- Posizione attuale degli indicatori economici: Modello economico Europa POSITIVO (in salita) Modello economico USA POSITIVO (in salita) Modello economico GLOBALE POSITIVO (in salita) Barometro Europa ESPANSIONE (in calo) Barometro USA ESPANSIONE (in calo) Barometro GLOBALE ESPANSIONE (in calo) Il MODELLO ECONOMICO è centrato sui dati economici ed è un indicatore PIU STABILE ma PIU LENTO. Il BAROMETRO tiene conto anche di borsa e tassi ed è un indicatore PIU IRREGOLARE ma PIU REATTIVO. FASE ECONOMICA EU CRESCITA CONTRASTATA USA CRESCITA CONTRASTATA GLOBALE CRESCITA CONTRASTATA FASE CICLICA BORSE LT POSITIVO MT A CAVALLO TRA RIALZO E DISTRIBUZIONE BT NEGATIVO BONDS VALUTE COMMODITIES METALLI IN FASE NEUTRA POSITIVA (LEGGERO CALO DEI RENDIMENTI) EURO TRA STABILE E FORTE DEBOLI FASE DI REAZIONE Scenario economico Ciclo lungo e ripresa lenta L obiettivo di tutti i governi delle economie occidentali coinvolte nel post-2008 è e resta quello di preservare lo status quo politico e di evitare a ogni costo eventuali tensioni sociali fino a che la ripresa economica non avrà riacquistato vigore. Il contesto dei nostri modelli economici, che viaggiano su livelli di crescita contrastata, resta moderatamente positivo. I dati che vanno osservati con grande attenzione negli sviluppi futuri sono la borsa e la fiducia dei consumatori, in quanto tipicamente premonitori di eventuali segnali di rallentamento del ciclo economico. Va notato a questo proposito come le economie di Asia, BRIC, LatAm e Emergenti - che contano per oltre il 50 per cento del PIL mondiale - continuino a mostrare valori buoni di PIL ma debolezza relativa a livello di borse, rispetto sia ai mercati europei che agli Stati Uniti. Questa debolezza si sta protraendo per gran parte di questo ciclo e deriva dalla differente impostazione delle banche centrali nella messa a terra della loro politica di espansione della base monetaria. FED, BCE, BOJ, BOE, BNS sono in questo senso le cinque banche che guidano il QE globale e i loro mercati azionari sono finora stati i migliori. Consideriamo invece iniziato di fatto il rialzo dei tassi negli USA, in quanto il graduale rientro dalla politica di iperespansione monetaria equivale ad un restringimento della base monetaria, partendo da tassi negativi. Una volta arrivata a zero, la FED è andata sotto zero con leva ecc.: ora sta rientrando e la curva si è girata verso l alto, anche se è ancora negativa. L EUROPA HA FERMATO L EROSIONE DEI DATI NEGATIVI SULL OCCUPAZIONE (PERALTRO STORICAMENTE I PIU LAGGING RITARDATARI DEL GRUPPO) MENTRE CONTINUA IL MIGLIORAMENTO DELLA FIDUCIA. LA BORSA RESTA POSITIVA, MENTRE I TASSI SONO IN UNA POSIZIONE CONTRASTATA. NEGLI USA NON CI SONO DATI NEGATIVI ANCHE SE BORSA, TASSI A LUNGO E TASSI A BREVE SONO IN STALLO. A LIVELLO GLOBALE, IL NOSTRO BAROMETRO SI E PORTATO SU UNA LETTURA DI ESPANSIONE (IN CALO RISPETTO A GENNAIO), MENTRE IL MODELLO ECONOMICO GLOBALE RESTA IN TREND POSITIVO. FINO A QUESTO MOMENTO, QUESTO CICLO ECONOMICO CHE, RICORDIAMO, E LA CODA DEL CICLO INIZIATO NEL 2009 ED HA QUINDI 5 ANNI - APPARE SOSTANZIALMENTE DROGATO, IN QUANTO INNESCATO MOLTO PIU DALL AZIONE DELLE BANCHE CENTRALI CHE NON DALL AZIONE DELLE ECONOMIE. LA SITUAZIONE DELLE COMMODITIES E LA DEBOLEZZA RELATIVA DELLE AREE AD ALTO SVILUPPO ECONOMICO E DEMOGRAFICO NE SONO LO SPECCHIO: MANCA LA CONNESSIONE TRA STIMOLI MONETARI E ECONOMIA REALE. PER POTER COMPLETARE UN QUADRO OMOGENEO E COERENTE DELLA RIPRESA, MANCANO ANCORA 1) TASSI IN SALITA; 2) RIPRESA DI FORZA DI EMG, BRIC; 3) COMMODITES AL RIALZO. TASSI A ZERO AD LIBITUM, BONDS TROPPO CARI E CON CEDOLE TROPPO BASSE PER COMPENSARE UN EVENTUALE RIALZO DEI TASSI A LUNGO: IN QUESTO SCENARIO LE FAVORITE RESIDUALI RESTANO LE BORSE, SOPRATTUTTO (ANZI, FINORA SOLO) QUELLE DELLE ECONOMIE CHE PIU VENGONO SOSTENUTE CON POLITICHE MONETARIE IPERAGGRESSIVE DI STIMOLO: USA, GIAPPONE, SVIZZERA, EUROPA. CONTINUIAMO TUTTAVIA A MONITORARE CON ESTREMA ATTENZIONE SIA LO SVILUPPO DEL MOVIMENTO IN ACCORDO AL NOSTRO MODELLO CICLICO, SIA LA SITUAZIONE DI IPERCONFIDENZA E ECCESSO DI LEVA DELLA BORSA USA, CHE POTREBBE ESSERE SMASCHERATA DALLA FINE DEL QE, EVENTO CHE NOI PARAGONIAMO COME EFFETTO A UN RIALZO DEI TASSI PAG 1

2 La leva finanziaria Nuovo record storico Come abbiamo più volte sottolineato nei lavori precedenti, il ciclo attuale non è inusuale nella sua forma ma soltanto nelle sue caratteristiche e se vogliamo nella durata di questa fase di espansione di liquidità, che ne sta estendendo a dismisura la fase 2 e la fase 3. Queste identiche condizioni erano riscontrabili (anche se in misura minore) anche nelle fasi finali dei due grandi bull market precedenti e cioè nella fase tra il 98 e il 2000 e nella fase tra il 2006 e il Un'altra analogia è quella con i livelli raggiunti dalla leva finanziaria sui massimi precedenti: questa è una questione ormai nota e sviscerata, che affrontiamo anche nel paragrafo che segue e che ha il suo punto critico nella presa di coscienza del fatto che questa situazione è come un elastico, che viene tirato e che a un certo punto ha un punto di rottura, e nel monitoraggio della situazione dei margini che vengono utilizzati dagli investitori per le loro operazioni. Una volta che questi margini - per qualunque motivo - dovessero