ASSET ALLOCATION MENSILE

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1 ASSET ALLOCATION MENSILE DICEMBRE 2016 RISERVATO AGLI INVESTITORI PROFESSIONALI Joost van Leenders, CFA, Chief economist, Multi Asset Solutions CLIMA DI MERCATO IN SINTESI Gli eventi politici dominano la scena La dinamica di crescita migliora Riduzione selettiva del sottopeso sulle azioni Due eventi politici hanno condizionato i mercati finanziari per mesi e dal punto di vista dei mercati entrambi hanno avuto esiti diversi rispetto a quanto la maggior parte degli operatori si aspettasse. Le azioni dei mercati sviluppati hanno guadagnato terreno e le obbligazioni hanno subito una correzione dopo l inattesa vittoria del candidato repubblicano alle elezioni presidenziali statunitensi. La bocciatura di una proposta di riforma della composizione e dei poteri del parlamento italiano non è stata una sorpresa. Il no ha tuttavia ottenuto una maggioranza più ampia rispetto a quanto indicato dai sondaggi, anche se ciò non ha avuto pressoché alcun impatto sui mercati. Al contempo, gli indicatori di crescita sono lievemente migliorati e i mercati hanno evidenziato una significativa rotazione. Continuiamo a ravvisare il persistere di rischi per le azioni, in particolare in Europa. Abbiamo tuttavia ridotto il sottopeso sulle azioni in modo selettivo, acquistando small cap USA o europee. ASSET ALLOCATION IN SINTESI Multi-asset Nov-16 Dec-16 Equities Duration Investment grade High yield Emerging market debt Real estate Commodities Cash GLI EVENTI POLITICI REGISTRANO UN EVOLUZIONE INATTESA Non si può dire che le elezioni presidenziali statunitensi siano passate inosservate, ma nel complesso la volatilità dei mercati azionari è stata limitata e perlopiù di breve durata.

2 Asset allocation mensile Dicembre Volatilità di azioni e obbligazioni (indici) Jan-16 Mar-16 May-16 Jul-16 Sep-16 Nov-16 Azioni USA (sx) Azioni europee (sx) Fonte: Bloomberg, L indice VIX, che misura la volatilità dell indice azionario statunitense S&P 500, è tornato ai livelli pre-elezioni entro una settimana dal voto. L impennata è stata inferiore rispetto al referendum sulla Brexit. I mercati obbligazionari sono stati invece molto più penalizzati. L indice MOVE della volatilità dei Treasury USA era ancora elevato agli inizi di dicembre. Le azioni dei mercati emergenti devono ancora recuperare la correzione post-elezioni. Le obbligazioni dei mercati emergenti hanno resistito piuttosto bene alla luce del rialzo dei Treasury USA, ma le valute dei mercati emergenti hanno accusato il colpo. Prima delle elezioni statunitensi, una vittoria dei Repubblicani era vista come un rischio dato l atteggiamento di sfida di Donald Trump nonché le sue tendenze protezionistiche. Tuttavia, la correzione delle azioni statunitensi dopo la sua vittoria è durata meno di due ore. Cosa è accaduto? Il cambiamento nel clima di fiducia degli investitori è iniziato durante il discorso di Trump seguito alla sua vittoria, che è stato più inclusivo rispetto alla sua retorica elettorale. Dopodiché, i mercati si sono focalizzati sul suo programma economico, che comprende riduzioni delle imposte sul reddito delle persone fisiche e delle imprese e un aumento della spesa per infrastrutture e per la difesa. Una riduzione della tassazione delle imprese e condizioni favorevoli per il rimpatrio degli utili offshore potrebbero favorire le azioni tramite maggiori buyback azionari o un intensificarsi dell attività di fusione e acquisizione. Sono stati fatti confronti con gli sgravi fiscali dei presidenti Ronald Reagan ( ) e George W. Bush ( ), ma crediamo che le circostanze siano diverse. La posizione di bilancio degli Stati Uniti è peggiore oggi. Nel 1981 il deficit federale era pari al 2,5% del PIL e il debito federale era del 25,2% del PIL. Nel 2007 il disavanzo era di solo l 1,1% del PIL, mentre il debito era aumentato a un comunque modesto 35,2%. Nel 2015 il deficit era di nuovo pari al 2,5%, ma il debito federale era