Quaderni per l economia

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1 Quaerni per l economia Quaerni per l economia Numero 3 6 marzo 2009 Giorio De Rita Luca Doni all Oroloio Marco Marcatili La centralità el creito nella crisi el settore immobiliare Le inamiche el mercato immobiliare sono specchio e chiave interpretativa ell anamento più enerale ei parametri macroeconomici, tanto nelle fasi espansive quanto (o forse soprattutto) in quelle recessive (in termini i volumi e i valori), come testimonia l anamento più recente. Sul bene immobile si riflettono, infatti, strateie i meio luno perioo mirate alla crescita el patrimonio, suestioni i corto respiro (l ansia i venere per timore i un crollo ei prezzi), tentativi i efinire una corretta allocazione eli investimenti e, più in enerale, esienze i protezione verso i rischi el futuro. Sulla crisi finanziaria, sulle sue cause e sulle possibili vie i uscita si è molto ibattuto. Minore attenzione, in qualche moo iustificata, sembra invece essere stata eicata al ruolo che il sistema ell offerta i creito svole (o potrà svolere) nel eterminare le conizioni i ripresa el mercato. E inubbio, infatti, che sul luno e intenso ciclo i sviluppo immobiliare, che ha caratterizzato il perioo , abbia influito il milioramento elle conizioni i accesso al creito, tanto per le familie quanto per li operatori professionali. Innestanosi su fattori sia i carattere strutturale (il crescente esierio i milioramento ella conizione abitativa o la cronica patoloia el mercato elle locazioni), che coniunturale (l avvento ella moneta unica o lo scuo fiscale), la fluiità nelle concessioni i mutui ha, i fatto, stimolato e sostenuto la costante ascesa ei prezzi immobiliari. Si è trattato i un aspetto tanto innovativo a inurre le familie a spostare sempre più l attenzione alla reitività (reale o potenziale se paraonata a un affitto) al valore el bene posseuto, nella convinzione che l acquisto fosse iustificato alla prospettiva i consistenti uaani in tempi brevi. Ma quali saranno li effetti ella crisi sul settore immobiliare? I valori potranno nel breve riprenere a correre? Il numero annuo i compravenite tornerà stabilmente sopra quota ? In altri termini, ci sono le conizioni per un ritorno al recente passato? Per quanto le previsioni risultino, in enere, particolarmente complesse, non si scorono, a tutt oi, elementi che autorizzino professioni i ottimismo. Si arà conto nel seuito elle raioni che inucono alla pruenza. Occorre, innanzitutto, sottolineare che sull anamento el mercato immobiliare influiscono iversi fattori e pesano in misura sinificativa le specificità elle sinole aree i investimento. Non risulta, unque, aevole iniviuare i senali i uscita alla crisi e, soprattutto, le leve a attivare per favorire i processi virtuosi. Guarano al passato è possibile rilevare come il luno ciclo positivo ell immobiliare sia stato fortemente conizionato alla maiore isponibilità i creito per le familie. I bassi tassi i interesse, associati alla miliore competizione tra banche, favorita all inresso i nuovi operatori e Nomisma [ 1 ]

2 nuovi intermeiari, sono solo alcuni ei fattori che hanno favorito la crescita el settore. La consistente riuzione ei tassi i interesse potrebbe inurre a ritenere che, superata la fase acuta ella crisi, si torni rapiamente a una conizione i normalità espansiva. In particolare, la politica monetaria accomoante, liberano risorse per i consumi e sosteneno le familie inebitate per l acquisto i una casa, favorirebbe una tenuta ei valori, razie a una maiore propensione all acquisto. Uno scenario i moerata crescita, una volta scontata la stabilizzazione al ribasso ei prossimi mesi, in cui le banche continueranno a far fronte alle molte richieste i sostituzione cercano i selezionare ulteriormente la clientela, seppur plausibile a un