Mensile Valute. BCE dall esito scontato, timori di contagio affossano l euro. 12 luglio Nota mensile. Intesa Sanpaolo Servizio Studi e Ricerche

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1 BCE dall esito scontato, timori di contagio affossano l euro EUR: tassi in rialzo all,5%, spaventa l effetto contagio. Nella conferenza stampa successiva alla scontata decisione di rialzare i tassi all,5, il Governatore della BCE Trichet ha dichiarato che l aumento è stato giustificato dai rischi rialzisti sulla dinamica dei prezzi derivati da energia e materie prime. Dal fronte dell economia reale, i dati congiunturali mostrano una lieve decelerazione, ma le prospettive per il semestre indicano che la crescita della zona euro proseguirà a ritmo più lento e in un contesto di grande incertezza. Ulteriori aggiustamenti dei tassi potranno quindi risultare necessari. Nel linguaggio della BCE, tale espressione indica che la Banca centrale non è orientata ad alzare nuovamente i tassi nella prossima riunione ( agosto), ma che si prenderà una pausa per poi agire nuovamente, con tutta probabilità, in autunno. Il nostro scenario centrale di un tasso refi all,75% a fine appare quindi plausibile. I timori di contagio della crisi del debito anche a Paesi più grandi, che non siano Grecia e Portogallo, rischiano di rendere inutili le attese di rialzo BCE indebolendo nel breve la valuta unica. USD: quadro economico complesso, valuta premiata come bene rifugio. Le titubanze sul dollaro sono giustificate dai numerosi segnali di rallentamento dell'economia americana, non ultimo il pessimo dato sul mercato del lavoro di giugno, che non lasciano dubbi circa la fermezza della politica espansiva della Fed, come ribadito anche nella riunione del giugno, quando l istituto centrale ha sottolineano l aumento dell inflazione e il temporaneo rallentamento del ciclo economico. In aggiunta resta la forte questione del debito pubblico americano che ha spinto le agenzie di rating a considerazioni molto dure sulla politica fiscale statunitense e sulle scelte per rimediare ad una situazione giudicata rischiosa e quasi insostenibile, visto anche il disaccordo politico e le difficoltà dell Amministrazione Obama. A sostegno della divisa USA è la ridotta propensione al rischio degli investitori in relazione al ruolo di valuta rifugio del dollaro. Gli operatori, rispetto al mese precedente, sono tornati a preferire asset decisamente più difensivi come dollaro (e oro) allontanandosi dall euro. GBP: la Banca d'inghilterra lascia tassi e acquisto titoli invariati. In linea con le aspettative di mercato la Banca d'inghilterra ha dato conferma dell'attuale costo del denaro a,5%, livello invariato ormai da marzo 9. Stabile inoltre a miliardi di sterline l'ammontare complessivo delle misure di 'quantitative easing'. Il meeting di questo mese è stato di fatto, un non-evento visto quanto il mercato avesse già scontato le decisioni prese. Resta evidente che un ulteriore indebolimento della sterlina è compatibile solo con un ulteriore aggravio del già compromesso quadro economico inglese a cui certo non giovano le ultime turbolenze di taglio politico, mentre le attese sul rialzo dei tassi, si spostano molto aldilà nel tempo. JPY: BoJ ferma, migliorano le stime. La riunione della BoJ del luglio si è conclusa con tassi fermi fra e,%, l istituto ha annunciato aspettative migliori per l'economia, incoraggiata dalla produzione industriale e dai segnali crescenti di ripresa dopo il terremoto di marzo. La Banca centrale ha anche lanciato un allarme sui paesi emergenti che devono coniugare una crescita economica sostenibile con inflazione sotto controllo e sulle correzioni al bilancio USA oltre alla crisi del debito della zona euro. Sul post-terremoto, il Primo Ministro Kan ha proposto un budget supplementare