Il ruolo del venture capital in Italia: comparazione internazionale e opportunità di sviluppo (first draft) Massimiliano Magrini Raffaele Mauro

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1 Il rul del venture capital in Italia: cmparazine internazinale e pprtunità di svilupp (first draft) Massimilian Magrini Raffaele Maur Agst 2010 Abstract L imprenditrialità innvativa è una leva fndamentale per la crescita ecnmica delle nazini, nei casi di success il capitale di rischi ha spess assunt un rul determinante. Anche nel cntest italian, il sistema del venture capital può essere cnsiderat cme un fattre imprtante per la cmpetitività del paese, una delle chiavi principali per creare cndizini di prsperità nel lung perid, generand ricchezza e ccupazine. L apprt di capitale di rischi è inltre un dei maggiri vettri dell innvazine, funge da stiml cmplessiv capace di incentivare la ricerca applicata e di incrementare la cmpetitività delle imprese. Gli scenari di svilupp futuri sn mlteplici e dipendn dalle scelte pubbliche che verrann attuate. Identificand i mdell di svilupp più apprpriati, tramite una cmparazine internazinale, verrà esplrata la pssibile evluzine dell ecsistema dell innvazine in Italia. Indice 1) Innvazine e svilupp 2) Favrire l imprenditrialità 3) Perché il venture capital è imprtante 4) I mdelli di evluzine del venture capital: un schema di riferiment 5) Quale futur per il capitale di rischi in Italia? Bibligrafia CEO, Annapurna Ventures. Assciate, Annapurna Ventures. 1

2 1) Innvazine e svilupp L innvazine è un dei cardini dell svilupp ecnmic mdern ed è l strument specific dell imprenditrialità 3. Dalle prime analisi di Schumpeter fin alle terie della crescita endgena è stat dimstrat cme imprese, regini, stati dve si cncentran innvazine tecnlgica, ricerca scientifica, investiment in capitale uman, e imprenditrialità presentin le migliri prspettive per la creazine di ricchezza e ccupazine. Il ptere trasfrmativ delle idee sta aumentand prgressivamente: il paradigma prduttiv attuale è basat sulla cnscenza, un cntest in cui le innvazini nell infrmatica e nelle telecmunicazini permettn di cndividere e mdificare cstrutti cgnitivi su una scala impensabile fin qualche ann fa 4. Si è verificat un crtcircuit tra due fenmeni: l accelerazine dell evluzine tecnlgica e l esistenza, in alcune zne del pianeta, di una frma particlare di capitalism che incentiva frtemente l imprenditrialità innvativa. Nei casi di maggire success, cme in Silicn Valley, la miscela è cstituita dalla retrazine reciprca tra sviluppi in ambit tecn-scientific, innvazini finanziarie (sistema del venture capital), plitiche pubbliche adeguate (supprt all svilupp del capitale uman, creazine di research universities), apertura ai talenti ed una cultura capace di tllerare il rischi. Si tratta di un prcess mlt prfnd: cme sttlinean alcuni sservatri, ad esempi Sara Lacy 5, dietr l ttimism e la retrica della new ecnmy alla fine degli anni 90 era presente un prcess strutturale che nn si è fermat cn la blla dt-cm. Ad esempi, anche tenend cnt delle scillazini intermedie, il livell di investimenti in venture capital ha mstrat, dal 1985 al 2007, un tass annuale di crescita cmpsit, crrett per l inflazine, dell 11% 6. Negli Stati Uniti, dal 1970 al 2008, per gni dllar investit nel venture capital sn stati generati 6,36$ di reddit 7. Nnstante la nuva cntrazine degli investimenti dvuta alla crisi finanziaria, i cui esiti sn ancra incerti, è pssibile cnstatare cme le rganizzazini di success sn a caccia di innvazini, che sian prdtti 