salito a ben il 73,6%. Se si include anche il debito degli Stati e delle amministrazioni locali, il debito pubblico lordo statunitense è superiore al 100% del PIL. Il Congressional Budget Office prevede disavanzi relativamente ampi e in aumento anche con le politiche attuali. Non è quindi chiaro in che misura i piani di Trump possano essere realizzati, né quando. Sgravi fiscali non coperti potrebbero essere ridimensionati da un Congresso maggiormente prudente sul fronte dei conti pubblici. La spesa per infrastrutture richiederà probabilmente tempo per essere realizzata. Il pacchetto totale è potenzialmente enorme e quindi persino ipotesi conservative ci hanno indotto a rivedere al rialzo le nostre previsioni di crescita per gli Stati Uniti. Ma la maggior parte di tale pacchetto potrebbe giungere non prima della seconda metà del 2017 o nel Un altra differenza con le precedenti tornate di significativi sgravi fiscali è che l economia statunitense si trova in una fase diversa del ciclo economico. Nei primi anni ottanta era nel mezzo di una ricaduta in recessione e nel 2008 è iniziata la Grande Recessione. Attualmente l economia è in espansione e non sembrano esservi eccessi che prefigurino un imminente recessione. Pertanto, uno stimolo fiscale significativo potrebbe facilmente surriscaldare l economia e far aumentare l inflazione, cosa che trova riscontro nella revisione al rialzo delle aspettative d inflazione e nella correzione dei Treasury. Ma i mercati non hanno dimenticato quel che è verosimilmente il lato oscuro di Trump: il protezionismo. L aumento dei rendimenti obbligazionari statunitensi, l apprezzamento del dollaro USA e i rischi per il commercio internazionale si sono dimostrati una combinazione di fattori difficile da digerire per gli asset di mercati emergenti. Le azioni emergenti hanno perso il 5% dalle elezioni USA. Una media semplice di 15 valute emergenti si è deprezzata di quasi il 3%. I differenziali di rischio delle obbligazioni dei mercati emergenti in valuta forte sono aumentati di 29 pb, un livello che appare tuttavia modesto alla luce dell incremento di 55 pb dei rendimenti dei Treasury statunitensi. I premi per il rischio sul debito in valuta locale sono persino lievemente diminuiti, cosa che potrebbe essere dovuta alle ormai più moderate prospettive di crescita delle economie emergenti e quindi alla revisione al ribasso delle aspettative d inflazione e delle previsioni sui tassi d interesse ufficiali. In sintesi, vi è stata una rotazione dai titoli di Stato dei mercati sviluppati verso le azioni di questi stessi mercati, dalle azioni large cap con esposizione internazionale alle small cap orientate all economia interna e dalle azioni value sensibili ai tassi d interesse alle azioni growth, con un disinvestimento dagli asset dei mercati emergenti. Il secondo evento è stato il referendum italiano, che, come previsto, ha visto una schiacciante vittoria del no. Gli spread tra i titoli di Stato italiani e quelli tedeschi sono saliti di quasi 60 pb da metà agosto agli inizi di dicembre. Nello stesso periodo, i differenziali delle obbligazioni spagnole si sono ampliati di 27 pb. In un tipico schema acquista sul rumor e vendi sulla notizia (o in questo caso vendi sul rumor e acquista sulla notizia ) i premi

3 Asset allocation mensile Dicembre per il rischio si sono ridotti dopo il referendum e le azioni italiane hanno guadagnato terreno. Avevamo ipotizzato che il referendum italiano non avrebbe posto un rischio sistemico per l economia dell area euro. Una debole crescita strutturale e la necessità di ulteriori riforme creano un rischio a più lungo termine per l eurozona a nostro giudizio. Siamo quindi stati sorpresi dai significativi rialzi delle azioni italiane nei giorni successivi al voto. Infine, il cartello dell OPEC dei paesi esportatori di petrolio ha raggiunto un accordo per ridurre la produzione. L aspetto forse più importante di tale accordo è che ha evitato all organizzazione di divenire