essere innalzati, cio provocherebbe una stretta della liquidità utilizzata per andare al rialzo sui mercati e quindi un effetto a catena. Non dimentichiamoci che furono proprio due eventi di questo tipo che segnarono la fine dei bull market nel 2000 e nel Il grafico qui sotto, tratto da dshort.com, visualizza benissimo il livello estremo di indebitamento su cui si basa il rialzo della borsa USA. Giappone Nikkei e leva finanziaria Il problema della leva non è comunque isolato agli USA. Anche il Giappone (vedi grafico) ha una leva a livelli record. La linea bianca è la leva, la linea arancione l indice. Non servono commenti. Questo grafico è ben noto ai nostri sottoscrittori e riprende quello pubblicato in precedenza. Esso mostra nell ordine l indice S&P500, il Margin Debt (la linea in mezzo) e il Net Margin (Credito-Debito) del NYSE: in sostanza, la linea in mezzo dice se l utilizzo della leva sale o scende e l istogramma in basso dice quanto è SBILANCIATO il mercato (e quindi quanto è vulnerabile). In questo momento il Margin Debt sta ancora salendo e questo è POSITIVO per la borsa: si nota chiaramente la correlazione tra l andamento del Margin Debt e l indice. Tuttavia va notato come lo stesso Margin Debt sia sui massimi storici. La stessa cosa accade per il NYSE Net Margin (in basso), che si è riportato addirittura molto sotto ai livelli che PRECEDETTERO i top del 2000 e del 2007 ( DEFCON 1). Ovviamente, con questo tipo di politica monetaria potremmo avere letture piu elevate e quindi un utilizzo+sbilanciamento ancora maggiore della leva a fini speculativi. Il solo punto su cui continuiamo a concentrare l attenzione è quello della SOSTENIBILITA NEL TEMPO di questo trend e di questi livelli di leva. Sul sito ufficiale del NYSE potrete scaricare il PDF con i dati del margine sulle singole azioni: ci sono molti spunti interessanti, specie sulle grandi banche USA ma anche su molti titoli tecnologici ( Modello e Barometro economico Questo è il Modello Economico USA e la parte in alto del grafico è il nostro algoritmo, che serve per indicare se il Modello è in fase positiva, neutra o negativa. Come si vede, il Modello è diventato positivo nel 2009 e lo è sempre restato, a parte due mesi del PAG 2

3 CONTRAZIONI E RECESSIONI Le aree ombreggiate sui grafici che seguono identificano le fasi di contrazione e recessione in base al Barometro. Regole: AVVIO DELLA FASE NEGATIVA Barometro inferiore a -5 CONTRAZIONE (C) minimo del Barometro compreso tra -5 e -10 RECESSIONE (R) minimo ciclico del Barometro inferiore a -10 CONCLUSIONE DELLA FASE NEGATIVA Barometro positivo (>0) per 2 mesi consecutivi BAROMETRO EUROPA - 4 picchi di RECESSIONE durante gli ultimi 25 anni: inizio anni 90, 2003, 2008/09, CONTRAZIONI: 1996, 1999, 2005 Questo è il Modello Economico Europa: il comportamento è stato profondamente diverso rispetto a quello USA, in quanto la fase centrale per l Europa è stata più negativa ( Double Dip ). Situazione attuale ESPANSIONE (+6) Le componenti positive del Barometro: Borsa, Fiducia, Sviluppo, Tassi 10y. BAROMETRO USA - 2 picchi di RECESSIONE durante gli ultimi 25 anni: 2001/03, 2008/09-3 CONTRAZIONI: inizio anni 90, 1999, 2011 Questo infine è il Modello Economico Globale, che è diventato positivo a inizio 2013 dopo un anno e mezzo di lateralità. Il MODELLO ECONOMICO elabora e sintetizza attraverso un algoritmo la tendenza di fondo dei due principali indicatori macroeconomici: FIDUCIA e OCCUPAZIONE. Lo proponiamo nei nostri report in quanto l importanza analitica del MODELLO risiede nella sua correlazione con gli andamenti di fondo dei mercati, in particolare di quelli azionari. C è quindi un legame strettissimo tra i dati economici e i movimenti delle borse, dei tassi e la definizione delle strategie da intraprendere a qualunque livello, da money manager a investitore. In questo momento, i tre modelli (EU, USA e GLOBALE) si stanno muovendo in sincronia al rialzo, seppure in lieve decelerazione. Questo scenario resta pro-borse e se confermato nei prossimi mesi dovrebbe portare a un progressivo e inevitabile aumento dei tassi, sia a lungo che a breve. Il BAROMETRO ECONOMICO è un algoritmo proprietario, che individua la tendenza dell economia attraverso l analisi delle sue componenti principali: borsa, tassi a breve, tassi a lungo (bonds), fiducia dei consumatori, occupazione. I dati vengono filtrati dall algoritmo, elaborati e semplificati in macrotendenze che portano a una ridefinizione aderente alla realtà, visivamente chiara ed efficace del quadro economico e della sua evoluzione nel tempo. Situazione attuale ESPANSIONE (+6) Le componenti positive del Barometro: Borsa, Sviluppo, Occupazione, Tassi 10y. Il nostro BAROMETRO GLOBALE è a +6 e pertanto anch esso in fase di ESPANSIONE PAG 3