3 Drucker Peter F., Innvatin and Entrepreneurship: Practice and Principles, New Yrk, Harper Rw, Analisi apprfndite sulla struttura e della dinamica della scietà in rete sn presenti in Castells Manuel, The Infrmatin Age: Ecnmy, Sciety and Culture. Vl. I The Rise f the Netwrk Sciety, Blackwell, 1996; trad. it. La nascita della scietà in rete, Università Bccni Editre, Milan, Lacy Sarah, Once Yu're Lucky, Twice Yu're Gd: The Rebirth f Silicn Valley and the Rise f Web 2.0, Gtham, Un punt di vista italian sulla blla delle dt-cm è identificabile in Rampini Federic, Dall eufria al crll La secnda vita della New Ecnmy, Laterza, Rma-Bari, Cendrwski H., Martin J.P., Petr L.W., Wadecki A.A., Private Equity: Histry, Gvernance and Operatins, Wiley Finance, A.A.V.V., Venture Impact: The Ecnmic Imprtance f Venture Capital-Backed Cmpanies t the U.S. Ecnmy, Natinal Venture Capital Assciatin - IHS Glbal Insight,

3 business mdel, utilizzand in md crescente la griglia di pprtunità generate da Internet. Spess si tratta di innvazini rganizzative, un riarrangiament di fattri di prduzine all intern di un stess paradigma tecnlgic, ma nn da men esse pssn prtare a dei benefici ntevli 8. Alcune tecnlgie infrmatiche - velcità dei prcessri, numer di transistr per CPU, capacità di memria, quantità di bit trasmissibile per unità di temp - stann sperimentand da alcuni decenni una curva di crescita espnenziale. In mlti settri prduttivi, nei prssimi dieci anni, sarà necessari prepararsi per le cnseguenze e gli shck legati alla presenza di una enrme capacità di elabrazine, memrizzazine e trasmissine di infrmazini. Interi mercati, cme è accadut recentemente a quell della prduzine e della istribuzine dei prdtti musicali, verrann prbabilmente ristrutturati in md radicale. Alcuni ambiti cnscitivi, cme la bilgia mleclare la farmaclgia, si trasfrmerann sempre più in tecnlgie dell infrmazine, mdificand le relative prfessini ed i business crrelati. Cme cnseguenza di tutt ciò, il sistema ecnmic glbale sta aumentand il su livell di sensibilità ai cambiamenti: le innvazini nell us sciale delle tecnlgie hann ggi una capacità di diffusine estremamente rapida, pssn prtare a mdificare in breve temp il md di vivere e di lavrare di milini di persne. L avvicendarsi dei paradigmi tecnlgici, l accumulazine di innvazini incrementali ed i salti creati dalle innvazini di tip disruptive, prtan alla creazine cntinua di pprtunità che pssn essere intercettate e prmsse dal sistema del venture capital. Il futur è imprevedibile, ma alcuni di questi trend sn piuttst rbusti ed è pssibile sservare da vicin la lr evluzine. I prcessi di svilupp pssn essere indirizzati in md pr-attiv, una sfida che l Italia può e deve affrntare 9. 2) Favrire l imprenditrialità Creare ricchezza e ccupazine è un biettiv priritari per le ecnmie dei paesi avanzati. Da un punt di vista stric, una delle migliri mdalità per ffrire un stiml di breve termine al sistema prduttiv nazinale è favrire l svilupp di imprese innvative. Secnd Baumal, Litan e Schramm 10, le principali indicazini per sviluppare un ecnmia imprenditriale efficace sn: 8 Gambardella Alfns, Innvazine e svilupp: miti da sfatare, realtà da cstruire, Egea, Milan, Per una trattazine sistematica del rapprt tra innvazine, venture capital e plitiche pubbliche cn riferiment al cas italian, cnsultare Pil Elserin, Per nn perdere il futur: appunti per l innvazine e la cmpetitività dell Italia, Guerini e Assciati, Milan, Baumaul William J., Litan Rbert E., Schramm Carl J., Gd Capitalism, Bad Capitalism, and the Ecnmics f Grwth and Prsperity, Yale University Press, New Haven-Lndn, 2007; tr.it. Capitalism bun capitalism cattiv: L imprenditrialità e i sui nemici, prefazine di Franc Amatri, Università Bccni Editre, Milan, 2009, pp e pp Vedere anche AA.VV., Kauffman Thughtbk 2009, Ewing Marin Kauffman Fundatin, Kansas City,

