Gli strumenti di partecipazione

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1 Gli strumenti di partecipazione Ricevimento: giovedì 14:30 16:30 previa (da vostro indirizzo istituzionale) 1

2 Agenda Gli strumenti di partecipazione: un quadro d insieme I criteri di valutazione dei titoli azionari Gli indicatori del rendimento Concetti generali Gli indicatori dell analisi fondamentale: o Gli indicatori di natura finanziaria o Gli indicatori di natura contabile (cenni) Gli indicatori del rischio Concetti generali La deviazione standard 2

3 Gli strumenti di partecipazione: un quadro d insieme (1/3) Gli strumenti di partecipazione (azioni) sono strumenti finanziari che rappresentano la partecipazione al capitale di una società. Ogni azione rappresenta una medesima frazione del capitale sociale: tutte le azioni hanno uguale valore nominale. Le azioni possono essere nominative (riportano nell intestazione il nome del proprietario) o al portatore. 3

4 Gli strumenti di partecipazione: un quadro d insieme (2/3) Il trasferimento avviene mediante: girata autenticata da un notaio (azioni nominative); consegna materiale (azioni al portatore); registrazione contabile sui conti detenuti presso Monte Titoli SPA (azioni quotate). I diritti delle azioni ordinarie possono essere di natura: patrimoniale (partecipazione al risultato economico positivo realizzato dall impresa); amministrativa (es. voto in assemblea ordinaria/straordinaria). 4

5 Gli strumenti di partecipazione: un quadro d insieme (3/3) Le imprese possono emettere anche azioni in cui i diritti patrimoniali o amministrativi sono limitati: azioni di risparmio (privilegi di natura patrimoniale e assenza del diritto di voto); azioni privilegiate (privilegi nella ripartizione degli utili e nella restituzione del capitale in caso di liquidazione della società, e limitazioni dei diritti amministrativi). Esistono anche azioni con diritti patrimoniali diversi rispetto alle azioni ordinarie (es. preferred shares, con dividendo prefissato, corrisposto alla chiusura dell esercizio e privilegiato rispetto alla remunerazione delle azioni ordinarie). 5

6 Gli indicatori del rendimento: concetti generali (1/2) Azioni: i frutti relativi alla componente da interessi e da capitale sono incerti sia per quanto riguarda l importo che i tempi di maturazione. Dal punto di vista della performance economica, le azioni vengono valutate con riferimento al loro valore intrinseco (a differenza delle obbligazioni, misurate e confrontate in termini di tasso di rendimento). 6

7 Gli indicatori del rendimento: concetti generali (2/2) Esistono diverse tecniche per prevedere l andamento futuro dei prezzi delle azioni. L analisi fondamentale si basa sui fondamentali dell azienda (es. grado di indebitamento, tasso di crescita, solidità patrimoniale, capacità di produrre flussi di cassa futuri). 7

8 Gli indicatori dell analisi fondamentale: gli indicatori di natura finanziaria (1/10) Gli indicatori di natura finanziaria seguono il procedimento dell attualizzazione e il regime finanziario dell interesse composto. Analizzeremo 5 Tassi di Rendimento AZionari (TRAZ). 1) Indicatore di rendimento elementare su un orizzonte temporale uniperiodale (TRAZ 1 ) Hp: il periodo di detenzione del titolo (holding period) dell investitore è pari a 1. TRAZ 1 = Div 1+P 1 P 0 P 0 Div t = dividendi attesi al tempo 1 P 1 = prezzo atteso dell azione al tempo 1 (prezzo di vendita) P 0 = prezzo dell azione al tempo 0 (prezzo di acquisto) 8

9 Gli indicatori dell analisi fondamentale: gli indicatori di natura finanziaria (2/10) TRAZ 1 è anche espresso come il tasso che rende verificata l uguaglianza: tra prezzo dell azione al tempo 0 somma del valore attuale dei frutti per interessi e per capitale attesi al tempo 1: TRAZ 1 = Div 1+P 1 P 0 P 0 ossia: TRAZ 1 = Div 1+P 1 P 0-1 Ponendo TRAZ 1 = r otteniamo: r= Div 1+P 1 P 0-1 Dunque: P 0 = Div 1+P 1 1+r TRAZ 1 è quindi un normale tasso di rendimento a scadenza (per hp fissata al tempo 1). 9