4 Mercati azionari Analisi della posizione ciclica Ci sono quattro possibili posizioni cicliche, in relazione al nostro oscillatore Composite Momentum: 1. inferiore a zero + in salita = UP (U) > corrisponde generalmente alla fase di ACCUMULAZIONE 2. superiore a zero + in salita = ADVANCING (A) > corrisponde generalmente alla fase di RIALZO 3. superiore a zero + in discesa = DOWN (D) > corrisponde generalmente alla fase di DISTRIBUZIONE 4. inferiore a zero + in discesa = TERMINATING (T) > corrisponde generalmente alla fase di RIBASSO Il passaggio dalla fase A alla fase D non implica necessariamente un ribaltamento al ribasso immediato: indica però la perdita della spinta rialzista (momentum) del mercato. Il contrario vale per il passaggio dalla fase T alla U. Bisogna tenere sempre in considerazione che per i movimenti ciclici vale la stessa regola che vale per la posizione dei nostri indicatori di trend trimestrali, mensili e settimanali e cioè che quando ci sono due movimenti maggiori che prevalgono e che sono nella stessa direzione (come p.e. adesso sull Italia, in cui il ciclo mensile e il ciclo trimestrale sono entrambi positivi) il ciclo di breve può influire soltanto con movimenti di breve entità e/o durata, perché si pone in contrasto con due forze di grado superiore. L esatto opposto è la posizione degli Emergenti, dove finché i cicli di M+LT resteranno negativi, le fasi positive dei cicli di breve potranno produrre solo rimbalzi. L'analisi della posizione ciclica dei mercati azionari evidenzia come ci sia ancora una forte positività sul lungo periodo, controbilanciata dall ingresso della maggior parte dei mercati in una fase DISTRIBUTIVA sul medio e - sul breve - da una fase dove prevale la ciclicità negativa. rendimento potenziale. diamo fin d'ora una indicazione molto chiara e cioè che le nostre attese sono per un 2014 sicuramente con una volatilità dei mercati azionari in forte incremento rispetto a quella molto bassa - anzi straordinariamente bassa - degli ultimi mesi e soprattutto a un andamento tutt'altro che lineare delle borse. In questo contesto, è essenziale rimanere posizionati sui mercati, settori e titoli forti e con ciclicità di L+MT ancora positiva (es.: Italia). Il 2014 si prospetta comunque come un anno dove, almeno fino ad Aprile, sarà conveniente acquistare soprattutto sui cali. Ribadiamo a questo proposito quanto scritto nel report di Dicembre sulla parte iniziale dell anno: si potrebbe verificare un movimento di liquidazione di posizioni obbligazionarie che nel 2013 hanno reso poco o nulla - o addirittura hanno generato rendimenti negativi, vedi bonds dei mercati emergenti - verso quelli che verranno sicuramente indicati come gli unici possibili mercati di sbocco (borse). Quindi, nella prima parte del prossimo anno potremo anche vedere - se non ci saranno situazioni di particolare ostativita' o cambiamenti di scenario nel frattempo - ulteriori rialzi azionari sui mercati, innescati non tanto da fondamentali in miglioramento o da altri motivi macroeconomici quanto esclusivamente da un movimento collettivo (anche se probabilmente solo parziale) fuori da investimenti obbligazionari che hanno reso poco e che non hanno prospettive particolarmente migliori nel 2014, verso investimenti di maggior rischio ma anche di maggior Il confronto tra i mercati (Tabelle di Forza Relativa) Queste tabelle hanno una funzione precisa: mettono a confronto diverse classi di asset, in parte omogenee, in parte no. L esame di queste tabelle riveste una importanza cruciale nell interpretazione globale della situazione dei mercati, in quanto evidenziano in modo totalmente oggettivo DOVE STA ANDANDO IL DENARO. La nota principale che emerge dalle Tabelle di Forza, al di là dei cambiamenti in testa, è la persistenza nella debolezza del gruppo Economia reale, composto da BRIC, EMG, LATAM, Commodities (a parte qualche cenno di reazione dei metalli, che però fanno storia a sé). L attenzione va centrata senza alcun dubbio sui ratio tra le borse e i bonds lunghi (ratio tra S&P, DAX, MIB da una parte e BOND, BUND, BTP dall altra: tabelle 2 e 3). Qualora questi ratio si portassero al ribasso, cosa che non succede da molti mesi, il bull market azionario innescato dalla liquidità sarebbe da considerare ufficialmente in crisi. Fondamentale quindi, per avvalorare la PAG 4

5 possibilità di una continuazione del trend, un ritorno al rialzo dei ratio S&P/BOND e DAX/BUND. ASSET in USD INDICI AZIONARI PER AREA (valuta costante - EUR) USA e Europa al primo posto, tutti i mercati delle aree a PIL elevato in coda. Il suggerimento è di evitare accuratamente di anticipare il ribaltamento di un trend di forza relativa che, come questo, non solo ha diversi mesi di vita e di persistenza ma a questo punto è divenuto una delle caratteristiche dominanti di questa fase storica del mercato. ASSET in EUR Piccola rivoluzione: rimonta di CRB, T-Bill e T-Bond a svantaggio dello S&P. Le commodities sono in coda, con un netto peggioramento del Brent. Come interpretare questa situazione, letta attraverso le tre tabelle: 1. Concentrazione evidente dei flussi di denaro sulle borse e in particolare sui mercati azionari QE supported 2. Gli asset italiani sono i migliori 3. I bonds lunghi e i metalli cominciano lentamente a essere rivalutati dalle mani forti del mercato come assicurazioni 4. Non ci sono aspettative chiare sui tassi a lungo 5. BRIC, EMG e LATAM restano deboli, come le commodities I due asset italiani (MIB e BTP) sono in testa alla classifica, seguiti dal Dax. Le due commodities sono in coda PAG 5