irrilevante. Dopo che il tentativo di far uscire dal mercato i produttori con i costi più alti (in particolare i produttori di shale statunitensi) aveva provocato un crollo delle quotazioni del petrolio con ripercussioni nefaste su numerosi paesi produttori di petrolio quali disavanzi pubblici insostenibili e in aumento, la necessità di un taglio alla produzione era divenuta evidente. Dopo l annuncio di un accordo preliminare a settembre, il mondo ha osservato attentamente le discussioni all interno dell OPEC Petrolio (USD al barile) Jan-16 Mar-16 May-16 Jul-16 Sep-16 Nov-16 WTI Brent Un compromesso tra l Arabia Saudita e l Iran, in particolare, ha dato luogo a un accordo che prevede una riduzione complessiva di 1,2 milioni di barili al giorno (mbg) a 32,5 mbg. La precedente parte alta dell obiettivo di un taglio alla produzione a 33 mbg è stata scartata. I paesi esterni all OPEC dovrebbero ridurre la produzione di bg, riduzione proveniente per metà dalla Russia. Un comitato OPEC monitorerà il rispetto da parte dei singoli membri. Le quotazioni del petrolio sono salite, uscendo dai recenti trading range dopo questa notizia, anche se l impennata del Brent è stata più decisa di quella del WTI. Il rispetto da parte dei produttori OPEC e non-opec non è garantito e l aumento dei prezzi potrebbe ridare slancio alla produzione di shale oil statunitense. Dubitiamo quindi che si tratti di un rialzo sostenibile dei prezzi del greggio. LA DINAMICA DI CRESCITA MIGLIORA Fonte: Datastream, I dati economici indicano un miglioramento della dinamica di crescita. Un modo di considerare ciò è valutare la differenza tra i dati effettivi e le aspettative. Gli indici delle sorprese economiche hanno segnato un rialzo negli Stati Uniti, nell eurozona e in Giappone. Negli USA una media di tre indici delle sorprese economiche 1 è a circa una deviazione standard al di sopra della media, il che corrisponde alla parte alta dell intervallo dal L indice delle sorprese relativo all eurozona è anch esso nella parte alta dell intervallo degli ultimi 12 mesi, mentre in Giappone l indice è risalito dallo zero. Nei mercati emergenti l indice è appena sopra lo zero, ma questo è un miglioramento rispetto alle sorprese perlopiù negative degli ultimi anni. Pertanto, i dati sono stati quasi tutti superiori alle aspettative. Certo, può anche darsi che gli economisti siano stati troppo pessimisti, ma non crediamo che sia il caso. Da ora in poi è molto probabile che gli indici delle sorprese economiche diventino meno favorevoli, ma ci aspettiamo che ciò sarà dovuto a una revisione al rialzo delle aspettative sui dati Indice delle sorprese economiche (z-score) USA Eurozona Fonte: Bloomberg, BNPP Un altra indicazione della più sostenuta dinamica di crescita è il miglioramento degli indicatori anticipatori. Quelli dell OCSE hanno segnato un rialzo in diversi mercati emergenti, tra cui Brasile, India, Russia e, in parte, Cina. Va detto tuttavia che le quotazioni azionarie fanno parte degli indicatori anticipatori OCSE e che i dati più recenti si riferiscono a settembre. Pertanto, la recente debolezza delle azioni dei mercati emergenti non è stata ancora incorporata in tali indicatori. L indicatore anticipatore dell OCSE relativo agli Stati Uniti ha segnato un ribasso mentre quello relativo all eurozona è rimasto moderatamente positivo. Il nostro indicatore di ampiezza, che mostra la percentuale dei paesi in cui l indicatore anticipatore OCSE è in aumento, ha registrato un lieve calo a settembre, dopo il notevole rialzo dei mesi precedenti. I più recenti indici PMI tracciano un quadro più favorevole. Adesso che mancano solo due paesi più piccoli per novembre, il nostro PMI manifatturiero globale 1 Per gli Stati Uniti utilizziamo una media standardizzata degli indici delle sorprese economiche forniti da Bloomberg, Citigroup e Goldman Sachs. Per l eurozona, il Giappone e i mercati emergenti impieghiamo la media normalizzata degli indici di Citigroup e Goldman Sachs.