di trilioni di yen, il cui finanziamento utilizzerebbe fondi già disponibili senza richiedere nuove emissioni di titoli. Il costo totale della ricostruzione nelle ultime stime del Governo è intorno 6,5 trilioni di yen. A guidare lo yen è il clima di tensione che amplifica l appeal della valuta come bene rifugio, diversamente, avremmo dovuto assistere a un ritracciamento ben più ampio. Previsioni tassi di cambio Cambio Valore M M 6M M M Euro EUR/USD,8,,8,5,8,5 EUR/GBP,88,89,89,85,8,8 EUR/JPY, Altre valute GBP/USD,59,6,55,58,56,6 USD/JPY 8, GBP/JPY 7, Fonte: previsioni Servizio Studi e Ricerche Intesa Sanpaolo Principali valute estere vs. euro 8 EUR/USD EUR/GBP 7 EUR/JPY EUR/CHF 6 EUR/YUAN dic-7 ago-9 apr- I dati del presente documento sono aggiornati alla chiusura del mercato del.7. 9 Nota mensile Intesa Sanpaolo Servizio Studi e Ricerche Ricerca per investitori privati e PMI Mario Romani Analista Finanziario Titoli di Stato Scadenza Rendimento % T-Note A,8 Bund A,5 Gilt A,9 JGB A, Cambi EUR/USD,8 USD/JPY 8, GBP/USD,59 EUR/CHF,75 EUR/SEK 9,8 EUR/NOK 7,7 EUR/DKK 7,58 USD/CAD,968 AUD/USD,666 NZD/USD,897 USD/ZAR 6,85 EUR/JPY,8 EUR/GBP,88 EUR/CAD,6 EUR/AUD,7 EUR/NZD,69 EUR/ZAR 9,59 EUR/ISK 6,8 EUR/HUF 66,9

2 EUR: BCE dal rialzo tassi scontato, ciclo debole e paura dell effetto contagio Riunione BCE: tassi in rialzo all,5%. Nella conferenza stampa successiva alla scontata decisione di rialzare i tassi all,5, il Governatore della BCE Trichet ha dichiarato che l aumento è stato giustificato dai rischi rialzisti sulla dinamica dei prezzi derivati da energia e materie prime. Per i prossimi mesi il tasso d inflazione dovrebbe restare chiaramente oltre il target del % fissato dalla BCE. Dal fronte dell economia reale, i dati congiunturali mostrano una lieve decelerazione, ma le prospettive per il semestre indicano che la crescita della zona euro proseguirà a ritmo più lento e in un contesto di grande incertezza. Malgrado l ultimo rialzo, Trichet ha sottolineato che i tassi restano bassi e altre correzioni dell attuale orientamento accomodante della politica monetaria sono garantite. Ulteriori aggiustamenti dei tassi potranno quindi risultare necessari. Il Governatore ha asserito che la BCE continuerà a monitorare da vicino la dinamica inflattiva. Nel linguaggio della BCE, tale espressione indica che la Banca centrale non è orientata ad alzare nuovamente i tassi nella prossima riunione ( agosto), ma che si prenderà una pausa per poi agire nuovamente, con tutta probabilità, in autunno. Il nostro scenario centrale di un tasso refi all,75% a fine appare quindi plausibile. Come nelle attese, Trichet ha ribadito, con riferimento alla Grecia, che la BCE resta contraria ad ogni forma di coinvolgimento dei creditori privati che possa dar luogo a un default selettivo. Sul fronte Portogallo la BCE ha deciso di sospendere ogni vicolo di rating sul debito portoghese; la sospensione resterà in vigore fino a ulteriori comunicazioni. Sull euro, nelle ultime sedute, incombe anche il timore che l effetto contagio, dopo settimane ad esorcizzarlo, si concretizzi e travolga paesi ed economie più consistenti di Grecia e Portogallo, finendo per affossare la valuta unica che sconta queste paure. EUR/USD: la riunione della BCE della scorsa settimana, ha rafforzato il differenziali tassi fra i due Paesi, da qui a fine, favorendo un recupero dell euro che, viceversa, in assenza di questo fattore di supporto, rischierebbe di scontare appieno i guai dei Periferici Europei. Cambio euro/dollaro in balia della volatilità nell ultimo mese, il dollaro deve fare i conti con uno scenario macroeconomico interno che di certo non lascia preludere ad una valuta forte e con una Fed decisamente espansiva. In questa fase in cui la direzionalità non è di facile interpretazione, l obiettivo