6 Indici azionari: massima selettività Lo schema sopra, che è una sintesi aggiornata della nostra Tabella Operativa relativa agli indici azionari in valuta locale, evidenzia la grande frammentazione. Due errori da non fare sono (1) pensare alle borse come tutte, necessariamente collegate tra loro e (2) puntare sui mercati in ritardo in quanto dovrebbero ricuperare il terreno perduto. Il primo errore è comprovato dalla tendenza delle macroaree BRIC, EMG, LATAM rispetto a USA e EU. Il secondo errore è uno dei più frequenti e più costosi: bisogna sempre stare sui mercati, settori, titoli vincenti e più forti. Nel caso attuale, tra i mercati migliori vi sono Italia e Europa allargata (Stoxx600): non a caso questi due mercati sono ancora al rialzo nei nostri Portafogli Modello e non sono stati scalfiti (in termini di trend) da questa correzione. NOTA METODOLOGICA - BEAR MARKET CICLICO, BEAR MARKET GENERAZIONALE Eventi-monstre come i cali e sono molto rari nella storia dei mercati ed è molto difficile che si ripetano per tre volte di seguito. Pertanto, riteniamo che il Bear Market ciclico che seguirà necessariamente alla fase di rialzo iniziata nel 2009 non sarà paragonabile ai due precedenti, per quanto sarà comunque severo. Dal punto di vista operativo, riteniamo opportuno che i nostri sottoscrittori si concentrino su cinque punti: - TREND DI FONDO DELLE BORSE POSITIVO MA MATURO - Le borse restano meglio impostate di bonds e liquidità. - STARE SEMPRE SUI MERCATI/SETTORI/TITOLI MIGLIORI - Concentrarsi sui mercati che presentano il miglior mix tra forza e posizione ciclica (Rating). - CORREZIONE = OPPORTUNITA In questa fase bisogna ancora sfruttare le correzioni di breve come opportunità, almeno fino a che non sia intaccato il trend primario. - PRENDERE GRADUALMENTE PROFITTO, OVE QUESTO SUPERI CERTE PERCENTUALI E opportuno prendere profitto, almeno parzialmente e comunque gradualmente, su posizioni aperte da diversi mesi e con utili consistenti. - CONSIDERARE L ITALIA COME IL MERCATO MIGLIORE PAG 6

7 La situazione delle tre macroaree azionarie è perfettamente fotografata dai tre grafici che seguono, che mostrano i ratio (spread) contro un indice globale dei bonds: rispettivamente Europa, USA (S&P) e Mercati Emergenti. Spread EU/Bonds dati mensili Spread S&P/Bonds dati mensili (vedi il Report trimestrale pubblicato a Luglio 2012: -Indici-e-Italia5.pdf). Come si puo vedere dai grafici che seguono, l andamento e la posizione tecnica di un indice non spiegano che in parte l andamento dei titoli che lo compongono. La realtà bottom-up, qualunque sia il trend, è sempre sfaccettata. La visione complessiva del mercato azionario italiano conferma in modo ancora piu radicale l outlook che deriva dall esame dell indice. Sebbene molti titoli siano ancora in downtrend, sia in termini di prezzo che di momentum, le eccezioni non mancano e il mercato appare in una generale fase di esaurimento di un movimento ciclico negativo di lungo termine, esaurimento (fase di bottom) che potrebbe coincidere con una svolta positiva di ancor piu lungo termine. Cosa questo implichi a livello della situazione italiana attuale, ancora in piena crisi, non è dato sapere. Noi registriamo attraverso il nostro lavoro ciclico tendenze e svolte e lasciamo agli altri a posteriori il compito di spiegarle. (Luglio 2012, report citato) Suggeriamo anche di leggere, per i nostri posizionamenti sulla borsa italiana e sugli altri mercati dal 1995 in poi, il pdf Scripta Manent ( Abbiamo reiterato diverse volte questa visione di lungo termine favorevole sull Italia nei nostri lavori da allora a oggi, come testimoniato dai report e dai nostri webinar, disponibili sul sito per i sottoscrittori. Ora vediamo l Italia in netta e autonoma rottura rialzista nei confronti di molti altri asset, primi tra tutti i bonds. Abbiamo quindi probabilmente di fronte alcuni mesi in cui la borsa italiana sarà una delle più forti se non la più forte tra quelle occidentali. Spread MIB/Bonds dati mensili Spread EMG/Bonds dati mensili ITALIA Il mercato più interessante Il nostro report è stato il primo strumento di analisi a individuare e a parlare con convinzione di una INVERSIONE GENERAZIONALE Non solo ribadiamo ancora una volta la nostra positività di fondo sulla borsa italiana, ma pensiamo che il 2014 possa contenere una o più fasi accelerazione rialzista di grande volatilità e interesse, probabilmente intervallate da una correzione significativa nella parte centrale dell anno. Il mercato azionario italiano ha difatti alcune caratteristiche peculiari: 1. Ha fasi di accelerazione rialzista intensa prima dei massimi 2. Queste fasi spesso arrivano nella seconda parte del ciclo borsistico globale, per cui tipicamente l Italia sovraperforma gli altri mercati nella fase conclusiva dei Bull Market 3. Buona parte di questi rialzi è dovuta a due fattori: a. Ingresso degli investitori istituzionali, che creano un collo di bottiglia b. Ricoperture forzate di ribassisti tardivi che non si sono messi stop DELLA BORSA ITALIANA, fin dalla fase finale della discesa del PAG 7