punto i vista puramente teorico, non pare sostenibile a quello pratico. Le conizioni attuali sono, infatti, molto iverse rispetto a quelle i avvio ell ascesa immobiliare. Mancano le favorevoli coniunzioni astrali i queli anni (euro, scuo fiscale, ismissioni i case pubbliche), come molto iverse risultano le conizioni strutturali. In estrema sintesi, chi esierava una casa, nella maior parte ei casi, ha ià provveuto a acquistarla, anche a costo i notevoli sacrifici. Al proposito, il Governo presto comprenerà che il tema ella casa eve essere affrontato attraverso una revisione el mercato ell affitto e si prospetteranno alternative all acquisto finalmente a canoni sostenibili. I rani proetti i nuove costruzioni resienziali paiono, nell immeiato, estinati a subire un sinificativo allunamento ei tempi i realizzazione, frenati a un mercato saturo, in cui l offerta i prootto nuovo non può irsi certo carente. I soli tassi interesse non bastano, quini, a stimolare il mercato né, tantomeno, a far ipotizzare una ripresa ei valori. Spetta, allora, alle banche stuiare nuovi stimoli, uarare al mercato non come a un serbatoio inistinto i nuovi clienti e nuove cartolarizzazioni, proettare e costruire strumenti i conoscenza ei rischi e elle opportunità el settore immobiliare. In buona sostanza, è necessario che il sistema creitizio rinsali il rapporto fiuciario con il cliente, basano la propria selettività su un analisi tanto elle capacità el prenitore, quanto elle caratteristiche ei beni posti a aranzia. A tale scopo, non si può prescinere all investimento in strumenti informativi rivolti alla rete commerciale, nonché a una maiore trasparenza elle transazioni immobiliari. Il eneralizzato torpore ell offerta i creito, che oi rappresenta uno strumento i autotutela, omani, facilmente, si rivelerà un ifetto. E un ifetto rave. Si avverte, unque, l esienza i un cambiamento i approccio in tempi brevi. Ma i senali in tal senso paiono, al momento, tutt altro che incoraianti. Nomisma [ 2 ]

3 E opinione iffusa che i bassi tassi i interesse reali, che hanno caratterizzato la fase successiva all evento ella moneta unica, abbiano contribuito a alimentare la inamica espansiva el mercato immobiliare. L incienza sul PIL ei ebiti elle familie per l acquisto immobiliare La politica monetaria fortemente espansiva, associata a un attenuazione ella riiità che a sempre contraistinue il sistema creitizio italiano, ha infatti consentito l accesso al creito a un numero proressivamente più elevato i familie intenzionate a moificare la propria situazione abitativa. Nonostante il crescente utilizzo ella leva finanziaria, l inebitamento riconucibile al settore resienziale, in rapporto al PIL, nel nostro Paese risulta tuttora abbonantemente sottoimensionato rispetto alla maior parte elle economie occientali. Sebbene nella pubblicistica nazionale e comunitaria l Italia continui a risultare tra i Paesi europei meno inebitati, un pieno imensionamento el fenomeno non può prescinere alla valutazione i ue componenti troppo spesso sottaciute: le cartolarizzazioni e il ebito pubblico. Fiura 1. Evoluzione ei valori immobiliari e ei tassi i interesse reali Euro al mq ,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 Tassi i interesse reali 0, l ,5 Prezzi Tassi i interesse reali Fonte: Elaborazioni Nomisma su ati Nomisma e BCE. Le cartolarizzazioni ei mutui immobiliari entrano nel conto Stano ai ati ello european Securitisation Forum, neli ultimi tre anni li istituti i creito italiani hanno emulato sia pure con moalità iverse e sulla base i una normativa più strinente le banche anlosassoni nel trasformare pacchetti i mutui resienziali in mutui cartolarizzati (cosietti Resiential Mortae Backe Securities). Tale operazione, oltre a arantire alle banche un recupero i liquiità e un potenziale trasferimento i rischi accumulati in portafolio, comporta una sostanziale moifica ella contabilità relativa alle consistenze ei mutui. Il valore complessivo ei mutui cartolarizzati Nomisma [ 3 ]