di breve diventa,, mentre non escludiamo un ulteriore recupero del dollaro nel breve (,8) complici i timori di contagio. Nel lungo periodo è probabile un consolidamento nell intervallo,8-,. EUR/GBP: il rialzo, scontato, dei tassi, da parte della BCE non ottiene l effetto sperato e porta a un ribasso del cambio in area,88 anche se non manca la volatilità generata dai guai dei periferici europei. Nel breve periodo è probabile un consolidamento sui livelli di:,89-,9, mentre nel mediolungo termine ipotizziamo un cambio euro/sterlina posizionato verso area,8-,8. EUR/JPY: pochissime le differenze rispetto al mese precedente, l ampliamento del differenziale dei tassi fra l Europa e il Giappone si rafforza dopo l ultimo meeting BCE col rafforzamento del cambio sotto (). Nel brevissimo, il livello target si abbassa a 8- seguito da a sei mesi. Nel medio-lungo periodo, un ritorno di fiducia sull euro dovrebbe spingere il cambio a 5 stabilmente e poi a 5. Cambio EUR vs. USD, GBP e JPY (da gennaio 8) EUR/USD EUR/GBP EUR/JPY gen-8 set-9 mag- Tasso base ufficiale BCE (6 anni),5,5,5,5 BCE,5%,5 lug-5 lug-6 lug-7 lug-8 lug-9 lug- lug- Differenziale rendimento T-Note A e Bund A 6 5 Bund A T-Note A Differenziale gen-5 - ago-6 mar-8 ott-9 mag- Intesa Sanpaolo Servizio Studi e Ricerche

3 USD: quadro economico complesso, valuta premiata come bene rifugio Lo scenario di base continua a penalizzare il dollaro. Dopo il rafforzamento del dollaro, coinciso con le turbolenze in Eurozona, non ancora risolte, che vedono ormai tutti i Paesi Periferici nuovamente sotto l attacco della speculazione, la valuta statunitense si stabilizza e torna considerare il complesso scenario americano. Le titubanze sul dollaro sono giustificate dai numerosi segnali di rallentamento dell'economia americana, non ultimo il pessimo dato sul mercato del lavoro di giugno, che non lasciano dubbi circa la fermezza della politica espansiva della Fed, come ribadito anche nella riunione del giugno, quando l istituto centrale ha sottolineano che l aumento dell inflazione e il temporaneo rallentamento del ciclo economico, hanno portato alla conferma del programma di acquisto di titoli di 6 mld di dollari. In aggiunta resta la forte questione del debito pubblico americano che ha spinto le agenzie di rating a considerazioni molto dure sulla politica fiscale statunitense e sulle scelte per rimediare ad una situazione giudicata rischiosa e quasi insostenibile. Il presidente Obama ha ribadito che non è possibile ridurre i deficit futuri sui livelli necessari senza includere misure sulle imposte. Infine, l unico fattore a sostegno della divisa USA è la ridotta propensione al rischio degli investitori in relazione al ruolo di valuta rifugio del dollaro. Il mercato dei cambi, rispetto al mese precedente, è tornato a preferire il dollaro con gli operatori spaventati dai guai europei ed in allontanamento dall euro. EUR/USD: cambio euro/dollaro in balia della volatilità nell ultimo mese, il dollaro resta fortemente influenzato dallo scenario macroeconomico interno che di certo non lascia preludere ad una valuta forte. La riunione della BCE della scorsa settimana, ha rafforzato il differenziali tassi in corso fra i due Paesi che dovrebbe, penalizzare la divisa USA la quale, resiste nei confronti dell euro solo grazie ai guai dei Periferici Europei che affossano la valuta unica. In questa fase di volatilità, il target di breve diventa,, mentre non escludiamo un ulteriore recupero del dollaro nel breve (,8). Nel lungo periodo è probabile un consolidamento nell intervallo,8-,. GBP/USD: la debolezza del dollaro, accentuatasi dopo il dato sui payrolls influenza il cable, che torna in area,6, confermando ancora una volta come il cambio, negli ultimi mesi, risulti decisamente influenzato dalla divisa americana piuttosto