L IMPORTANZA DEI CANALI DI DISINVESTIMENTO. CONVEGNO AIFI 4 aprile 2005

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1 L IMPORTANZA DEI CANALI DI DISINVESTIMENTO CONVEGNO AIFI 4 aprile 2005 Mari Massari Direttre dell Istitut di Amministrazine, Finanza e Cntrll dell Università L. Bccni - Milan

2 LA LETTERATURA IN TEMA DI DISINVESTIMENTI Il tema del disinvestiment è trattat prevalentemente nella letteratura prfessinale. Pchi sn i cntributi su riviste scientifiche. I data-base dispnibili (AIFI, EVCA, THOMSON, ecc) riguardan dati aggregati. Raramente sn dispnibili i dati di IRR delle perazini specifiche. 2

3 LA CLASSIFICAZIONE EVCA Trade sales Public fferings cessine ad altre imprese nn finanziarie prime qutazini (Initial Public Offering) successive vendite in brsa (sale f quted equity) Sale t anther venture capitalist Sale t financial institutins Other means Write-ff cessine ad altri investitri istituzinali nel capitale di rischi vendita a istituzini diverse dai fndi di private equity e venture capital sstanzialmente il riacquist da parte del sci di maggiranza del management (buy back) 3

4 VARIABILITA DEI CANALI DI DISINVESTIMENTO I canali di disinvestiment cambian da paese a paese e in relazine alle caratteristiche dell peratre/transazine. Le differenze tra paesi dipendn principalmente dal grad di maturità del mercat finanziari. Le differenze per tiplgie di peratri/transazini dipendn dalle frmule di investiment apprcci industriale apprcci finanziari - investimenti di maggiranza -fcus su IRR - canali tipici: IPO e trade sales - investimenti di minranza - fcus su dividend yield - canali tipici: buy back 4

5 LE MODALITA DI DISINVESTIMENTO SONO UN FATTORE DI SUCCESSO? Una recente ricerca di McKinsey (McKinsey Quarterly, March 2005) mstra che la principale fnte di creazine di valre per una private equity firm è la cmpany utperfrmance rispett al settre di riferiment. La cmpany utperfrmance dipende, per McKinsey, da cinque fattri: la cnscenza del settre da parte dell investitre e la ricerca di infrmazini la presenza di meccanismi di incentivazine del management (dal 15% al 20% dell equity della target cmpany) l analisi apprfndita del business plan a fianc del management e la revisine sistematica dei piani il temp dedicat dai deal partner nelle fasi iniziali dell investiment (più di metà del temp nei primi 100 girni, cn incntri quasi girnalieri) la tempestività nel cambi del management 5

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7 DIFFICOLTA DI USCITA Una ricerca di Pricewaterhuse Crprate Finance ( Better Exits ) mstra che il 70% dei venture capitalist intervistati afferma di aver incntrat difficltà di uscita, per le seguenti ragini: stck market sentiment carenza di istitutinal buyers per IPO mancanza di trade buyers in una specifica SBA difficltà cn il management risultati della due diligence andament mdest del business Leggend questi risultati assieme a quelli dell analisi di McKinsey, pssiam cncludere che a) tali prblemi pssn essere limitati dalla buna qualità delle specifiche decisini di investiment; b) che cmunque sn influenzati dal tip di apprcci/transazine (in particlare acquist di maggiranze di minranze). 7

8 TRADE SALES E IPO I due più cmuni canali di disinvestiment sn la vendita ad altri investitri strategici (trade sales) e le IPO. Vantaggi/svantaggi delle IPO Vantaggi Prezzi più elevati? Preferite dal management Pssibilità di futuri capital gains sulla quta di azini nn ceduta Svantaggi/limiti Csti più elevati Uscita incmpleta Illiquidità dei mercati Messaggi chiar e semplice per gli investitri Vincli dimensinali 8

9 VANTAGGI/SVANTAGGI DELLE TRADE SALES VANTAGGI Premi per sinergie, quta di mercat market entry Uscita cmpleta Minri csti rispett a una IPO Più velce e semplice di una IPO Necessità di cnvincere un sl investitre SVANTAGGI Resistenze da parte del management Bargaining pwer del cmpratre Garanzie 9

10 ALTRI CANALI DI DISINVESTIMENTO VENDITA AD ALTRI FONDI DI PRIVATE EQUITY SVANTAGGI Svantaggi di prezz (l acquirente ha l esigenza di realizzare adeguati IRR) Cmprtament del management Preccupazine dell acquirente che sian stati anticipati prfitti VANTAGGI Frmula tipica in cas di iniziative nelle fasi iniziali del cicl di vita Pssibilità di ttenere una valutazine di mercat indipendente in cas di aument di capitale 10

11 ALTRI CANALI DI DISINVESTIMENTO SHARE BUY BACKS Il buy back da parte del management/azinista di maggiranza la redemptin da parte di c-investitri è un canale di uscita frequente in cas di investitri passivi (partecipazini di minranza) quand le altre vie di disinvestiment nn sn accessibili. In genere il valre di uscita è più bass: assenza di cmpetizine clausle che pssn di fatt rappresentazine un cap in cas di frte rivalutazine 11

12 ESISTE UN APPROCCIO STRATEGICO? Una ricerca di Relander e Syrjanen (1993) iptizza due diversi mdelli, in funzine del pes che la pianificazine del disinvestiment assume al mment della decisine di investiment: path sketcher pprtunist PricewaterhuseCpers (1998) individua due tiplgie di investitri: pr-active investrs passive investrs 12