4 Asset allocation mensile Dicembre ponderato per il PIL (dato preliminare) è salito di 0,3 punti a novembre, a 52,5, il massimo dal settembre Sebbene ciò non indichi che l economia globale si stia mettendo alle spalle il suo modesto ritmo di crescita, la dinamica è almeno divenuta positiva. Negli ultimi tre mesi gli indici PMI sono migliorati in particolare nelle economie sviluppate. In quelle emergenti questi indici hanno parimenti evidenziato una tendenza al rialzo, seppur meno marcata che nei mercati sviluppati. Il differenziale si è pertanto ampliato. Ciò è dovuto a un indice PMI ancora piuttosto modesto in Cina e alla persistente debolezza di Brasile e Corea del Sud. Il calo del PMI messicano è probabilmente riconducibile alle incertezze per il paese generate dalle elezioni presidenziali statunitensi. PMI manifatturiero (indice, ponderato per il PIL) Globale Economie sviluppate Fonte: Markit, BNPP IP Gli indici PMI per il settore dei servizi evidenziano una divergenza analoga, con una dinamica generale positiva nelle economie sviluppate e meno brillante in quelle emergenti. Ma a novembre la pesante flessione del PMI servizi indiano ha avuto un impatto molto significativo sulla media ponderata dei mercati emergenti, basata solo su Brasile, Russia, India e Cina. Attestandosi a 46,7 punti, il PMI indiano ha raggiunto il livello minimo dal dicembre Crediamo che ciò sia ascrivibile alle misure di demonetizzazione in base alle quali le banconote da 500 e 1000 rupie hanno improvvisamente perso corso legale. Dato che queste banconote costituivano l 85% della moneta in circolazione, e il 98% delle transazioni in contanti dei consumatori, per circa 600 milioni di indiani senza conti bancari e con un accesso limitato alle filiali bancarie e ai bancomat, il processo di sostituzione delle banconote annullate è lungi dall essere semplice. Per quanto riguarda il clima di fiducia, la fiducia dei consumatori ha segnato un balzo negli Stati Uniti e nell eurozona a novembre. Tra gli altri sviluppi positivi vi sono una timida ripresa degli ordini di beni strumentali, una crescita positiva dell occupazione e una lieve accelerazione della crescita dei salari nonché dati positivi dal mercato residenziale USA, segnali positivi dall Economic Sentiment Index e dall Ifo tedesco nell eurozona, la ripresa delle esportazioni in Asia e i miglioramenti di alcuni dati sull attività cinese. I MERCATI SORPRENDONO Come indicato sopra, i mercati hanno prodotto risultati inattesi dopo alcuni dei recenti eventi di rischio. Pertanto ci si può chiedere come posizionarsi in questo clima difficile? 3,200 3,000 2,800 2,600 Azioni europee e rendimento decennale tedesco , Jan-16 Mar-16 May-16 Jul-16 Sep-16 Nov-16 Indice azionario EURO STOXX 50 (sx) Fonte: Datastream, BNPP Riteniamo che i driver fondamentali delle azioni siano complessivamente neutrali. Consideriamo neutrali le prospettive dell economia mondiale, nonostante il recente miglioramento della dinamica. Parimenti, le prospettive degli utili sono ormai neutrali, mentre in precedenza le avevamo definite negative. L attività di fusione e acquisizione sembra intensa, se si considera il numero di operazioni annunciate, ma il numero di quelle effettivamente realizzate è sceso a un minimo pluriennale. A nostro giudizio, anche questo fattore è neutrale. Riteniamo che la politica monetaria sia ancora favorevole alle azioni. Ci aspettiamo che la Federal Reserve statunitense innalzi i tassi d interesse abbastanza gradualmente da non far deragliare i mercati azionari. Le mosse della Fed non dipendono solo dai dati, ma anche dal mercato. Nell eurozona, la BCE ha appena esteso il suo programma di acquisti di asset, ma ha ridotto il ritmo mensile. Con l obiettivo di un rendimento decennale a zero, la Bank of Japan ha sostanzialmente impostato la sua politica monetaria in modo da poterla mantenere indefinitamente. Riteniamo che le azioni siano sopravvalutate attualmente, specie dopo il recente rally suscitato dalle aspettative di stimoli fiscali negli Stati Uniti. Nella nostra asset allocation siamo sottopesati sulle azioni, in particolare su quelle dell eurozona. Crediamo che uno scenario di crescita modesta e miglioramenti degli utili delle imprese sia in gran parte già scontato. Di recente i mercati hanno persino puntato su un accelerazione della crescita. Riteniamo che quest ultima sarà modesta nel 2017 a livello mondiale. E persistono rischi al ribasso. Un atterraggio duro in Cina o