che dalla costanza nella conferma dei tassi da parte della BoE. Nel breve periodo ribadiamo un probabile riequilibrio delle posizioni nell intervallo,55-,6. Nel medio-lungo la soglia di equilibrio fra le due monete potrebbe essere trovata intorno ad area,6. USD/JPY: dollaro e yen hanno beneficiato della forte avversione al rischio degli investitori intercettando la necessità di asset difensivi durante le turbolenze dell Eurozona delle ultime settimane. In questa fase lo yen si in area 8, favorito dalle paure degli investitori. Nel breve periodo, stimiamo come un ritorno del cambio in area 8 e, successivamente, 88 possa fungere da volano per l economia giapponese. L obiettivo di medio-lungo periodo cambia e diventa il raggiungimento di area 97-, target che visto il momento attuale appaiono però molto distanti. Cambio USD vs. EUR, GBP e JPY (da gennaio 8) EUR/USD GBP/USD USD/JPY gen-8 set-9 mag- Tasso base ufficiale Fed (6 anni) 6 5 FED FUNDS %-,5% lug-5 lug-6 lug-7 lug-8 lug-9 lug- lug- Differenziale rendimento T-Note A e Bund A 6 5 Bund A T-Note A Differenziale gen-5 - ago-6 mar-8 ott-9 mag- Intesa Sanpaolo Servizio Studi e Ricerche

4 GBP: riunione della BoE ininfluente, aumentano i rischi economici e politici La Banca d'inghilterra lascia tassi e acquisto titoli invariati. In linea con le aspettative di mercato e analisti Banca d'inghilterra ha dato conferma dell'attuale costo del denaro a,5%, livello invariato ormai da marzo 9. Stabile inoltre a miliardi di sterline l'ammontare complessivo delle misure di 'quantitative easing'. Il meeting di questo mese è stato di fatto, un nonevento visto quanto il mercato avesse già scontato le decisioni prese. Il consenso sposta la prima stretta da un quarto di in avanti fino a metà mentre le nostre attese ipotizzano anche un possibile anticipo della manovra di rialzo dei tassi già sul finale del. Aldilà del quadro economico inglese, ancora decisamente compromesso, a tenere banco sono gli scandali politici che riguardano il Governo Cameron, fin ora artefice di una buona politica di contenimento della spesa pubblica, apprezzata dai mercati e volta a guidare il ciclo economico inglese fuori dall immobilismo che lo ha caratterizzato negli ultimi semestri. Resta evidente che un ulteriore indebolimento della sterlina è compatibile solo con un ulteriore indebolimento del già compromesso quadro economico inglese, mentre l inizio del ciclo di rialzo dei tassi, stimato però molto avanti nel tempo, dovrebbe favorire il recupero della valuta. EUR/GBP: nulla di nuovo rispetto al mese precedente, la conferma della BoE circa tassi e piano di acquisto titoli e la difficoltà del quadro economico inglese, su cui grava una dinamica inflattiva sfavorevole, restano i fattori principali d influenza per la sterlina. A questo scenario, come detto, si aggiungono le turbolenze politiche interne ed il rialzo, scontato, dei tassi, da parte della BCE. A muovere il cambio è ancora una volta l euro anche se non manca la volatilità generata dai guai dei periferici europei. Nel breve periodo è probabile un consolidamento sui livelli:,89-,9, mentre nel medio-lungo termine ipotizziamo un cambio euro/sterlina posizionato verso area,8-,8. GBP/USD: ennesima conferma dei tassi da parte della BoE, la riunione delle scorsa settimana è infatti da considerarsi un non-evento visto il risultato ampiamente scontato. In questo senso la debolezza del dollaro che influenza il cable, consente un ritorno in area,6, confermando ancora una volta come il cambio risulti decisamente influenzato dalla divisa americana piuttosto che di movimenti della valuta inglese, costretta a fare i conti con un quadro economico e politico incerto e con una BoE attendista. Nel breve periodo ribadiamo una probabile volatilità all interno delle posizioni,55-,6. Nel medio-lungo