10 Gli indicatori dell analisi fondamentale: gli indicatori di natura finanziaria (3/10) Se il prezzo stimato di equilibrio (P 0 ) risulta inferiore (superiore) al prezzo di mercato, l azione risulterà sopravvalutata (sottovalutata), e dunque l investitore dovrà orientarsi verso la vendita (acquisto) dell azione. N.B.: se i mercati fossero perfetti (classica teoria finanziaria) gli scostamenti di prezzi dei titoli rispetto al loro prezzo di equilibrio sarebbero corretti all istante. Sarebbe possibile conseguire extraprofitti? 10

11 Gli indicatori dell analisi fondamentale: gli indicatori di natura finanziaria (4/10) 2) Indicatore di rendimento completo su un orizzonte temporale multiperiodale (TRAZ 2 ) Hp: periodo di detenzione del titolo (holding period) dell investitore = a n. P 0 = n Div k k=1 + P n (1+r) t k (1+r) t n Div k = dividendi attesi lungo la vita del titolo P n = prezzo atteso dell azione al tempo n P 0 = prezzo dell azione al tempo 0 (prezzo di acquisto) Anche TRAZ 2 si configura come un tasso di rendimento a scadenza. La scadenza non è precisata (coerenza con la durata indeterminata delle azioni). L indeterminatezza rende problematica la determinazione dei dividendi attesi e del prezzo finale. 11

12 Gli indicatori dell analisi fondamentale: gli indicatori di natura finanziaria (5/10) 3) Indicatore di rendimento semplificato collegato alla logica del Dividend Discount Model (DDM, TRAZ 3 ) Hp: n. Il valore attuale atteso del prezzo finale 0. P 0 = n Div k k=1 + P n (1+r) t k (1+r) t n Div k = dividendi attesi lungo la vita del titolo P 0 = prezzo dell azione al tempo 0 (prezzo di acquisto) La suddetta formula è la classica rappresentazione del DDM. Questo modello spiega e stima il prezzo delle azioni con riferimento ai frutti relativi ALLA SOLA COMPONENTE PER INTERESSI. Limite: non considera la componente del frutto da capitale (prezzo finale). 12

13 Esempio 1: il DDM (1/3) Si consideri un investimento in un titolo azionario con le seguenti caratteristiche: Prezzo anno 0 100,00 Tasso % annuo di crescita del prezzo 4% Dividendo atteso anno 1 4 Tasso % annuo composto previsto di crescita del dividendo 4% Tasso di attualizzazione stimato in rapporto al grado di rischio 8% I possibili holding period dell investitore sono compresi tra 1 e 100 anni. 13

14 Esempio 1: il DDM (2/3) Anni Val. nominali attesi Val. attuali attesi Dividendi Prezzo Div. cum. Prezzo Tot ,70 96, ,16 108,16 7,27 92, , ,49 97,70 2, Esempio: holding period = 1 Esempio: holding period = 2 Val. attuale div. attesi anno 1: 4 1+8% = 3,70 Val. attuale div. attesi cumulati: 3,70+ 4,16 (1+8%) 2 = 7,27 Val. attuale pr. atteso anno 1: ,16 = 96,30 Val. attuale pr. atteso anno 2: = 92,73 1+8% (1+8%) 2 Pr. azione al tempo 0: 96,30 + 3,70 = 100 Pr. azione al tempo 0: 92,73 + 7,27 =

15 Esempio 1: il DDM (3/3) A mano a mano che si allunga l holding period: il prezzo dell azione al tempo 0 dipende sempre più dal valore attuale dei dividendi attesi; il valore attuale atteso del prezzo finale perde importanza fino a diventare trascurabile al centesimo anno. 15

16 Gli indicatori dell analisi fondamentale: gli indicatori di natura finanziaria (6/10) 4) Indicatore di rendimento ancor più semplificato collegato alla logica del Constant Growth Dividend Discount Model (TRAZ 4 ) Hp: i dividendi crescono a un tasso annuo costante g. P 0 = Div 1 + Div 1(1+g) (1+r) (1+r) Div 1(1+g) n 1 (1+r) n P 0 = prezzo dell azione al tempo 0 (prezzo di acquisto) Questo modello si configura come una rendita perpetua (pagamenti corrisposti per un numero indefinito di periodi) a remunerazione crescente con tasso periodale di crescita costante (i dividendi crescono a un tasso g). 16