4 Nel confronto con le altre realtà europee, sarebbe inoltre opportuno non omettere i senalare che se alla componente i ebito privata (quella elle familie che accenono un mutuo ipotecario) si aiunesse quella pubblica (vera anomalia strutturale el nostro sistema economico), l Italia risulterebbe insieme alla Grecia uno ei Paesi più inebitati a livello europeo, con un rapporto tra ebito complessivo e PIL pari a 124,9%. Se, in epoche recenti, il basso costo ei mutui aveva rappresentato un formiabile propellente per il mercato immobiliare, alimentanone al contempo taluni eccessi, non evono stupire le aspettative i timio rilancio el settore che i robusti interventi sul tasso ufficiale i sconto alimentano. Si tratta i tali i proporzioni inusuali, che hanno portato in pochi mesi il tasso BCE al 4,25% all 1,5%, realizzati nel tentativo i arinare una crisi i proporzioni abnormi, stimolano prouzioni e consumi. A attenuare la portata eli interventi ha, tuttavia, contribuito un immeiato innalzamento ee i prestiti per l acquisto i immobili raiunono il 20% el PIL a una società veicolo (Special Purpose Vehicle) e riacquistati successivamente alla banca (Oriinator) non trova, infatti, riscontro in bilancio alla voce creiti verso clientela, ma risulta compreso tra le attività finanziarie a neoziare sul mercato o a etenere fino a scaenza. Anche nel computo totale el ebito elle familie per l acquisto i abitazioni, consistenze i mutui tout court, non si tiene solitamente conto i tale trasformazione. Ecco che, allora, aiuneno il valore cartolarizzato a quello rilevato nelle consistenze proprio perché la cartolarizzazione rappresenta il valore ei prestiti immobiliari concessi per l acquisto i abitazioni non incluso nelle consistenze si può notare come il reale inebitamento elle familie italiane passi al 13,4% el 2005 al 19,9% el 2008 (ossia 2,7 punti percentuali in più rispetto al ato recentemente iffuso alla Banca Centrale europea). Fiura 2. Reale inebitamento elle familie italiane per l acquisto i abitazioni in rapporto al Pil (Consistenze + cartolarizzato)/pil 19,90% 13,44% 15,09% 15,60% Fonte: Elaborazioni Nomisma su ati Banca Italia e european Securitisation Forum. a sommare, almeno, al ebito pubblico La iscesa ei tassi libera risorse per consumi e investimenti ma i senali al mercato restano eboli Nomisma [ 4 ]

5 Le banche aumentano li sprea per affrontare un innalzamento ei rischi o per recuperare marini su un mercato più cauto? Il mercato immobiliare pere acquirenti potenziali li sprea applicati alle banche, solo in parte riconucibile a un aumento ella rischiosità percepita. Sempre leittime a un punto i vista puramente teorico, le aspettative i rilancio non hanno a oi trovato riscontro nelle effettive inamiche el settore. Si cercherà nel seuito i are riscontro eli elementi che hanno fin qui impeito la trasmissione ell impulso monetario, preiuicano la possibilità i soft lanin per il comparto immobiliare. Sul versante ella omana, la recessione economica, associata alle aspettative i riimensionamento ei valori el settore, ha inotto i potenziali acquirenti a ifferire le scelte i investimento. L effetto è analoo a quello escritto a Keynes come trappola ella liquiità, secono cui la preferenza per la liquiità i consumatori e investitori etermina l inefficacia ella politica economica espansiva a arantire la ripresa ei consumi e eli investimenti 1. A conferma ella minore propensione a impiehi immobiliari, è possibile citare l eviente flessione elle intenzioni i comprare un abitazione, reistrata neli ultimi anni. Fiura 3. Intenzioni i acquisto i un abitazione nei 12 mesi successivi Valori % Fonte: Elaborazioni Nomisma su ati