la soglia di equilibrio fra le due monete potrebbe essere trovata intorno ad area,6. Cambio GBP vs. EUR, USD, e JPY (da gennaio 8) EUR/GBP GBP/USD GBP/JPY gen-8 set-9 mag- Tasso base ufficiale BoE (6 anni) 6 5 Tasso Base,5% lug-5 lug-6 lug-7 lug-8 lug-9 lug- lug- Differenziale rendimento Gilt A vs. T-Note A e Bund A 5,,,,,,, gen-5 -, ago-6 mar-8 ott-9 mag- -, Bund A Differenziale UK vs UE Gilt A Differenziale UK vs USA T-Note A 5,,,,, GBP/JPY: il ribasso dello yen delle ultime sedute, unito alla riconferma di una BoE ferma sulle proprie posizioni, favorisce il consolidamento del GBP/JPY sotto area, allontanandosi dal livello confermando, di fatto, le stime dello scorso mese. Intesa Sanpaolo Servizio Studi e Ricerche

5 JPY: BoJ ferma, stime di crescita migliori ed appeal della valuta come rifugio BoJ ancora ferma sui tassi. La banca centrale giapponese ha mantenuto stabili i tassi allo,% nella riunione di oggi, e ha annunciato aspettative migliori per l'economia, incoraggiata dalla produzione industriale e dai segnali crescenti di ripresa dopo il terremoto di marzo. La banca centrale ha anche lanciato un allarme sui paesi emergenti che devono coniugare una crescita economica sostenibile con tassi di inflazione sotto controllo e sulle correzioni al bilancio USA oltre alla crisi del debito della zona euro che rappresentano forti rischi per l'outlook economico del Giappone. La Bank of Japan ha tagliato le previsioni economiche per l'anno fiscale corrente ma si tratta di revisioni tecniche che riflettono una contrazione più ampia del PIL nel trimestre. Per il prossimo anno, invece, la proiezione è stata confermata. Il miglioramento delle aspettative per l'economia rafforza le aspettative che all'orizzonte non ci siano tagli dei tassi ulteriori. Quadro macro e dinamica dello yen. Il primo ministro Kan ha proposto un budget supplementare di trilioni di yen, il cui finanziamento utilizzerebbe fondi già disponibili senza richiedere nuove emissioni di titoli. Il costo totale della ricostruzione nelle ultime stime del governo è intorno 6,5 trilioni di yen. Il pacchetto presentato dal primo ministro è il secondo budget supplementare dopo il terremoto di marzo. Le difficoltà politiche del primo ministro, anche all interno della coalizione di governo, continuano ad aumentare: il ministro delle finanze Noda ha affermato che se entro l estate non verrà approvata dal Parlamento una legge che autorizzi nuove emissioni di debito, la gestione della spesa pubblica diventerà impossibile. In questo scenario con le agenzie di rating attente ad ogni mossa del Governo giapponese imputiamo la mancata svalutazione dello yen solo al clima di tensione sui mercati che amplifica l appeal della valuta nipponica come bene rifugio. Diversamente, avremmo dovuto assistere ad un ritracciamento ben più ampio della divisa. EUR/JPY: l ampliamento del differenziale dei tassi fra l Europa e il Giappone delle ultime settimane, culminato con l ultima decisione BCE (7 luglio), conferma il progressivo rientro del cambio sotto () complici i timori di contagio della crisi debitoria in Europa. Nel brevissimo, il livello target si abbassa a 8- seguito da in un orizzonte a sei mesi. Nel mediolungo periodo, il rafforzamento dell euro dovrebbe spingere il cambio in area 5 stabilmente e poi a 5. USD/JPY: pausa nel movimento di rafforzamento dello yen che rifletteva le prospettive deboli dell'economia americana. In questa fase di turbolenze di mercato e di allargamento degli spread con l Europa, lo yen si riporta di nuovo in area 8, favorito dalla forte avversione al rischio degli investitori. Nel breve periodo, stimiamo come un ritorno del cambio in area 8 e, successivamente, 88 possa favorire l economia giapponese. L obiettivo di medio-lungo periodo si modifica e diventa il raggiungimento