5 Asset allocation mensile Dicembre un improvviso aumento del protezionismo causerebbero una correzione delle azioni. Una crescita più sostenuta potrebbe tradursi in un aumento dell inflazione e in una revisione al rialzo delle aspettative d inflazione, nonché in condizioni finanziarie più restrittive tramite aumenti dei rendimenti obbligazionari e, in particolare negli Stati Uniti ma anche nei mercati emergenti, in un apprezzamento del dollaro USA. Pertanto, pur avendo ridotto il nostro sottopeso azionario, non lo abbiamo del tutto eliminato. Il sottopeso sulle azioni è stato ridotto in modo selettivo. Privilegiamo le small cap USA e abbiamo quindi incrementato il sovrappeso su quest asset class. Riteniamo che la maggiore enfasi sull economia interna di queste imprese consenta loro di beneficiare maggiormente di stimoli fiscali rispetto alle large cap orientate all internazionale. Le small cap dovrebbero inoltre essere meno vulnerabili a eventuali misure protezionistiche. Per gli investitori con vincoli all investimento in small cap statunitensi, raccomandiamo le small cap europee come alternativa. Un altro importante interrogativo per gli investitori riguarda la duration. I rendimenti obbligazionari negli Stati Uniti e in Germania sono aumentati dalle elezioni statunitensi. Abbiamo una duration neutrale. Certo, il punto di minimo dei rendimenti è forse già alle nostre spalle, ma non riteniamo che i rendimenti saliranno in misura significativa in futuro. Ci aspettiamo che le dinamiche inflazionistiche e la politica monetaria impediscano un aumento dei rendimenti nell eurozona e in Giappone. A livello mondiale, crediamo che la leva ancora elevata dovrebbe calmierare l aumento dei rendimenti. In base ai nostri modelli, i rendimenti negli Stati Uniti, nel Regno Unito e in Giappone presentano valutazioni eque, mentre sono troppo bassi in Germania e, in misura minore, nell eurozona nel suo insieme. Consideriamo il basso carry come un fattore negativo per i titoli di Stato dell area euro e del Giappone. Pertanto, nel complesso preferiamo i Treasury USA ai titoli di Stato dell eurozona. Siamo sottopesati sul debito dei mercati emergenti. Data la recente correzione delle obbligazioni governative dei mercati sviluppati, le ripercussioni negative sul debito dei mercati emergenti sono state limitate. L effetto è stato in parte assorbito dalle valute, che si sono deprezzate, ma riteniamo che il contesto per le obbligazioni dei mercati emergenti sia rischioso. L aumento dei rendimenti obbligazionari statunitensi e l apprezzamento del dollaro non sono generalmente favorevoli.

6 Asset Allocation Mensile Novembre ASSET ALLOCATION 2 Multi-asset Nov-16 Dec-16 Fixed income Nov-16 Dec-16 Equities Euro Govies Duration Investment grade High yield Emerging market debt Real estate Commodities Cash Euro Short Dated US Govies Investment Grade (EUR) Investment Grade (US) Euro Inflation Linked High Yield (EUR) High Yield (USD) Equities Nov-16 Dec-16 Emerging Bonds USD Emerging Bonds Local Ccy European large caps European small caps US large caps US small caps Japan Emerging markets Foreign exchange AUD CAD CHF Nov-16 Dec-16 Real estate European Real Estate US Real Estate Asian Real Estate Nov-16 Dec-16 DKK EUR GBP HKD JPY NOK NZD SEK KEY Over: Neutral: Under: Increase: No change: Decrease: SGD USD EM FX 2 Le tabelle illustrano le posizioni nette rispetto al benchmark all interno del portafoglio modello della strategia Multi Asset Solutions. I giudizi su una singola asset class non vanno considerati isolatamente ma nel contesto del portafoglio nel suo complesso. * Il rischio di duration è gestito in modo indipendente dall allocazione nel reddito fisso sottostante utilizzando futures su titoli di Stato.

