note di mercato gennaio 2012 Questa volta è differente

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Ambrogio Lillo
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Sintesi del verbale Comitato Investimenti del 18 Nell incontro del Comitato Investimenti del 18 gennaio è stato deciso quanto segue: Azionario Mantenere esposizione azionaria a Sottopeso.

1 Sintesi del verbale Comitato Investimenti del 18 Nell incontro del Comitato Investimenti del 18 gennaio è stato deciso quanto segue: Azionario Mantenere esposizione azionaria a Sottopeso. Prediligere area geografica Stati Uniti e settori difensivi. Obbligazionario Mantenere elevata esposizione ai titoli di Stato italiani, corporate di elevata qualità e fondi obbligazionari total return, con provato track record storico. Bassa duration. Dott.Vittorio Godi, CFA Strategist Questa volta è differente Invece di commentare le ultime notizie relative all evoluzione della crisi in Europa, preferisco prendere un giro largo. Questo titolo, ironico, è tratto dal libro di Reinhart & Rogoff This time is different, un bestseller, vera miniera di informazioni per chi volesse approfondire il tema delle crisi finanziarie. Riassumendo, molto velocemente, il contenuto del libro, le crisi finanziarie possono essere causate da: - default del debito sovrano - default del sistema bancario - iper-inflazione - crisi valutaria In molti casi, le cause si intrecciano tra loro. Default del debito sovrano Grafico 1. Percentuale di nazioni con debito sovrano in default dal 1800 ad oggi Come si può notare, nel periodo corrispondente alle due guerre mondiali, il 50% dei paesi era in default. Oggi siamo ad un 15%. note 1

2 Grafico 2. Percentuale di nazioni con debito sovrano in default dal 1800 ad oggi, pesate in percentuale alla loro quota di reddito mondiale Questo grafico è ancora più interessante in quanto evidenzia non solo il numero dei paesi in default, ma anche il numero ponderato in base al loro contributo alla produzione del reddito mondiale. Siamo a livello 0; storicamente un livello destinato ad aumentare. Tabella 3: Percentuale del tempo in default e numero di default dal 1800 (o data indipendenza) ad oggi - EUROPA note 2

3 Alcune curiosità: - la Grecia ha passato metà degli anni trascorsi dalla data di indipendenza in default (50,6%,una vecchia abitudine), seguita dalla Russia (39,1%),dalla Ungheria (37%) e dalla Spagna (ben 13 volte per un 23% del tempo); - noi italiani non abbiamo mai abusato del debito pubblico, visto che siamo stati in default una sola volta e per poco tempo; - gli amici tedeschi sono stati in default ben 8 volte, per il 13% del tempo; - è interessante osservare come i paesi del Nord Europa (Svezia, Finlandia ecc.) e il Regno Unito non abbiano mai subito un default. Tabella 4. Percentuale del tempo in default e numero di default dal 1800 (o data indipendenza) ad oggi - AMERICA - L Uruguay risulta il più virtuoso tra i paesi sudamericani; - Il mondo anglosassone (Usa/Canada/Australia/Nuova Zelanda) non ha mai defaultato. note 3

4 Tabella 5. Percentuale del tempo in default e numeri di default dal 1800 (o data indipendenza) ad oggi AFRICA /ASIA Default del sistema bancario Tabella 6. Percentuale di caduta del PIL dopo una crisi bancaria e numeri anni di caduta note 4

5 Le ripercussioni derivanti dalle crisi del sistema bancario sono molto più feroci rispetto a quelle causate da altre crisi; infatti la caduta media del PIL si aggira intorno ad un -9%, per una durata media di 2 anni. Tabella 7. Percentuale di discesa dei listini azionari dopo una crisi bancaria e numero anni di discesa Particolarmente dolorosa la perdita dei listini azionari a seguito di una crisi bancaria: 55,9% di perdita in un arco temporale di 3,4anni (da massimo a minimo). Da notare, in tabella, come la crisi Usa del 2007 sia ancora in essere. Tabella 8. Percentuale di discesa dei prezzi reali delle case dopo una crisi bancaria e numero anni di discesa note 5