di area 97-. GBP/JPY: il ribasso dello yen delle ultime sedute, a cui si somma la riconferma dei tassi da parte della BoE, consente il consolidamento del GBP/JPY sotto area, allontanandosi dal livello che aveva caratterizzato maggio confermando, di fatto, le stime dello scorso mese. Cambio JPY vs. EUR, USD e GBP (da gennaio 8) USD/JPY GBP/JPY EUR/JPY 5 gen-8 set-9 mag- Tasso base ufficiale BoJ (6 anni),6,5,,,, -, Tasso Target,% -,% -, lug-5 gen-7 lug-8 gen- lug- Differenziale rendimento JGB A vs. T-Note A e Bund A 8,5 6,5,5,5,5 -,5 gen-5 ago-6 mar-8 ott-9 mag-, -,5 Bund A Differenziale JGB vs UE JGB A Differenziale JGBvs USA T-Note A 5,,,,, -, Intesa Sanpaolo Servizio Studi e Ricerche 5

6 Legenda Benchmark Parametro di riferimento Bilancia commerciale Differenza fra esportazioni ed importazioni di merci (quindi non le attività finanziarie) Bilancia dei pagamenti Differenza fra esportazioni ed importazioni di tutte le transazioni internazionali (anche le attività finanziarie) Bilancia delle partite correnti Registra tutte le transazioni che hanno ad oggetto attività non finanziarie, ossia scambi di merci (bilancia commerciale), prestazioni di servizi, trasferimenti di redditi (da capitale e da lavoro) e trasferimenti unilaterali (pubblici e privati) Bridge loans Prestiti a breve termine concessi in attesa che il prenditore ottenga un finanziamento alternativo (ad esempio un emissione di obbligazioni) Debito pubblico Consistenza delle passività (titoli emessi, debiti interni ed esteri) del settore pubblico (ovvero la somma algebrica di tutti i deficit passati) Debito estero Emissioni di titoli in valuta Default Insolvenza Disavanzo (o fabbisogno) pubblico Indebitamento netto, corrisponde alla differenza fra le entrate e le spese totali delle amministrazioni pubbliche Disavanzo (o fabbisogno o saldo) Deficit al netto degli interessi sul debito primario Disoccupazione (tasso di ) Rapporto tra numero delle persone in cerca di occupazione e totale forza lavoro Downgrade Peggioramento delle stime oppure del giudizio oppure del merito di credito Euribor Tasso interbancario lettera area euro Euromercato Mercato dei titoli emessi da non residenti in valuta diversa da quella dei paesi in cui avviene il collocamento (eurobbligazioni) Global bond Titolo obbligazionario emesso simultaneamente sull Euromercato e sul mercato interno del paese nella cui valuta il titolo è denominato Hedge funds Fondi comuni speculativi Investitori istituzionali Comprendono: assicurazioni, fondi pensione, OICVM e gestioni di patrimoni mobiliari Junk bond Titoli obbligazionari high yield (speculativi) con rating BB o inferiore Leverage Debiti netti/mezzi propri Moneta Gli aggregati monetari dell area dell euro comprendono: M (circolante e depositi in c/c); M (M+depositi con durata fino a anni); M (M+p/c+quote di fondi comuni monetari + obbligazioni con scadenza originaria fino a anni) Over The Counter (OTC) Mercato non soggetto al controllo di un apposita autorità che lo regolamenti Paesi emergenti Paesi in via di sviluppo (PVS), paesi dell Europa centrale e orientale, Paesi dell ex URSS, Economie di recente industrializzazione asiatiche, Israele Placement (private) Collocamento (privato) Prodotto interno lordo (PIL) Valore dei beni e dei servizi finali (cioè non utilizzati nei processi produttivi) prodotti nel territorio nazionale Produzione industriale Volume di ciò che viene prodotto dall industria, da miniere e dal settore pubblico di un paese Profit warning Annuncio di revisione di stime al ribasso Saldo partite correnti Differenza tra le transazioni di natura corrente fra residenti e non residenti Saldo in conto capitale Differenza tra le transazioni di natura finanziaria fra residenti e non residenti Upgrade Miglioramento delle stime oppure del giudizio oppure del merito di credito Intesa Sanpaolo Servizio Studi e Ricerche 6