ISAE. Rischio reale o percezione i rischio? La rischiosità percepita e li elevati costi i inresso rappresentano, unque, aspetti tali a imporre un atteiamento attenista anche nei confronti i un impieo consierato traizionalmente sicuro (non senza un enfasi che l ana- 1 Tre sono i senali anticipatori el verificarsi ella trappola ella liquiità: l inefficacia i una politica i tassi i interesse contenuti per far ripartire i consumi e li investimenti; il peioramento a parte eli operatori economici elle aspettative sulle quotazioni immobiliari e la conseuente scelta elle familie e elle imprese i posticipare li investimenti; la crescita ei epositi bancari presso la banca centrale a fronte ella cautela nel far circolare il enaro e ella scelta i non accollarsi ulteriori rischi, in consierazione i una inamica settoriale fortemente eteriorata. Nomisma [ 5 ]

6 lisi ell anamento nel tempo ei valori reali inuce a ritenere eccessiva), come quello immobiliare. L esame comparato elle richieste e eli effettivi impiehi i finanziamento, esumibile alla rafica sotto riportata, consente tuttavia i efinire un quaro più equilibrato ella situazione el comparto. Fiura 4. Distribuzione richieste i mutuo per finalità Fiura 5. Distribuzione mutui eroati per finalità 100,0 90,0 80,0 70,0 60,0 50,0 3,4 4,3 5,9 11,4 22,4 39,1 7,8 8,6 7,5 41,0 43,8 6,7 4,9 4,5 4,0 4,1 100,0 90,0 80,0 70,0 60,0 50,0 1,6 2,5 2,6 7,3 7,0 7,7 5,2 7,6 21,0 23,5 34,4 7,2 5,6 5,5 5,6 3,8 40,0 40,0 30,0 20,0 88,8 87,1 86,6 82,0 72,7 56,4 54,9 52,1 30,0 20,0 91,0 90,5 89,8 87,7 86,8 73,5 70,9 61,8 10,0 10,0 0,0 I 05 II 05 I 06 II 06 I 07 II 07 I 08 II 08 Acquisto prima casa Acquisto secona casa Sostituzione 0,0 I 05 II 05 I 06 II 06 I 07 II 07 I 08 II 08 Acquisto prima casa Acquisto secona casa Sostituzione Fonte: Elaborazioni Nomisma su ati Mutuionline. Fonte: Elaborazioni Nomisma su ati Mutuionline. Il mercato risulta sempre più orientato a razionalizzare la spesa corrente e sempre meno a nuovi investimenti Nelle banche omina la pruenza e si affaccia l iea i valutare più e melio il rischio immobiliare Tralasciate le componenti i ristrutturazione e consoliamento, non sinificative ai fini ell analisi, è possibile apprezzare il raicale mutamento ell esienza ella omana intervenuto nell ultimo biennio, solo in parte attenuato alle scelte allocative el settore bancario. Pur non mancano senali i una crescente ritrosia a supportare operazioni i acquisto immobiliare a parte el sistema creitizio italiano, i ati isponibili consentono i ipotizzare una rastica flessione ella omana. Si tratta i una tenenza comune a tutti i principali Paesi europei, come è possibile rilevare ai risultati ella recente inaine sul creito bancario nell area ell euro conotta all Eurosistema, in cui si reistra che la omana netta i mutui per l acquisto i abitazioni è rimasta su livelli fortemente neativi. Il fenomeno, estinato a rientrare non appena verranno meno il clima i sfiucia e la iffusa aspettativa i una contrazione elle quotazioni immobiliari, nell immeiato contribuisce tuttavia a alimentare la inamica recessiva. Sul versante ell offerta si eve coliere, come ià accennato, la maiore selettività con cui le banche estiscono l allocazione in campo immobiliare. Se al punto i vista el finanziamento alle familie, il fenomeno sembra avere avuto effetti nel complesso contenuti (ancorché penalizzanti sia per i prestiti i qualità meia che per quelli più rischiosi), sintetizzabili essenzialmente nella contrazione eli importi eroati in rapporto al valore eli immobili (loan to value) e ella urata meia ei finanziamenti, ben iverso pare essere Nomisma [ 6 ]