8 4. Durante queste fasi, i titoli più forti hanno performances che possono andare da 2 a 4 volte quelle dell indice. 5. Dal punto di vista tecnico, queste fasi non finiscono prima che l RSI settimanale dell indice non ha ampiamente superato 70 (come si può vedere dal grafico sotto, questo non succede addirittura da inizio 2007, caso unico) direttamente coinvolti in questo processo. Quando gli investitori gettano al vento l'avversione al rischio e diventano tolleranti, dimenticano di esigere premio al rischio adeguati come ricompensa per il rischio incrementale che si assumono. Il risultato è un mondo molto più pericoloso, dove i prezzi degli asset sono più alti, la prospettiva di rendimento è inferiore, il rischio è elevato, la qualità delle nuove emissioni si deteriora e il premio in generale per sopportare dei rischi è insufficiente. Confermiamo pertanto il probabile target 2014 a e suggeriamo i seguenti titoli: ATLANTIA BANCA INTESA MEDIASET FIAT ENEL UBI. Fra i titoli minori: BENI STABILI DE LONGHI ESPRESSO HERA RCS. Segnaliamo che secondo i nostri modelli YOOX sarà la probabile prossima entrata nell indice principale (seconde scelte: UNIPOL - BANCA GENERALI). Rischio, investimento e speculazione La condizione attuale dei mercati finanziari a livello globale è facilmente riassumibile: c'è stata (ed è ancora in atto) una inondazione di liquidità in diverse parti dell'economia globale, ci sono interessi minimi degli investimenti tradizionali, c'è poca preoccupazione apparente riguardo al rischio e ci sono prospettive di ritorni non certo esaltanti sui vari investimenti ovunque. L'azione delle banche centrali, che hanno portato a 0 i tassi d'interesse per stimolare le economie, ha reso quello attuale un mondo a basso rendimento. Il rendimento di un asset è ciò che lo rende conveniente o meno e lo preserva nel momento della crisi. Questo ha causato uno spostamento degli investitori sulla curva del rischio, nella direzione di un rischio crescente per poter ottenere i rendimenti che perseguono o dei quali hanno bisogno (si pensi agli investitori istituzionali e alle assicurazioni). Gli investitori che erano abituati ad avere rendimenti del 5 o 6 per cento sui titoli governativi adesso riescono - con grande difficoltà - ad ottenerli ma solo da obbligazioni con rating molto basso o spostandosi su scedenze lunghissime. Questo spostamento sulla curva del rischio porta flussi di denaro verso i mercati più rischiosi e/o più cari. Questi flussi a loro volta aumentano la domanda di questi asset (es.: high yield, perpetual), provocando un aumento dei prezzi, un conseguente miglioramento della performance di breve periodo ma contribuendo allo sviluppo del comportamento rischioso descritto sopra. La nostra opinione è che gli investitori si prendono i rischi aggiuntivi o a causa di un aumento di ottimismo o perchè sono forzati a farlo, come adesso. In questi casi spesso si dimenticano di utilizzare la prudenza come dovrebbero: questo può essere ovviamente negativo per loro ma può tradursi in una negatività a cascata anche per quelli che non sono Uno dei nostri principi di base è che - a livello di mercati - non possiamo prevedere, poiché ci sono fattori nei mercati che sono relativamente prevedibili dal punto di vista matematico (quelli ciclici) ma ci sono altri fattori che non sono prevedibili, in nessun modo (quelli legati all economia). Ma è anche vero che abbiamo il dovere e la possibilità di sapere dove siamo. Sapere DOVE SIAMO significa capire qual'è la temperatura del mercato: siamo in un contesto di avversione al rischio o di tolleranza del rischio? Gli investitori si stanno comportando prudentemente o in modo aggressivo? E di conseguenza il mercato è un posto sicuro o è un posto rischioso? Certamente la tolleranza del rischio a tutti i livelli sul mercato finanziario è in fortissimo aumento e di conseguenza questo ha incoraggiato ancora più speculatori a entrare sugli asset più rischiosi e sul mercati più in trend: il mercato di conseguenza è in chiara fase di surriscaldamento. I mercati in generale in questo momento sono al livello massimo di rischio di tutta la fase successiva alla grande crisi del 2008: ma non abbiamo ancora sufficienti segnali per determinare se una nuova crisi sia imminente (nel senso di qualche mese) o no. BTP e HIGH YIELD: VALORE IN DIMINUZIONE, MA NESSUNA ALTERNATIVA - Al momento attuale, anche i BTP lunghi e gli High Yield, che da un anno e mezzo (e ancora nel Report di Gennaio) abbiamo indicato come tra le pochissime sacche di valore residuale nella parte del reddito fisso, sono arrivati a livelli in cui hanno perso quasi ogni possibile appeal di investimento: non nel senso che non possano ancora salire marginalmente o mantenersi su questi livelli, ma nel senso che dal punto di vista dei dati storici siamo ovunque, sul reddito fisso, a livelli di sopravvalutazione. GLI EMERGENTI - Tutta l area degli Emergenti, bonds e borse, è gravata da una serie di problematiche in parte interne, in parte dovute all eccesso di confidenza con cui è stato trattato da parte di tutti l investimento in queste aree. Basandosi su una logica di rivalutazione meccanica che aveva comunque un suo senso, gli investitori hanno letteralmente farcito i portafogli di prodotti legati ai mercati emergenti, raggiungendo un livello di saturazione per cui, di fatto, sono diventati per la maggior parte POTENZIALI VENDITORI o comunque, per diversi motivi (limiti di mandato, eccessiva esposizione, perdite accumulate ecc.) non sono più dalla BUY SIDE (POTENZIALI ACQUIRENTI). In queste condizioni, ci sono tre scenari: 1. Continuazione della crescita blanda legata agli stimoli monetari in questo scenario, le borse favorite restano senz altro quelle legate agli stimoli, quindi EU, JP, US, CH e non gli EMG. 2. Rallentamento della crescita, legato alla fine del QE in questo scenario, gli EMG pererebbero l unico appeal che hanno attualmente e quindi non sarebbero interessanti. 3. Accelerazione della crescita e dell inflazione in questo scenario, che peraltro sembra non attuale, gli EMG (azionari ma anche obbligazionari, molto legati alle valute) avrebbero sicuramente un ritorno di fiamma anche in termini di forza PAG 8