4 Rendere facile l apertura/chiusura di un impresa; Rendere giuridicamente e culturalmente accettabile il falliment; Avere un sistema finanziari che pssa incentivare l imprenditrialità innvativa; Attuare una reglamentazine/dereglamentazine apprpriata, che sia al pass cn i mutamenti cntinui del sistema ecnmic; Ricmpensare la prduzine di nuve idee ed il lr trasferiment in ambit cmmerciale; Sstenere le attività di ricerca e svilupp; Scraggiare le rendite e le attività che puntan unicamente a spartire la ricchezza, senza crearla; Ridurre i disincentivi fiscali e l eccess di tassazine sulle attività prduttive e sul lavr in generale; Ridurre le attività criminali e le frme di cncrrenza sleale (le sacche di evasine fiscale); Fare in md che le imprese cnslidate sian incentivate a cntinuare ad innvare e nn blccare la cncrrenza nei mercati; Diffndere la cultura dell imprenditrialità nei sistemi di istruzine; Favrire il cmmerci e gli investimenti esteri. Si tratta di misure che, pur dvend essere adattate ai singli territri e ai diversi cntesti culturali, presentan dei casi di success significativi dal punt di vista della cmparazine internazinale. Ci sn evidenze slide che la prmzine dell imprenditrialità innvativa sia una strategia ad alt impatt che, rispett ad altre, ha il vantaggi di rendere più efficace l utilizz delle risrse già esistenti e di nn prdurre inefficienze nel lung termine 11. 3) Perché il venture capital è imprtante L biettiv di quest lavr è stimlare il dibattit sul rul strategic del capitale di rischi per la cmpetitività dell ecnmia Italiana nel lung perid 12. Cme è nt, il venture capital è il finanziament di aziende di recente cstituzine che peran in settri ad alta crescita. Si tratta di una frma di investiment che ha un ttica di lung termine, tendenzialmente pc liquida e cn un livell di rischi significativ, che ha l biettiv di ttenere rendimenti cmparativamente più elevati 11 Su quest tema, una survey tra i principali intermediari italiani è stata realizzata dalla Banca d Italia in cllabrazine cn l AIFI: AA.VV., Il Private Equity in Italia, Banca d Italia Questini di Ecnmia e Finanza n 41 (ccasinal papers), Febbrai Nel rest della trattazine si intenda l espressine capitale di rischi cme sinnim di venture capital, anche se il termine può avere un accezine più ampia che include le perazini legate al private equity e alle fasi successive del cicl di vita dell impresa. 4

5 rispett ad altre frme di impieg di fndi 13. Il venture si struttura tradizinalmente per fasce di investiment di imprt crescente, legate spess ad interlcutri specializzati: fndi iniziali legati all angel investing (50-200k ), fndi seed-early stage (200k-2M ), secnd rund (2M 5M ), grwth capital (5M-50M ). In particlare, nel cas italian, risulta carente la fascia early stage, il prim stadi del venture capital e base cruciale per il lanci di prgetti innvativi. Nel rapprt The Glbal Venture Capital and Private Equity Attractiveness Index , realizzat dalla IESE Business Schl in cllabrazine cn Ernst Yung, l Italia è cllcata al ventinvesim pst nella classifica mndiale per attrattività del su sistema ecnmic nei cnfrnti di tali frme di investiment. Secnd quest studi la principale minaccia per il mercat del capitale di rischi nei