7 l impatto prootto sul sistema elle piccole e meie imprese, con conseuenze potenzialmente irompenti sui livelli i attività complessivi. CREDIT CRUNCH: GLI EFFETTI DI UNO SHOCK DELL OFFERTA IMMOBILIARE SULLO SVILUPPO ECONOMICO Se fino a pochi mesi fa il creit crunch rappresentava una preoccupazione limitata a taluni imprenitori inclini al pessimismo, ora anche le banche ammettono che l operatività è sinificativamente iminuita e la stretta creitizia esiste avvero. Già il bollettino economico ella BCE pubblicato nel novembre scorso senalava un intensificazione el fenomeno a partire al terzo trimestre 2008, con un aumento sensibile ella percentuale i banche che avevano rasticamente riotto il supporto creitizio al sistema. E opo le rani aziene (con un valore elle operazioni a finanziare nell orine ei 100 milioni i euro e oltre), il razionamento el creito ha proressivamente interessato il sistema i piccole e meie imprese i tutti i comparti prouttivi, tra cui quello elle nuove costruzioni resienziali. Il quaro macroeconomico PIL corrente (in milioni i euro) Variazione % PIL reale Investimenti totali correnti in costruzioni (in milioni i euro) Variazioni % investimenti totali correnti Investimenti totali correnti/ PIL corrente (%) , ,24 8, , ,82 8, , ,78 9, , ,74 9, , ,24 9, , ,88 9, , ,54 9, , ,80 9, ,0* ,56 9, ,10*** ** -4,25** 9,32 * ISTAT ** ANCE *** FMI Fonte: Elaborazioni Nomisma su fonti varie. E importante, a questo punto, circoscrivere il ruolo ella stretta creitizia, istinueno la natura ei fenomeni in atto. La iminuzione ella omana i creito eve essere, infatti, primariamente ascritta ali effetti el eterioramento elle prospettive economiche sulle scelte i consumo elle familie e sui fabbisoni finanziari elle imprese. In tale contesto, si eve tuttavia senalare come le banche, anche quelle reionali, abbiano aumentato a ismisura la cautela nel conceere prestiti al sistema prouttivo locale, che a sempre ientifica nell interlocutore finanziario l unico canale per la estione ei paamenti, l anticipazione ei creiti e, airittura, il finanziamento ell innovazione. La pruenza a parte el sistema bancario è riconucibile essenzialmente a ue raioni i fono: in primo luoo le attività economiche comportano, in questa fase, un rischio enoeno i settore e i sistema tale a aumentare la rischiosità eli affiamenti bancari, in secona istanza l attività creitizia al mono elle imprese non viene ancora ritenuta strateica. L ultimo Osservatorio POE i CRIF e Nomisma conferma che, a oi, le banche non consierano alcun settore prouttivo affiabile o i interesse, mentre ben venti risultano i comparti a approcciare con inicazioni i cautela. Ai nostri fini, è interessante senalare come il Nomisma [ 7 ]

8 settore ell eilizia evienzi un peioramento ell inice i vulnerabilità finanziaria intesa come capacità elle aziene i far fronte ali impeni i breve perioo con mezzi liquiabili entro l anno tale a inurre le banche a riveere la politica creitizia nei confronti el settore, senza sinificative ifferenze tra imprese (piccole o rani, profittevoli o meno). Quali effetti sullo sviluppo economico complessivo è allora in rao i prourre un razionamento el creito al comparto resienziale? Senza avere la pretesa i are risposte esaustive, si vuole unicamente senalare il contributo che li investimenti in nuove costruzioni arantiscono in maniera iretta alla crescita economica, rappresentano strutturalmente poco meno el 10% el PIL e circa la metà eli investimenti fissi lori. Consierano anche il contributo elle attività immobiliari, il peso el settore sul PIL raiune il 18,66%. Nell ultimo ecennio la massima elasticità el PIL rispetto alla variazione eli investimenti in costruzioni è stata reistrata neli anni 2000 e 2006, quano a fronte i un aumento i 1 euro in costruzioni eilizie si poteva riscontrare una crescita economica complessiva rispettivamente i 9,22 e 8,16 euro. In termini percentuali, sempre neli anni 2000 e 2006, una iminuzione ell 1% eli investimenti eili avrebbe sinificato un erosione i circa lo 0,8% el Pil. Sebbene