9 relativa, in quanto sarebbero i beneficiari di un travaso di asset fuori dalla QE Economy verso la Real Economy. Quindi, gli EMG in due scenari su tre sono ancora destinati a non performare meglio degli altri asset. COSA COMPORTA PRENDERSI RISCHI - Più in generale, riteniamo che uno degli elementi di maggior rischio nel mondo dell investimento sia proprio la convinzione che non ci sia rischio. Quando questo tipo di sentimento prevale, gli investitori attivano dei comportamenti molto più rischiosi di quanto non sarebbero soliti fare in altre occasioni e nel fare questo rendono il mondo un posto realmente rischioso: questo è il pattern comportamentale che usualmente precede le grandi crisi. A nostro modo di vedere i mercati si stanno dirigendo verso un livello di compiacenza pericolosa e di eccessivo utilizzo di strumenti inadatti: ma probabilmente non ci sono ancora arrivati, almeno non al livello a cui erano arrivati nel 2007 o nel La ragione principale è che in realtà esistono dei rischi che tutti possono vedere, in particolare legati allo stesso motore monetario di questa ripresa (e cioè il quantitative easing) e anche alla difficoltà stessa di questa ripresa a livello globale. Tuttavia, benché consapevoli di queste incertezze, dei precedenti grandi errori e di non poter predire il futuro, molti investitori stanno accettando/decidendo di aumentare il proprio grado di rischio. La ragione - ovviamente - e che sentono di doverlo fare perché non esiste più il rendimento free-risk. Facciamo qualche esempio di errore in cui l investitore incorre in fasi come questa, per cercare di ovviare ai bassi rendimenti: - Acquistare perpetual o bonds a tasso molto lungo o bonds esotici a questi livelli per cercare a tutti i costi il rendimento e temendo di perdere l ultimo treno, si accettano rendimenti storicamente minimi e ci si espone a volatilità molto vicine a quelle dei mercati azionari - Aumentare il grado di rischio della parte a reddito fisso con sovraesposizione a bonds emergenti, high yield, prodotti strutturati (spesso di difficile comprensione, elevato costo e bassa liquidità) - Aumentare l esposizione azionaria oltre a quello che è il proprio grado di tolleranza, basandosi su concetti generici come l economia è in ripresa oppure le borse stanno salendo oppure mi hanno detto che - Inserire prodotti a leva, cercando di trasformare speculazione in investimento e investimento in speculazione, con risultati molte volte letali su entrambi i piani - Entrare con grossi importi su mercati che non conosce o su titoli a bassa capitalizzazione per cercare di sfruttare a proprio vantaggio la volatilità Tutti questi comportamenti, e altri ancora, sono tipici delle fasi terminali dei cicli rialzisti: quelli in cui l investitore si rende conto di aver perso il treno, cerca affannosamente di rimediare e per farlo si espone a rischi enormi, che spesso fatica a gestire a livello finanziario ma anche psicologico. 1. Si accetta la realtà, si gestisce il contingente senza farsi prendere dalla smania di prendere il top, si accetta serenamente quello che i mercati possono dare proteggendosi per quanto possibile dal rischio è ci si prepara ad attendere la prossima opportunità di acquisto di medio/lungo periodo. Questo è, in buona sostanza, quello che fanno strutturalmente i nostri PORTAFOGLI MODELLO (sui quali torneremo dopo). 2. Si accetta deliberatamente di rincorrere il rendimento residuo e per farlo si aumenta (spesso a dismisura o comunque a livelli che non vengono razionalizzati dall investitore) il grado di rischio e di volatilità, attraverso i comportamenti di cui si è parlato prima. L obiettivo primario del lavoro svolto per conto dei nostri sottoscrittori in CICLIEMERCATI è la PRESERVAZIONE DEL CAPITALE e il CONTROLLO DEL RISCHIO. I nostri sottoscrittori poi possono ovviamente prendersi tutti i rischi che credono, ma devono farlo consapevolmente, sapendo che: 1. Noi non prevediamo, ma cerchiamo MODELLI AFFIDABILI, che INDIVIDUINO e ALLERTINO su opportunità e rischi. 2. Il nostro NON E un lavoro finalizzato al trading e non va inteso in questo senso: il nostro lavoro mira comunque a cogliere i movimenti di un certo respiro, a volte suggerendo di anticiparli, ma sempre nella doppia ottica di PRESERVAZIONE DAL RISCHIO e RICERCA DI OPPORTUNITA. 3. Non andiamo alla ricerca di MASSIMI e MINIMI ma di aree di RISCHIO e OPPORTUNITA. 4. Riteniamo (in linea con quanto detto sopra) che le posizioni SHORT su borse e bonds non rientrino nel concetto di INVESTIMENTO ma in quello più aggressivo di SPECULAZIONE e in questo senso adatte esclusivamente a chi sa quello che fa e i rischi che corre: per un investitore, evitare di essere investito in borsa durante un forte ribasso è già la cosa più remunerativa in assoluto. 