prssimi anni cnsiste nel limited VC rle in supprting R&D activity and early stage financing in innvative ventures. Quest fattre è legat alle tradizinali deblezze del cntest italian: tassazine eccessiva, pes rilevante dei settri maturi espsti alla cncrrenza internazinale, struttura inefficiente del mercat del lavr, bass livell di investiment e ridtta penetrazine di Internet 14. Si tratta di elementi che hann un impatt al di là degli peratri specializzati e dei sggetti cinvlti direttamente: il legame tra venture capital e svilupp ecnmic è mlt chiar ed è stat identificat da diverse fnti. Una maggire incidenza di investimenti in imprese innvative nelle lr prime fasi di attività è crrelat ad un increment della crescita ecnmica, dell ccupazine e dei principali di indicatri di innvazine. Ad esempi, negli Stati Uniti le venture backed cmpanies prducn una ricchezza pari al 21% del PIL e dann lavr all 11% degli ccupati nel settre privat 15. Inltre, le aziende sstenute dal venture capital sn maggirmente perfrmative ed ttengn risultati superiri alle altre imprese sia in termini di reddit prdtt sia in termini nuvi psti di lavr generati. Quest è ver in particlare per i fndi che peran nel prim quartile, che agiscn cn un apprcci hands n, supprtand gli imprenditri nell svilupp del business e nel netwrking cmmerciale e finanziari 16. Secnd un recente studi della Ewing Marin Kauffman Fundatin, in media le aziende ad alta crescita, il tp 1% del 13 Per un inquadrament generale cnsultare Gervasni Anna, Sattin Fabi L., Private equity e venture capital: manuale di investiment nel capitale di rischi, Guerini e Assciati, Milan, (IV ed. aggirnata, 2008). Vedere anche Gmpers Paul, Lerner Jsh, The Venture Capital Cycle, MIT Press, Bstn Per una rassegna sull evluzine del sistema cmpetitiv italian, cnsultare Amatri Franc, Andrea Clli, Impresa e industria in Italia dall Unità a ggi, Marsili, Venezia, Per il cas specific del venture capital e del private equity, vedere Di Girgi Girgi, Di Odard Massim, Venture Capital e Private Equity in Italia, Minister dell Ecnmia e delle Finanze Dipartiment del Tesr, Wrking Paper n 3, Marz Una descrizine dei primi esperimenti di V.C. in Italia è riscntrabile anche in Pil Elserin, Il sgn di un impresa - Dall Olivetti al venture capital: una vita nell infrmatin technlgy, Il Sle 24 Ore, A.A.V.V., Venture Impact: The Ecnmic Imprtance f Venture Capital-Backed Cmpanies t the U.S. Ecnmy, Natinal Venture Capital Assciatin - IHS Glbal Insight, Per delle testimnianze dirette cnsultare Tan Yanglan, The Way f the VC: Having Tp Venture Capitalists n Yur Bard, Wiley Asia, Singapre,

6 campine statunitense, hann creat il 40% dei nuvi psti di lavr. E un tip di cnclusine che evidenzia l imprtanza dell imprenditrialità innvativa e della creazine di nuve aziende nei settri ad alta crescita 17. Nel cas eurpe le cifre sn più cntenute ma il ptenziale di svilupp è più elevat. Si raggiungn dai 5 ai 6 miliardi di Eur annui di investimenti e, nel 2004, il ttale degli impiegati nelle venture backed cmpanies eurpee è stat, secnd i dati EVCA (Eurpean Private Equity and Venture Captial Assciatin) di 1 miline di unità. Ciò ha cmprtat una crescita cumulativa dell ccupazine generata del 30,5% dal 1997 al 2004, vale a dire una crescita annuale del 2,4%, significativamente superire alle media delle altre aziende cn un 0,7% 18. Il cntest eurpe, cme argmentat nel white paper dell EVCA nel marz 2010, è prnt per una nuva fase di svilupp, cn particlare riferiment alla necessità di un aument dei fndi privati, in particlare