l elasticità el comparto elle costruzioni si sia proressivamente riotta neli ultimi ue anni, in raione el maiore peso i nuovi settori prouttivi (primi tra tutti quelli riconucibili all ambiente e al terziario avanzato), l impatto eli investimenti resienziali (che rappresentano circa le metà i quelli in costruzioni) sulla crescita el PIL risulta iniscutibilmente rilevante. Se a un lato si prefiura la necessità più volte sottolineata al Governatore i Banca Italia e all Ecofin che le banche non interrompano il flusso i creito verso il comparto elle nuove costruzioni, è altresì eviente che, in un contesto i peioramento elle prospettive e aumento ella vulnerabilità finanziaria el sistema, ciò ebba avvenire meiante un accurato processo i selezione elle imprese e ei proetti i sviluppo immobiliare meritevoli. La pruenza può traursi in contrazione anche ei valori immobiliari? I senali non mancano Raoppiano i mutui per sostituzione Nel suo complesso il mercato vee riursi i 6,6 miliari i euro il flusso i creito verso il settore resienziale Il riotto supporto arantito al sistema creitizio e una omana i ran luna più rarefatta rispetto al recente passato hanno comportato un pesante arretramento el mercato immobiliare italiano e creato i presupposti per uno sonfiamento elle quotazioni. Si tratta i un fenomeno che ha proressivamente acquisito intensità nel corso el 2008, ma i cui proromi, a ben uarare, potevano ià essere apprezzati a partire alla secona parte ell anno preceente. I ati relativi al 2007, recentemente pubblicati all Aenzia el Territorio, mostrano, a un lato, la minore attività transattiva, all altro, l erosione ella componente ipotecaria. Come ià senalato nello stuio Il valore elle aranzie immobiliari Basilea 2 tra vincolo e opportunità (Nomisma 2008), la eviente trasformazione intervenuta nella composizione el finanziamento immobiliare non poteva non avere pesanti ricaute sui livelli i attività. La continua espansione el fenomeno elle sostituzioni, pur compensano in parte l emorraia i nuove eroazioni, non è ovviamente in rao i arantire alcun sosteno al mercato ella compravenita immobiliare. Le nuove tenenze, elineatesi con chiarezza a partire al 2007, hanno fatto reistrare una rastica raicalizzazione nel corso ell anno appena concluso, in cui si stima che la componente i sostituzione sia arrivata a superare i 9,4 miliari i euro, con un incremento, rispetto all anno preceente, i circa il 100%. Tale inamica, associata a una contrazione el capitale complessiva- Nomisma [ 8 ]

9 mente eroato per acquisto i abitazioni stimabile in 6,6 miliari i euro (nei primi nove mesi ell anno la flessione certificata a Banca Italia è risultata pari a 3,1 miliari), consente i melio efinire l entità el minore afflusso i creito al settore immobiliare. Non consierano la componente i finanziamenti senza contestuale iscrizione ipotecaria, a cui eve con tutta probabilità essere riconotta la iscrasia tra i ati i Banca Italia e Aenzia el Territorio, è possibile iniviuare in circa 38,3 miliari i euro il capitale eroato alle familie per acquisto i abitazioni. Tabella 1. Evoluzione el mercato el creito per l acquisto i abitazioni nel perioo Numero compravenite Numero compravenite sostenute a ipoteca Capitale eroato arantito a ipoteca (in milioni i euro) Importo meio eroato (in euro) Capitale eroato (in milioni i euro) Importo componente sostituzione (in milioni i euro) Prezzi i abitazioni nuove (in euro/mq) Fonte: Elaborazioni Nomisma su ati Banca Italia, Aenzia el Territorio e Mutuionline. Dopo un triennio i forte sosteno alle compravenite nel 2008 i numeri rimanano al 1992, anno che in tutta Europa sena l epiloo i una luna fase espansiva La flessione, rispetto al triennio , risulta eclatante, con inevitabili conseuenze sul numero i transazioni, solo in minima parte attenuate alla contestuale