5. La parte fondamentale del nostro lavoro al di fuori dei PORTAFOGLI MODELLO è mirata alla selezione dei singoli mercati e strumenti (Tabelle Operative, Mappa dei Cicli, Tabelle di Forza Relativa), è basata su algoritmi ed è indirizzata a un atteggiamento PROATTIVO e non ANTICIPATORIO rispetto ai mercati. Per fare un esempio: andare al ribasso (SHORT) sulla base di una inversione ciclica di breve o su un segnale del modello settimanale, su un mercato che è ancora in trend di fondo positivo e che è forte tra i suoi pari, significa ASSUMERSI UN GROSSO RISCHIO e cercare di ANTICIPARE TUTTA UNA SERIE DI RIBALTAMENTI DEL MERCATO. Sfruttare lo stesso movimento per entrare nella direzione del trend primario, utilizzando i vari strumenti per selezionare i mercati, settori, titoli più forti, è un atteggiamento PROATTIVO. Questo non significa certo che non bisogna investire o che non bisogna operare sui mercati: ma è necessario riconoscere la realtà, cioè che ci sono fasi come questa - in cui la convenienza di quasi tutte le asset class è ormai ridotta al lumicino se non negativa (vedi Report e Webinar di Gennaio), per cui ci sono due opzioni: PAG 9

10 Conclusioni: borse, bonds, valute, oro Di seguito proponiamo una tabella con lo stato dell arte in termini di convenienza e volatilità sulle varie classi di asset. Mercato Grado di reward/risk (convenienza) al Volatilità* LIQUIDITA NULLO NULLA BONDS 1-3 ANNI MOLTO BASSO MOLTO BASSA BONDS 3-5 ANNI BASSO BASSA BONDS 5-7 ANNI BASSO MEDIA BONDS 7-10 ANNI MEDIO MEDIA BONDS 10+ ANNI BASSO ALTA PERPETUAL MOLTO BASSO MOLTO ALTA HIGH YIELD BASSO ALTA CORPORATE BASSO BASSA EMG BONDS MOLTO BASSO ALTA CONVERTIBILI MOLTO BASSO ALTA EQUITY USA MOLTO BASSO ALTA EQUITY EUROPA BASSO MOLTO ALTA EQUITY ITALIA MEDIO MOLTO ALTA EQUITY ASIA MOLTO BASSO MOLTO ALTA EQUITY EMG MOLTO BASSO MOLTO ALTA *MOLTO BASSA <3% - BASSA 3-5% - MEDIA 5-7% - ALTA 7-12% - MOLTO ALTA >12% Per fare un esempio, da Agosto 2012 a fine 2013 questa tabella ha presentato a rotazione ottime prospettive per quasi tutte le classi di asset. Ora la situazione è questa e va gestita per quello che è: per ora gli asset migliori sono proprio quelli italiani, BTP e borsa. Nei prossimi mesi questa situazione si evolverà certamente, facendo ulteriormente calare la convenienza di alcuni asset e riportando in alto la convenienza di altri. I bonds a breve tedeschi e americani hanno ad esempio ancora reward/risk nullo se non negativo, a questi tassi. Le nostre conclusioni, sulle varie classi di asset, sono le seguenti: Bonds e reddito fisso 1. Convenienza bassa o molto bassa per quasi tutti i segmenti 2. inutile prendersi rischi di credito o di duration (bonds esotici, illiquidi e/o lunghi) 3. high yield e convertibili possono essere tenuti in portafoglio per ragioni diverse, anche se i ritorni che possono offrire sono comunque ormai modesti 4. le convertibili sono strettamente collegate all andamento dell equity, quindi seguiranno le borse con crescente volatilità dovuta alla scarsissima protezione della componente tasso cedolare 5. i bonds emergenti sono un incognita: hanno valore ma soffrono per ora di altri mali seguire i segnali del modello (che per ora è negativo) senza anticiparli Borse 1. Spaccatura profonda e persistente tra mercati maturi, sostenuti dalle politiche delle banche centrali (US EU CH JP) e blocco BRIC-EMG-LATAM (la più debole) evitare posizionamento sui mercati deboli fino a che non ci sarà un reversal positivo del trend e soprattutto della forza relativa 2. In questo momento fra USA e Europa in termini di forza c è equilibrio, come dimostra questo grafico dello spread tra i due indici principali a valuta costante. Va comunque notato che negli ultimi grandi cicli rialzisti, l Europa ha sovraperformato gli USA nella parte conclusiva attendere conferme essere posizionato sull area migliore, come si vede anche dallo stesso grafico e dalle sue variazioni, può rappresentare un vantaggio o uno svantaggio enorme, al di là del trend 3. Tra le borse, il mercato sicuramente più interessante del 2014 è l Italia, che come spiegato prima si trova in una posizione ciclica favorevole sia come indice, che come forza relativa (in netta ripresa nei confronti degli altri mercati azionari), che a livello bottom-up (titoli) di conseguenza, nell interesse dei nostri sottoscrittori dedicheremo nei nostri lavori spazio sempre maggiore all Italia e ai suoi titoli 4. I titoli auriferi, che avevamo suggerito di ACCUMULARE SULLA DEBOLEZZA nei mesi scorsi, sono ad oggi di gran lunga la miglior asset class del 2014 in termini di rendimento. E molto probabile che sia titoli che oro nel 2014 vedano livelli superiori (il ns primo target sull indice CBOE GOLD INDEX, che al valeva 86, è 120: ora vale circa 104; l ETF del grafico Market Access AMEX GOLD, vale 74 e ha il corrispondente tgt 2014 a 85-90), ma ribadiamo ancora una volta che si tratta di un asset estremamente volatile e che quindi a) deve essere trattato solo da investitori consapevoli e aggressivi; b) non bisogna andare oltre il 5% PAG 10