da sggetti che peran su scala internazinale, da investire nell ambit del venture capital 19. Quest deve avvenire in un cntest di miglirament delle plitiche fiscali per le start up, di maggire integrazine dei mercati, cn una visine strategica di lung termine che pssa prtare l spazi eurpe ad essere attrattiv nei cnfrnti degli investitri glbali. Il nuv ambiente cmpetitiv sarà mlt differente dagli anni passati, essend segnat dal trauma della crisi ecnmica mndiale, dal cambiament prfnd della dinamica di alcuni settri della finanza, dalle nuve frme di reglazine pubblica adttate in mlti paesi e dal cambiament dell equilibri di ptere glbale, all intern del quale i paesi asiatici hann un pes mlt maggire 20. In quest nuv scenari, gli peratri del venture capital sperimenterann un prcess di adattament che prterà alcuni di essi a spravvivere, mantenend viv il mtre dell innvazine cn caratteristiche diverse rispett al passat. 4) I mdelli di evluzine del venture capital: un schema di riferiment Il sistema venture capital ha vissut diverse incarnazini in varie aree del mnd. Il mdell di maggire efficacia è ntriamente rappresentat dalla Silicn Valley, un cas di success che ha prdtt numersi tentativi di imitazine. In alcune 17 Stangler Dane, High Gwth Firms and the Future f American Ecnmy, Kauffman Fundatin Research Series, Firm Frmatin and Ecnmic Grwth, Marz Per un esempi di analisi sul cas italian cnsultare Gervasni Anna, Bllazzi Francesc, Del Giudice Rbert, Sartri Massimilian, Venture capital e svilupp ecnmic, Guerini e Assciati, Milan AA.VV., Emplyment cntributin f Private Equity and Venture Capital and Eurpe, EVCA Research Paper, Nvembre Un studi precedente è AA.VV., Survey f the Ecnmic and Scial Impact f Venture Capital in Eurpe, EVCA Research Paper, Giugn AA.VV., EU2020: The perspective f early stage venture capital investrs, EBAN Psitin Paper, Giugn Schwartz Dan, The Future f Finance: Hw Pirvate Equity and Venture Capital Will Shape the Glbal Ecnmy, Wiley - Asia, Singapre, Per una survey tra gli addetti del settre AA.VV., Glbal Trends in Venture Capital Reprt, Delitte,

7 zne gegrafiche si è sviluppata la massa critica capace di attrarre investimenti su scala internazinale e di frnire un ambiente favrevle alla nascita di start up. Tuttavia, ci sn stati altrettanti casi di insuccess, specialmente a causa di prgrammi gvernativi incapaci di mantenere la struttura di incentivi necessaria per l svilupp di un ambiente imprenditriale dinamic 21. Cme schema di riferiment, è pssibile inquadrare i mdelli di svilupp del venture capital in tre idealtipi fndamentali. a- Il mdell della Silicn Valley: un ecsistema di attri privati, fndi e università che impiega liquidità racclta tramite fndi pensine, endwment universitari, singli indivudi. All intern di una zna territrialmente delimitata, tramite l attivazine di effetti netwrk rilevanti, si sn cncentrati principali investitri ed una quantità ntevle di venture backed cmpanies. Tra i ndi fndamentali della rete sn presenti università rientate alla ricerca, cme la Stanfrd University, che generan un fluss cstante di capitale uman e idee ptenzialmente trasferibili sul mercat. Il mdell di svilupp ha avut un stiml iniziale dalla ricerca militare, ma cn il passare del temp si è svinclat dalla spesa pubblica e da alcuni decenni si regge principalmente sull attrazine di investimenti privati. b- Il mdell cntinentale eurpe: si tratta di un schema tp-dwn, dve gli stati spess identifican ed indirizzan i settri da finanziare. In mlti paesi eurpei, cn esiti di efficacia variabile, i