7 Asset allocation mensile Dicembre Azioni Sottopeso Posizione modificata. Le azioni globali sono sopravvalutate a nostro avviso. Consideriamo le condizioni degli utili delle imprese complessivamente neutrali, mentre riteniamo che la politica monetaria sia favorevole a quest asset class. La Federal Reserve innalzerà probabilmente i tassi d interesse USA con prudenza e la BCE ha appena esteso il suo programma di acquisti di asset. Uno scenario economico leggermente migliore giustifica una riduzione del sottopeso, a nostro giudizio. Abbiamo incrementato l esposizione alle azioni in modo selettivo. Privilegiamo le small cap USA e per quei clienti che non possono investire in quest asset class riteniamo che le small cap europee rappresentino una valida alternativa. Azioni small cap Sovrappeso Posizione modificata. Eravamo sovrappesati sulle small cap statunitensi in quanto prevedevamo che le ingenti riserve di liquidità nei bilanci delle società più grandi e la propensione generalmente bassa alla spesa per investimenti avrebbero favorito l attività di fusione e acquisizione, il che a sua volta avrebbe inciso positivamente sulle azioni a bassa capitalizzazione. Tuttavia, il ciclo di fusioni e acquisizioni negli Stati Uniti sembra rallentare sensibilmente. Consideriamo questo sovrappeso come un esposizione positiva al rischio di mercato e quindi come una copertura parziale rispetto alla nostra asset allocation perlopiù prudente. Abbiamo incrementato il sovrappeso nell ambito di una riduzione selettiva del sottopeso complessivo sulle azioni. Riteniamo che la prospettiva di stimoli fiscali negli Stati Uniti sia più favorevole alle società a bassa capitalizzazione che non alle large cap. Inoltre, le small cap dovrebbero essere meno esposte a misure protezionistiche. Titoli di Stato Duration neutrale Posizione invariata. Già prima delle elezioni statunitensi avevamo osservato pressioni al rialzo sui rendimenti. Ma la prospettiva di stimoli fiscali e di una politica gradualmente più restrittiva ha determinato un netto rialzo. Per il futuro le pressioni al rialzo sembrano più limitate. La crescita mondiale e l inflazione, seppur modeste, possono giustificare un aumento dei rendimenti, ma gli acquisti di asset della BCE e della Bank of Japan si stanno dimostrando un potente contrappeso. Prevediamo rendimenti totali più elevati negli Stati Uniti a causa del carry più alto e di una curva dei rendimenti più ripida. Obbligazioni societarie investment grade Neutrale Posizione invariata. Crediamo che i fondamentali macroeconomici siano generalmente positivi per quest asset class. Le insolvenze sono contenute, le condizioni di erogazione del credito continuano a migliorare e i rendimenti restano storicamente bassi in generale. Nell eurozona crediamo che il carry sia troppo basso per giustificare una posizione di sovrappeso. I premi per il rischio sono aumentati nell area euro. Un ulteriore ampliamento degli spread rappresenta un rischio. Obbligazioni high yield Neutrale Posizione invariata. Gli spread sono scesi durante tutto l anno, anche considerando i picchi del generale clima di avversione al rischio nella prima parte dell anno e la volatilità di mercato osservata in corrispondenza del referendum britannico sull appartenenza alla UE. I rendimenti negli Stati Uniti sono più alti che in Europa, ma i fondamentali delle imprese sono peggiorati negli USA. Siamo convinti che quest asset class sia interessante in un contesto di bassa crescita e bassa inflazione e che risenta meno del potenziale impatto di un aumento dei tassi, ma al momento non abbiamo una posizione tattica. Obbligazioni emergenti Sottopeso Posizione invariata. Gli indicatori di crescita dei mercati emergenti hanno dato scarsi segnali di recupero allorché le riforme e i cambiamenti politici hanno compiuto scarsi progressi. Il rialzo dei prezzi delle materie prime ha avuto un effetto positivo, ma temiamo che