11 del portafoglio. Gli ETF che abbiamo suggerito sono su di oltre il 20% nel 2014: quando si guadagna il 20% sul 5% del proprio portafoglio, si è guadagnato l 1% sul totale, il che significa che in un mese e mezzo si è portato a casa il rendimento di 12 mesi di un bond tedesco a 5 anni. La posizione può anche essere accompagnata al rialzo da una liquidazione progressiva (noi suggeriamo sempre di entrare e uscire dalle posizioni speculative con gradualità). Il USD è sempre nel suo trading range laterale : suggeriamo caldamente qui di seguire, per entrare sulla valuta USA, i segnali del nostro modello (quando facciamo riferimento al modello, facciamo riferimento alle Tabelle Operative) che in questo momento è NEUTRALE sull EUR/USD ed è al RIBASSO sul Dollar Index. Un segnale credibile e importante per il 2014 arriverà solo dalla discesa dell EUR/USD sotto e dalla salita del Dollar Index prima sopra e poi sopra 83. Fino ad allora, non è interessante avere Dollari in portafoglio come asset, in quanto non è un asset che si apprezza rispetto alla nostra valuta di riferimento (EUR). Portafogli Modello: obiettivo e meccanica Desideriamo focalizzarci su due punti-chiave dei nostri Portafogli Modello. Il primo è il loro OBIETTIVO. L obiettivo di questi portafogli è di fornire orientamenti di allocazione, nell ottica di ottenere un rendimento reale positivo, massimizzato in relazione alla volatilità. Questi portafogli non hanno quindi l obiettivo di ottenere il massimo rendimento possibile in assoluto, perché questo significherebbe esporre gli investitori a volatilità aberranti, senza garanzia di risultati. Per ottenere questo obiettivo ci si basa sulla costruzione di benchmark efficienti e si segue una strategia lineare: 1. Gli asset vengono divisi, per ogni Portafoglio, tra asset volatili e asset sicuri. 2. Gli asset volatili vengono tenuti in portafoglio solo se hanno una tendenza rialzista. 3. Quando un asset volatile non ha piu tendenza rialzista viene eliminato dall asset allocation. 4. Quando un asset volatile esce dal portafoglio per un determinato periodo, la sua quota viene redistribuita tra gli altri asset del Portafoglio. Esempio Nel Portafoglio EURO TOTAL RETURN ci sono due asset volatili, LYXOR DAX e ORO. Qualora l ORO, in seguito a un segnale negativo, uscisse dal portafoglio, la sua quota andrebbe distribuita sugli altri tre asset in determinate proporzioni, ma andrebbe sul LYXOR DAX solo se in quel momento il LYXOR DAX fosse in posizione attiva ( al rialzo), altrimenti andrebbe solo su BUND e CASH. A priori, nessuno poteva sapere dove avrebbero portato questi segnali negativi, che anzi in quei giorni erano circondati da positivismo sulle rispettive asset class. In altri casi, ci sono stati segnali di uscita dei modelli, in corrispondenza sempre di correzioni significative, che successivamente sono stati seguiti da segnali di rientro al rialzo a livelli superiori. Questo non solo è inevitabile, ma è il segno distintivo della serietà con cui questi modelli sono costruiti e con cui vengono forniti i segnali ed è anche l ovvio e necessario prezzo per assicurarsi contro la possibilità di un declino ampio e inatteso. Il secondo punto riguarda la MECCANICA dei segnali. L ultima correzione ha provocato l uscita di alcuni asset azionari dai nostri Portafogli Modello. In particolare sono usciti: - S&P500 (PM USD TOTAL RETURN) - ISHARES SP500 (PM GLOBAL GROWTH) - ETF LYXOR DAX (PM EUR TR, PM MULTIASSET) Ci sono due, importanti posizioni azionarie che non sono state toccate: LYXOR SP MIB (PM ITALIA e ITALIA TR) e LYXOR MSCI EUROPE (PM GLOBAL GROWTH, incrementato con l uscita dell ETF sulla borsa USA dal 45% al 60%). I sottoscrittori che seguono i livelli delle nostre Tabelle Operative avranno notato che è stato toccato lo stop dell ETF LYXOR DAX ma non quello dell indice DAX, che quindi è rimasto al rialzo. Questa è una situazione tipica delle fasi di fast market, in cui vengono inseriti sul mercato ordini al meglio o addirittura stop su livelli precisi per pochi contratti/titoli che vengono visti e presi dai market makers per far eseguire gli ordini (market makers che magari si pongono loro stessi come controparte dell operazione). Fino a che ci saranno i mercati e saranno fatti in questo modo, situazioni di questo genere sono inevitabili. Il modello algoritmico su cui si basano i Portafogli ha uno dei suoi capisaldi nella CERTEZZA E PREDETERMINAZIONE DEI LIVELLI, che possono cambiare solo se toccati nel mese (l unica eccezione è che in rarissimi casi, ed esclusivamente per i segnali di uscita da una posizione direzionale, es. da LONG a NEUTRALE, i segnali possono arrivare a cavallo del cambiamento tra un mese e l altro). Per questo motivo, questi segnali vanno ACCETTATI. Rimandiamo al file di spiegazione ( content/uploads/2013/11/portafogli-modello-logica- METODOLOGIA-STRUTTURA-E-USO.pdf) per ogni valutazione specifica. Nessuno può sapere a priori quale possa essere l output finale di un segnale, né positivo, né negativo. L applicazione di questi modelli ha COMPLETAMENTE EVITATO all investitore di essere posizionato dalla parte sbagliata: 1. Nella discesa del , specialmente nei grandi crolli delle Twin Towers (2001) e del 2002; 2. Nel crash del 2008, dove i segnale di uscita era arrivato su tutti gli indici a fine 2007; 3. Nel calo dell Oro del , quando il segnale di uscita venne dato a Novembre 2012 e non fu più seguito da segnali di rientro PAG 11