gverni sn intervenuti direttamente per favrire la creazine di attività imprenditriali. In termini dimensinali, l esempi maggire è rappresentat dalla Francia che nel secnd trimestre del 2010 ha vist nascere il 21% delle attività di investiment eurpee (il primat nell Eurpa extra-cntinentale resta del Regn Unit cn il 32%), 221 milini di Eur investiti e la realizzazine di 74 deals. Un dei vettri principali è CDC Enterprises, un fnd di fndi statale specializzat in perazini di private equity. c- Il mdell ibrid: una strategia che, cme nel cas di Israele cn l Yzma Grup, si basa su strutture di venture capital finanziate tramite il c-investiment pubblicprivat. La stria del mdell israelian è spess citata nella letteratura vist l impatt significativ delle plitiche pubbliche: tramite l Yzma Venture Fund si è passati in pchi anni da un fnd di VC nel 1992 a 10 fndi e 122 aziende qutate. Si tratta di un cas dve si è cmunque verificata la cnvergenza di vari fattri: culturali, geplitici e di reglazine gvernativa efficace 22. Nel creare terren fertile per l svilupp di un 21 Lerner Jsh, Why Public Effrts t Bst Entrepreneurship and Venture Capital Have Failed--and What t D Abut It, Princetn University Press, Per una trattazine dettagliata sull architettura e sull evluzine di Yzma, cnsultare Avnimelech Gil, VC Plicy: Yzma Prgram 15-Years Perspective, CBS - Cpenhagen Business Schl Summer Cnference,

8 ecsistema nei settri ad alta tecnlgia hann svlt un rul imprtante anche la qualità del sistema universitari e l adzine di plitiche meritcratiche 23. 5) Quale futur per il capitale di rischi in Italia? Secnd i dati dell AIFI, riguardanti il mercat cmplessiv del private equity e del venture capital, nel 2009 si è verificata in Italia una cntrazine degli investimenti, della capacità di racclta, della dimensine media delle perazini, della leva finanziaria, ma all stess temp è aumentat il pes della cmpnente early stage e dell high tech 24. Per quant riguarda il venture capital, secnd l ultim rapprt VeM (Venture Captial Mnitr), nel 2009 in Italia sn state cncluse 20 perazini, prevalentemente nel settre ICT cn una dimensine media dell investiment di 1,4 Milini di Eur 25. In quest cntest è pssibile iptizzare, traend ispirazine da alcuni casi di success al livell internazinale, la creazine di un fnd di fndi in Italia, cn l biettiv di aumentare il vlume delle perazini tramite l stiml generat dal cinvestiment pubblic-privat in fndi di venture capital. Per sviluppare questa idea, tenend cnt della stria del paese, è di grande imprtanza delineare gli assi fndamentali dell architettura di quest fnd, quest all scp di garantirne l efficacia e di evitare le frme tipiche di us distrt delle risrse pubbliche. Alcune caratteristiche imprtanti del fnd di fndi dvrebber essere: Selezine dei fndi target sulla base della capacità di raccgliere risrse dai privati; Mantenere la giusta struttura di incentivi, mnitrand la perfrmance e filtrand i partecipanti ad gni rund; Effettuare una due diligence adeguata; Avere un ambit temprale limitat; Mantenere l apertura a nuvi entranti, anche piccli, ad gni rund; Per la quta di cinvestiment privat, prmuvere l apertura agli peratri internazinali; Evitare l inseriment di barriere territriali (ex: crsie preferenziali per una determinata regine area del territri nazinale). Anche il rapprt EVCA del marz 2010 Clsing gaps and mving up a gear: the next stage f venture capital s evlutin in Eurpe, supprta cinvestiment 23 Senr Dan, Singer Saul, Start-Up Natin: The Stry f Israel s Ecnmic Miracle, Cuncil f Freign Relatins, Twelve, New Yrk, Il cas israelian è discuss anche in Abravanel Rger, Meritcrazia - Quattr prpste cncrete per valrizzare il talent e rendere il nstr paese più ricc e più giust, Garzanti, Milan, AA.VV, Il mercat italian del Private Equity e del venture capital nel 2009, Survey AIFI- PricewaterhuseCpers, AA.VV., Venture Capital Mnitr 2009, Osservatri Venture Capital Mnitr VeM,