flessione ell importo meio eroato. Ipotizzano pruenzialmente l invarianza ella quota i finanziato sul totale, è possibile stimare in circa 311 mila le compravenite resienziali arantite a ipoteca reistrata presso li uffici i pubblicità immobiliare, con una riuzione el 15,1% rispetto all anno preceente. Alla luce i tale inamica, è possibile calcolare in quasi 685 mila le compravenite resienziali realizzate nel 2008, che si riucono a , al netto elle transazioni erivanti alle cartolarizzazioni operate allo Stato e ali Enti previenziali meiante le società SCIP (tale precisazione si rene necessaria in quanto la isponibilità storica è limitata al ato che non prevee la componente cartolarizzata). Il tracollo è eviente e rimana, per le proporzioni, all analoa contrazione reistrata nel 1992 (-16,3%), anno i avvio i una pesante fase recessiva protrattasi a luno, specie nelle maiori aree urbane. A ifferenza, tuttavia, i quanto accauto in passato, quano la riuzione enerale ell attività transattiva risultò un fenomeno temporalmente circoscritto, la tenenza riflessiva inauurata nel 2007 non eve consierarsi esaurita con la flessione reistrata nel Nomisma [ 9 ]

10 Fiura 6. Numero i compravenite^ * ^ Al netto elle transazioni elle società SCIP. * Previsioni Fonte: Elaborazioni e stime Nomisma su ati Ministero ell Interno e Aenzia el Territorio. L omoeneità ella crescita ei prezzi sulla base el iverso scenario Alla base ell ulteriore riuzione attesa eve essere posta la lentezza con cui l offerta si sta aeuano alle mutate conizioni i mercato e, in particolare, la perurante riiità ei prezzi. Si tratta i un fenomeno che eve essere posto in stretta relazione con le caratteristiche assunte alla inamica ei valori nella luna fase ascenente ell ultimo ciclo immobiliare. L omoeneità territoriale ella crescita, testimoniata alla moesta inclinazione ella curva che rappresenta il rapporto tra quotazioni centrali e periferiche, ha infatti inotto i più a ritenere efinitivamente superato il meccanismo el boom an bust che aveva storicamente caratterizzato l anamento el mercato immobiliare italiano. Fiura 7. Evoluzione el rapporto tra quotazioni centrali e periferiche i abitazioni nuove 2,5 2,0 1,5 I II I II I II I II I II I II I II I II I II I II I II I II I II I II I II I II I II I II I II I II I II Fonte: Nomisma Nomisma [ 10 ]

11 La capacità i resistere al rauale rialzo ei tassi i interesse messa in crisi all improvvisa stretta creitizia scaturita alla crisi La sostanziale insensibilità i prezzi e quantità ai proressivi rialzi ei tassi i interesse che hanno caratterizzato il perioo , in un contesto i crescente finanziarizzazione el settore, sembrava, infatti, confermare la sostenibilità ei livelli i attività raiunti. La pesante recessione in atto scaturita alla crisi finanziaria lobale ha, tuttavia, rasticamente mutato il contesto i riferimento, riuceno in misura sinificativa la omana potenziale. La stretta creitizia, associata alla iffusa aspettativa i parziale ripieamento elle quotazioni, hanno i fatto creato un eviente ivaricazione tra le aspettative ell offerta e le nuove isponibilità ella omana. Il perurare i tale situazione i squilibrio, oltre a avere effetti marcatamente neativi sui livelli i attività, espone al rischio i bruschi aeuamenti al ribasso elle quotazioni. La tenenza ribassista in atto, seppure ancora piuttosto contenuta, rappresenta unque un elemento i salvauaria el sistema, altrimenti esposto al rischio i un tracollo. Se la flessione ei prezzi si confiura come un passaio imprescinibile per un ritorno i interesse verso il settore, non meno importante può irsi la ricomposizione i una isponibilità creitizia analoa a quella che ha accompanato la fase ascenente el mercato immobiliare. La selettività con cui, in questa fase, le banche estiscono le eroazioni, finisce, infatti, per