7 Avvertenza generale Il presente documento è una ricerca in materia di investimenti preparata e distribuita da Intesa Sanpaolo SpA, banca di diritto italiano autorizzata alla prestazione dei servizi di investimento dalla Banca d Italia, appartenente al Gruppo Intesa Sanpaolo. Il presente documento è anche distribuito da Banca IMI, banca autorizzata in Italia e soggetta al controllo di Banca d Italia e Consob per lo svolgimento dell attività di investimento, appartenente al Gruppo Intesa Sanpaolo. Le informazioni fornite e le opinioni contenute nel presente documento si basano su fonti ritenute affidabili e in buona fede, tuttavia nessuna dichiarazione o garanzia, espressa o implicita, è fornita da Intesa Sanpaolo relativamente all accuratezza, completezza e correttezza delle stesse. Le opinioni, previsioni o stime contenute nel presente documento sono formulate con esclusivo riferimento alla data di redazione del presente documento, e non vi è alcuna garanzia che i futuri risultati o qualsiasi altro evento futuro saranno coerenti con le opinioni, previsioni o stime qui contenute. Qualsiasi informazione contenuta nel presente documento potrà, successivamente alla data di redazione del medesimo, essere oggetto di qualsiasi modifica o aggiornamento da parte di Intesa Sanpaolo, senza alcun obbligo da parte di Intesa Sanpaolo di comunicare tali modifiche o aggiornamenti a coloro ai quali tale documento sia stato in precedenza distribuito. Le stime di consenso indicate nel presente documento si riferiscono alla media o la mediana di previsioni o valutazioni di analisti raccolte da fornitori di dati quali Bloomberg, Thomson Reuters, FactSet (JCF) o IBES. Nessuna garanzia, espressa o implicita, è fornita da Intesa Sanpaolo relativamente all accuratezza, completezza e correttezza delle stesse. Lo scopo del presente documento è esclusivamente informativo. In particolare, il presente documento non è, né intende costituire, né potrà essere interpretato, come un documento d offerta di vendita o sottoscrizione, ovvero come un documento per la sollecitazione di richieste d acquisto o sottoscrizione, di alcun tipo di strumento finanziario. Nessuna società del Gruppo Intesa Sanpaolo, né alcuno dei suoi amministratori, rappresentanti o dipendenti assume alcun tipo di responsabilità (per colpa o diversamente) derivante da danni indiretti eventualmente determinati dall utilizzo del presente documento o dal suo contenuto o comunque derivante in relazione con il presente documento e nessuna responsabilità in riferimento a quanto sopra potrà conseguentemente essere attribuita agli stessi. Le società del Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo, i loro amministratori, rappresentanti o dipendenti (ad eccezione degli Analisti Finanziari e di coloro che collaborano alla predisposizione della ricerca) e/o le rispettive famiglie possono detenere posizioni lunghe o corte in qualsiasi strumento finanziario menzionato nel presente documento ed effettuare, in qualsiasi momento, vendite o acquisti sul mercato aperto o altrimenti. I suddetti possono inoltre effettuare, aver effettuato, o essere in procinto di effettuare vendite e/o acquisti, ovvero offerte di compravendita relative a qualsiasi strumento di volta in volta disponibile sul mercato aperto o altrimenti. Il presente documento è pubblicato con cadenza mensile. Il precedente report è stato distribuito in data.6.. Il presente documento è distribuito da Banca IMI e Intesa Sanpaolo, a partire dallo stesso giorno del suo deposito presso Consob, esclusivamente a soggetti residenti in Italia e verrà messo a disposizione del pubblico indistinto attraverso il sito internet di Banca IMI ( Intesa Sanpaolo Servizio Studi e Ricerche 7