9 pubblic-privat per le YIC (yung innvative cmpanies) cn alcuni distingu imprtanti 26. In ess si sttlinea cme i prblemi del venture capital eurpe sian di natura strutturale più che culturali. Serve attirare i grandi investitri e ridurre le barriere nazinali, creand strutture di incentivi efficace per un settre che, pur avvalendsi dell stiml stiml pubblic, pssa aut-sstenersi in md rapid. Le iniziative necessarie per miglirare l ecsistema sn cmunque numerse, dat che il sistema universitari, la plitica fiscale ed l inefficienza della burcrazia spess nn crean un ambiente favrevle. Da un punt di vista sciale, è pssibile identificare alcune risrse nn sfruttate a sufficienza, cme, ad esempi, la diaspra italiana all ester. In altri cntesti questa è stata sfruttata in md prattiv, cme nel cas dell India cn la rete TiE (The Indus Entrepreneurs), un netwrk di espatriati che ha cntribuit nell incentivare l imprenditrialità innvativa nel paese di rigine. I casi di success di italiani in Silicn Vally sn numersi e si ptrebber trvare delle frme di interazine efficaci 27. Un esempi di plitica efficace, che ra rischia di rientrare per via delle spinte prteziniste successive alla crisi ecnmica, è l Start up visa act negli Stati Uniti, un iniziativa che favrisce l ingress nel paese di immigrati capaci di attrarre 250 mila dllari di fndi per nuve iniziative imprenditriali 28. Attingend a risrse intellettuali e finanziarie su scala glbale, tramite plitiche pubbliche accurate e cn la giusta visine di lung termine, in futur ptrà essere pssibile generare nuve pprtunità nei settri ad alta crescita, cnsentend all Italia di sviluppare cmpiutamente il su ptenziale. 26 AA.VV., Clsing gaps and mving up a gear: The next stage f venture capital s evlutin in Eurpe, EVCA Venture Capital White Paper, Marz Vedere anche AA.VV., EU2020: The perspective f early stage venture capital investrs, EBAN Psitin Paper, Giugn Kstris Firella, Rssi Gianfranc, I leni della Silicn Vally Strie geniali di italiani all ester, Guerini e Assciati, Milan, Per una rassegna generale sull impatt delle migrazini sull innvazine e sulla crescita ecnmica, vedere Flrida Richard, The Rise f the Creative Class, And Hw It's Transfrming Wrk, Leisure and Everyday Life, Basic Bks, New Yrk, 2002; trad. It. L ascesa della nuva classe creativa, Mndadri, Milan,

10 Bibligrafia AA.VV., EU2020: The perspective f early stage venture capital investrs, EBAN Psitin Paper, Giugn AA.VV., Clsing gaps and mving up a gear: The next stage f venture capital s evlutin in Eurpe, EVCA Venture Capital White Paper, Marz AA.VV., Venture Capital Mnitr 2009, Osservatri Venture Capital Mnitr VeM, A.A.V.V., Venture Impact: The Ecnmic Imprtance f Venture Capital-Backed Cmpanies t the U.S. Ecnmy, Natinal Venture Capital Assciatin - IHS Glbal Insight, AA.VV., Glbal Trends in Venture Capital Reprt, Delitte, AA.VV, Il mercat italian del Private Equity e del venture capital nel 2009, Survey AIFI-PricewaterhuseCpers, AA.VV., Kauffman Thughtbk 2009, Ewing Marin Kauffman Fundatin, Kansas City, AA. VV., The Glbal Venture Capital and Private Equity Attractiveness Index , IESE Business Schl - Ernst Yung, AA.VV., Il