8 Asset allocation mensile Dicembre tale rincaro sia prematuro ed eccessivo. I nostri strumenti di valutazione cross-asset indicano che le azioni e le valute emergenti scontano maggiori fattori negativi rispetto alle obbligazioni. Il recente incremento dei rendimenti obbligazionari statunitensi e il vigore del dollaro rappresentano un rischio per quest asset class. Siamo sottopesati sul debito in valuta forte rispetto ai Treasury USA. Immobiliare quotato Neutrale Posizione invariata. Osserviamo fondamentali positivi per gli investimenti immobiliari quali dividend yield interessanti, fattori di offerta positivi e bassi costi di finanziamento, ma le valutazioni elevate e la volatilità dei tassi d interesse rappresentano dei rischi. Materie prime: Sottopeso Posizione invariata. Le quotazioni del petrolio hanno beneficiato di un accordo tra i paesi produttori per una riduzione della produzione, anche se l aumento dei prezzi è stato maggiore per il Brent che per il WTI. Crediamo che i tagli alla produzione siano una risposta agli alti livelli di produzione e con il ritorno dei produttori di shale statunitensi sul mercato dubitiamo che l accordo si tradurrà in un aumento duraturo dei corsi del greggio. Il carry sull asset class rimane negativo.

9 Asset allocation mensile Dicembre DISCLAIMER Il presente documento è redatto da BNP Paribas Asset Management S.A.S. (BNPP AM)* partner di BNP Paribas Investment Partners (BNPP IP)**. È prodotto a mero titolo informativo. Il presente documento non costituisce: 1. un'offerta di acquisto o una sollecitazione a vendere; non costituirà la base di qualsivoglia contratto o impegno né ci si potrà fare affidamento in relazione a questi ultimi; 2. una consulenza finanziaria. Il presente documento rappresenta il parere di BNPP AM alla data indicata nel documento stesso ed è quindi soggetto a modifiche senza preavviso. BNPP AM non è obbligata ad aggiornare o a modificare le informazioni ovvero le opinioni contenute nel presente documento. Gli investitori sono invitati a richiedere il parere indipendente dei loro abituali consulenti finanziari, legali e fiscali per valutare l'adeguatezza e l'opportunità di investire nell OICR. Le informazioni contenute nel presente documento sono fornite senza una preventiva conoscenza delle circostanze, della posizione finanziaria, del profilo di rischio e degli obiettivi d'investimento del potenziale investitore. Tenuto conto dei rischi di natura economica e finanziaria, non può essere offerta alcuna garanzia che vengano raggiunti gli obiettivi d'investimento così come illustrati. La performance può essere influenzata dalle strategie, dagli obiettivi d'investimento, dalle condizioni economiche e di mercato. La performance storica non è indicativa di risultati futuri e il valore degli investimenti negli OICR può diminuire oltre che aumentare. Non viene offerta alcuna garanzia di riottenere l'importo inizialmente investito. I dati di performance, ove presenti nel documento, sono riportati al lordo delle commissioni, dei costi di sottoscrizione e di riscatto e degli oneri fiscali. * BNPP AM è una società di gestione di investimenti autorizzata in Francia dalla "Autorité des Marchés Financiers" con il numero 96-02; società per azioni, con capitale di euro, ha sede legale al n. 1 di boulevard Haussmann, Parigi, Francia, RCS Paris **BNP Paribas Investment Partners" è il marchio mondiale dei servizi di gestione patrimoniale del gruppo BNP Paribas. Se indicati, i singoli organismi di gestione patrimoniale di BNP Paribas Investment Partners sono specificati a mero titolo informativo e non necessariamente svolgono attività in ogni giurisdizione. Per ulteriori informazioni, contattare l'investment Partner autorizzato nella propria giurisdizione.