6 Ancora più profonda la durata della discesa dei prezzi delle case, ben 6 anni, con una perdita media del 35% in prezzi reali. Tabella 9. Percentuale di incremento del debito pubblico nei 3 anni successivi ad una crisi bancaria. A seguito di una crisi bancaria, il debito pubblico si aggrava mediamente di un 86% nei 3 anni successivi. Il grafico che segue è ripreso da uno studio del Fondo Monetario Internazionale e dimostra come, negli ultimi 4 anni, la media del debito pubblico in Europa sia passata da un 70% ad un 110%, con un incremento medio del 60%, valore simile al dato precedente. Grafico 3. Percentuale del rapporto debito/pil 2007 vs 2011 note 6

7 Tabella 10. Road map degli indicatori di stress finanziario Note: percent of GDP except for «Bank leverage» which is defined as the ratio of tangible assets to tangible common equity for domestic banks. Data are projections of the IMF for Cells shaded in red indicate a value in the top 25 percent of a pooled sample of all the countries shown in the table from 1990 through 2009 (or longest sample). Green shading indicates value in the bottom 50 percent, and yellow in the 50 th to 75 th percentile. Source : IMF, Fiscal Monitor (Sept. 2011). Quest ultima tabella, utilizzata dal Fondo Monetario Internazionale come indicatore di stress finanziario, sintetizza le nazioni più a rischio. Per ogni indicatore viene fornito un ranking cross-country, evidenziando i dati migliori in grigio ed i peggiori in rosso. Peggio di noi: Irlanda (10 caselle in rosso), Portogallo (9), Grecia (7) e Francia (7). Da notare come Canada e Germania siano le nazioni più virtuose. Ovviamente questa tabella non è il Sacro Graal, tuttavia fornisce informazioni utili. Perché questo excursus? Mi sembrava interessante fornire una visione di insieme, che parte da punti di vista diversi. Ciò che stiamo vivendo, sono i postumi di una crisi bancaria che, come abbiamo visto, è la più dolorosa e si protrarrà ancora per diversi anni. Alcuni paesi sono a rischio default e si trovano in condizioni peggiori delle nostre. In questi giorni poco se ne parla, ma il Portogallo sta inesorabilmente seguendo il destino della Grecia (vedi grafico CDS successivo - esplosione del prezzo negli ultimi giorni). Grafico 4. Andamento CDS Portogallo negli ultimi 5 anni note 7

La comunità finanziaria sta aspettando, con il fiato sospeso, l esito delle trattative tra i detentori di bond greci e lo stato greco: si sta trattando per un haircut (sconto) del 70%, valutandoli 30

8 La comunità finanziaria sta aspettando, con il fiato sospeso, l esito delle trattative tra i detentori di bond greci e lo stato greco: si sta trattando per un haircut (sconto) del 70%, valutandoli 30 centesimi. Pochi sottolineano che questa sarà la prima di una serie di future trattative, perché il rapporto debito/pil scenderà ad un 145% e di conseguenza si riveleranno necessari nuovi tagli. Il rialzo dei mercati azionari ed obbligazionari di questi giorni fa certamente piacere, ma la cautela è d obbligo. Soprattutto qualora Grecia e Portogallo dovessero uscire dall Euro. Strategia di Investimento per inizio 2012 Il 21 dicembre 2011 il Comitato Investimenti aveva disposto di riportare l esposizione azionaria da neutrale a sottopeso, decisione implementata nella seconda settimana di gennaio. Il Comitato del 18 gennaio ha riconfermato la decisione, optando per una linea di cautela, ritenuta indispensabile per controbilanciare la forte presenza, nei portafogli, di titoli di stato italiani, caratterizzati da una elevata volatilità. Dopo le movimentazioni degli ultimi giorni (comunicato alla rete), ci fa piacere riportare il rendimento a scadenza di quanto viene lockato per singola linea di gestione per i prossimi 3 anni. In conclusione, stiamo cercando di catturare valore dove esiste il valore ed allo stesso tempo continuare ad essere vigili e cauti, perché la strada del DELEVERAGING è lunga e tortuosa. Vittorio Godi, CFA Strategist note 8

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