Private Equity in Italia, Banca d Italia Questini di Ecnmia e Finanza n 41 (ccasinal papers), Febbrai AA.VV., Emplyment cntributin f Private Equity and Venture Capital and Eurpe, EVCA Research Paper, Nvembre AA.VV., Survey f the Ecnmic and Scial Impact f Venture Capital in Eurpe, EVCA Research Paper, Giugn Abravanel Rger, Meritcrazia - Quattr prpste cncrete per valrizzare il talent e rendere il nstr paese più ricc e più giust, Garzanti, Milan, Amatri Franc, Andrea Clli, Impresa e industria in Italia dall Unità a ggi, Marsili, Venezia, Avnimelech Gil, VC Plicy: Yzma Prgram 15-Years Perspective, CBS - Cpenhagen Business Schl Summer Cnference, Baumaul William J., Litan Rbert E., Schramm Carl J., Gd Capitalism, Bad Capitalism, and the Ecnmics f Grwth and Prsperity, Yale University Press, New Haven-Lndn, 2007; tr.it. Capitalism bun capitalism cattiv: L imprenditrialità e i sui nemici, prefazine di Franc Amatri, Università Bccni Editre, Milan, Castells Manuel, The Infrmatin Age: Ecnmy, Sciety and Culture. Vl. I The Rise f the Netwrk Sciety, Blackwell, 1996; trad. it. La nascita della scietà in rete, Università Bccni Editre, Milan, Cendrwski H., Martin J.P., Petr L.W., Wadecki A.A., Private Equity: Histry, Gvernance and Operatins, Wiley Finance,

11 Di Girgi Girgi, Di Odard Massim, Venture Capital e Private Equity in Italia, Minister dell Ecnmia e delle Finanze Dipartiment del Tesr, Wrking Paper n 3, Marz Drucker Peter F., Innvatin and Entrepreneurship: Practice and Principles, New Yrk, Harper Rw, Flrida Richard, The Rise f the Creative Class, And Hw It's Transfrming Wrk, Leisure and Everyday Life, Basic Bks, New Yrk, 2002; trad. It. L ascesa della nuva classe creativa, Mndadri, Milan, Gambardella Alfns, Innvazine e svilupp: miti da sfatare, realtà da cstruire, Egea, Milan, Gervasni Anna, Bllazzi Francesc, Del Giudice Rbert, Sartri Massimilian, Venture capital e svilupp ecnmic, Guerini e Assciati, Milan Gervasni Anna, Sattin Fabi L., Private equity e venture capital: manuale di investiment nel capitale di rischi, Guerini e Assciati, Milan, (IV ed. aggirnata, 2008) Gmpers Paul, Lerner Jsh, The Venture Capital Cycle, MIT Press, Bstn Kstris Firella, Rssi Gianfranc, I leni della Silicn Vally Strie geniali di italiani all ester, Guerini e Assciati, Milan, Lacy Sarah, Once Yu're Lucky, Twice Yu're Gd: The Rebirth f Silicn Valley and the Rise f Web 2.0, Gtham, Lerner Jsh, Why Public Effrts t Bst Entrepreneurship and Venture Capital Have Failed--and What t D Abut It, Princetn University Press, Pil Elserin, Per nn perdere il futur: appunti per l innvazine e la cmpetitività dell Italia, Guerini e Assciati, Milan, Pil Elserin, Il sgn di un impresa - Dall Olivetti al venture capital: una vita nell infrmatin technlgy, Il Sle 24 Ore, Rampini Federic, Dall eufria al crll La secnda vita della New Ecnmy, Laterza, Rma-Bari, Schumpeter Jseph A., Terie der wirtschaftlichen Entwicklung, Duncker Humblt, Berlin, 1946; trad. it. Teria dell svilupp ecnmic, Sansni, Firenze, 1977, in particlare pp Schwartz Dan, The Future f Finance: Hw Pirvate Equity and Venture Capital Will Shape the Glbal Ecnmy, Wiley - Asia, Singapre, Senr Dan, Singer Saul, Start-Up Natin: The Stry f Israel s Ecnmic Miracle, Cuncil f Freign Relatins, Twelve, New Yrk, Stangler Dane, High Gwth Firms and the Future f American Ecnmy, Kauffman Fundatin Research Series, Firm Frmatin and Ecnmic Grwth, Marz Tan Yanglan, The Way f the VC: Having Tp Venture Capitalists n Yur Bard, Wiley Asia, Singapre,

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