impeire la trasmissione al comparto (e all economia in enerale) eli stimoli erivanti a una politica monetaria mai, in epoca recente, così massicciamente espansiva. Tabella 2 - Prezzi i abitazioni nuove Variazioni semestrali e previsioni (%) I 08 - II Milano -2,2-6,5 Roma -0,2-8,0 Aree Urbane -1,0-7,0 Italia 1,2-4,5 Fonte: Nomisma. La iscesa ei tassi se favorisce le familie che hanno mutui a tasso variabile I rilevanti interventi sul tasso ufficiale i sconto, al i là eli iniscutibili vantai arantiti alle familie alle prese con ebiti a tasso variabile, hanno avuto fin qui moesti effetti i stimolo all attività immobiliare. In tale quaro, l effettiva isponibilità i aiuti pubblici al sistema bancario, sotto forma i finanziamenti a restituire una volta superata la fase critica, riurrebbe l impatto el creit crunch a familie e imprese, che oi aisce sotto traccia. E i tutta evienza che la concessione i un sosteno pubblico ebba necessariamente comportare la contestuale previsione i strumenti che consentano i verifi- Nomisma [ 11 ]

12 non sembra al momento in rao i riare slancio al settore care l effettivo trasferimento ei benefici alle varie componenti i omana creitizia. In ultima analisi, la tenuta el sistema immobiliare e, inirettamente, i quello economico pare essere strettamente connessa alla capacità i taluni fattori i arantire un sinificativo milioramento ell accessibilità al settore. Il rischio, tutt altro che remoto, è che ciò non possa comunque prescinere a una sensibile riuzione elle quotazioni rispetto ai livelli attuali. L uscita alla crisi, che pare tutt altro che prossima, non comporterà, comunque, l immeiato ritorno ella omana sui livelli che hanno caratterizzato li anni più marcatamente espansivi el mercato immobiliare, quano la facilità i accesso al creito e l errata convinzione che i valori fossero estinati perennemente a crescere avevano inotto molte familie a miliorare la propria conizione abitativa. La ricomposizione i un quaro macroeconomico positivo spinerà, almeno inizialmente, a privileiare impiehi i importo unitario più contenuto, in attesa che si consolii una prospettiva favorevole in un orizzonte, quantomeno, i meio perioo. Nomisma [ 12 ]

13 Bibliorafia Aenzia el Territorio (2007), Rapporto sui mutui ipotecari estinati all acquisto i abitazioni Aenzia el Territorio (2007), Rapporto sui mutui ipotecari estinati all acquisto i abitazioni Banca Italia, Bollettino Statistico, anni vari. Banca Italia (ennaio 2009), Bollettino Economico. BCE (febbraio 2009), Risultati ell inaine i ennaio sul creito bancario nell area euro, Bollettino mensile. BCE (ennaio 2009), Ricchezza immobiliare e consumi privati nell area ell Euro, Bollettino mensile. BCE (novembre 2008), Bollettino mensile. BCE (febbraio 2008), La cartolarizzazione nell area ell Euro, Bollettino mensile. European Securitisation Forum, Securitisation Data Report, anni vari. Il Sole 24 Ore, Consulente Immobiliare, anni vari. International Monetary Fun IMF (2008), The chanin housin cycle an the implications for monetary policy (estratto a) Worl Economic Outlook. Mutuionline, Osservatorio sui mutui, anni vari. Nomisma (2007), Rapporto sulla conizione abitativa in Italia: fattori i isaio e strateie i intervento, Ministero elle Infrastrutture. Nomisma (2008), Il valore elle aranzie immobiliari Basilea 2 tra vincolo e opportunità, Ara Eitrice. Nomisma (2008), Rapporto sulla Finanza Immobiliare. Nomisma, Osservatorio sul Mercato Immobiliare, anni vari. Nomisma (2008), Gli effetti reali eli eccessi finanziari lobali La situazione el mercato immobiliare italiano e le ricaute sul sistema bancario, Quaerni per l Economia, Numero 1. Nomisma CRIF (icembre 2008), Osservatorio sulla Finanza per i Piccoli Operatori Economici. Nomisma SpA Straa Maiore, Bolona quaerniperleconomia@nomisma.it Nomisma [ 13 ]