8 Note Metodologiche Il presente documento è stato preparato sulla base della seguente metodologia. Tassi, Dati Macroeconomici e Livelli tecnici I commenti sui differenziali di tassi e dati macroeconomici vengono elaborati sulla base di notizie e dati macroeconomici e di mercato disponibili tramite strumenti informativi quali Bloomberg e Thomson Reuters. Le previsioni macroeconomiche e sui tassi d interesse sono realizzate dal Servizio Studi e Ricerche di Intesa Sanpaolo, tramite modelli econometrici dedicati. Le previsioni sono ottenute mediante l analisi delle serie storico-statistiche rese disponibili dai maggiori data provider ed elaborate sulla base anche dei dati di consensus tenendo conto delle opportune correlazioni fra le stesse. I commenti sui livelli tecnici si basano sulle notizie e i dati di mercato disponibili tramite strumenti informativi quali Bloomberg e Thomson Reuters. Le previsioni sui livelli tecnici di interesse sono realizzate dal Servizio Studi e Ricerche di Intesa Sanpaolo, tramite modelli tecnici dedicati. Le previsioni sono ottenute mediante l analisi delle serie storico-statistiche rese disponibili dai maggiori data provider ed elaborate sulla base anche dei dati di consensus tenendo conto delle opportune correlazioni fra le stesse. Vi è inoltre un importante approfondimento di tipo grafico per individuare il price momentum migliore per entrare sul mercato delle valute e suggerire come prendere posizione sul cambio. Comunicazione dei potenziali conflitti di interesse Ai sensi del Regolamento adottato con delibera Consob n. 97 del e successive modificazioni ed integrazioni, Intesa Sanpaolo ha posto in essere idonei meccanismi organizzativi e amministrativi (information barriers), al fine di prevenire ed evitare conflitti di interesse in rapporto alle raccomandazioni prodotte. Per maggiori informazioni si rinvia al documento Policy per studi e ricerche e all estratto del Modello aziendale per la gestione delle informazioni privilegiate e dei conflitti di interesse a disposizione sul sito internet di Intesa Sanpaolo ( Certificazione dell analista L analista che ha predisposto la presente ricerca in materia di investimenti, il cui nome e ruolo è riportato nella prima pagina del documento, dichiara che: (a) le opinioni espresse nel documento riflettono accuratamente l opinione personale, obiettiva, indipendente, equa ed equilibrata dell analista; (b) non è stato e non verrà ricevuto alcun compenso diretto o indiretto in cambio delle opinioni espresse. Il presente documento è per esclusivo uso del soggetto cui esso è consegnato da Banca IMI e Intesa Sanpaolo e non potrà essere riprodotto, ridistribuito, direttamente o indirettamente, a terzi o pubblicato, in tutto o in parte, per qualsiasi motivo, senza il preventivo consenso espresso da parte di Banca IMI e/o Intesa Sanpaolo. Il copyright ed ogni diritto di proprietà intellettuale sui dati, informazioni, opinioni e valutazioni di cui alla presente scheda informativa è di esclusiva pertinenza del Gruppo Bancario Intesa Sanpaolo, salvo diversamente indicato. Tali dati, informazioni, opinioni e valutazioni non possono essere oggetto di ulteriore distribuzione ovvero riproduzione, in qualsiasi forma e secondo qualsiasi tecnica ed anche parzialmente, se non con espresso consenso per iscritto da parte di Banca IMI e/o Intesa Sanpaolo. Chi riceve il presente documento è obbligato ad uniformarsi alle indicazioni sopra riportate. Intesa Sanpaolo Servizio Studi e Ricerche - Responsabile Gregorio De Felice Responsabile Retail Research Analista Obbligazionario Paolo Guida Serena Marchesi Fulvia Risso Analista Azionario Analista Valute e Materie prime Ester Brizzolara Mario Romani Laura Carozza Piero Toia Research Assistant Cecilia Barazzetta Editing: Team Retail Intesa Sanpaolo Servizio Studi e Ricerche 8