17 Gli indicatori dell analisi fondamentale: gli indicatori di natura finanziaria (7/10) Nel caso di rendita perpetua normale, indicando con C il capitale di pari ammontare corrisposto alle scadenze e con r il tasso di attualizzazione, il valore attuale netto (VAN): VAN = C (1+r) + C (1+r) C (1+r) n P.S.: si tratta di una progressione geometrica (successioni di numeri in cui il rapporto fra un termine e il termine precedente è uguale a una costante 1 definita ragione) con ragione 1+r Nel caso di rendita perpetua a remunerazione crescente con tasso periodale di crescita costante: VAN = C 1 + C 1(1+g) (1+r) (1+r) C 1(1+g) n 1 (1+r) n 17

18 Gli indicatori dell analisi fondamentale: gli indicatori di natura finanziaria (8/10) che possiamo esprimere più semplicemente come: Sostituendo: VAN = C 1 r g (i) al capitale corrisposto dalla rendita al tempo 1 i dividendi attesi dell azione al tempo 1 (ii) al tasso di crescita costante di periodo del valore capitale della rendita il tasso di crescita costante di periodo dei dividendi (iii) al tasso di attualizzazione dei capitali corrisposti dalla rendita il tasso di attualizzazione dei dividendi possiamo scrivere: P 0 = Div 1 r g 18

19 Gli indicatori dell analisi fondamentale: gli indicatori di natura finanziaria (9/10) N.B.: hp: r (tasso di attualizzazione) > g (tasso di crescita dei dividendi). Es.: se r ~ g, P 0 Limite: costanza del tasso di crescita dei dividendi. Il tasso di crescita dei dividendi g dipende dalle politiche di distribuzione dei dividendi dell impresa. g può essere calcolato come prodotto fra ROE (Return on equity: rapporto fra reddito netto di esercizio e capitale proprio) e il grado di ritenzione degli utili. Il grado di ritenzione degli utili è il complemento a 1 del tasso di distribuzione degli utili, dato dal rapporto fra dividendi e utili per azione (Earnings Per Share, EPS). grado ritenzione utili g = ROE x grado ritenzione utili = ROE (1 - Div EPS ) 19

20 Gli indicatori dell analisi fondamentale: gli indicatori di natura finanziaria (10/10) 5) Indicatore di rendimento sofisticato collegato alla logica dei modelli a stadi (TRAZ 5 ) Hp: diversi valori di g per diversi fasi di vita delle imprese emittenti le azioni. Modello a 3 stadi: 1. 5 anni, andamento costante di g; 2. 7 anni, andamento decrescente di g; 3. indeterminata, andamento costante di g. Formula per determinare il prezzo delle azioni al tempo 0: P 0 = Y Div 0 (1+g y ) t t=1 + (1+r) t Z t=y+1 Div t 1 (1+g t ) (1+r) t + Div z(1+g z ) 1+r z (r g z ) Il tasso di attualizzazione r che rende verificata l uguaglianza è TRAZ 5. 20

21 Gli indicatori dell analisi fondamentale: gli indicatori di natura contabile (cenni) Gli indicatori di natura contabile sono costruiti in riferimento al metodo dei multipli di mercato. Multipli di mercato: quozienti costruiti mettendo a rapporto il prezzo delle azioni con il valore di alcune voci del conto economico/stato patrimoniale delle azioni emittenti. In questo modo è possibile confrontare il valore dell azione della singola impresa (quotata) con quello di imprese simili (quotate). Alcuni multipli: (i) Price to earning ratio (P/E): prezzo dell azione rapportato all utile unitario; (ii) Price to book value ratio (P/BV): prezzo dell azione rapportato al suo valore contabile; (iii) Price to sales ratio (P/S): prezzo dell azione rapportato ai ricavi delle vendite. 21

22 Gli indicatori del rischio: concetti generali Il rischio delle azioni si identifica (al pari del rischio delle obbligazioni) con la variabilità del risultato del relativo investimento. Il rischio può essere ex ante (variabilità del rendimento atteso) o ex post (variabilità del rendimento medio). Il rischio complessivo delle azioni può essere articolato in 2 componenti: 1) rischio specifico (associato alle caratteristiche dell impresa che emette le azioni; eliminabile attraverso una politica di portafoglio articolata sull investimento in titoli «diversi» sotto il profilo della correlazione dei rendimenti); 2) rischio sistematico (collegato all andamento del sistema economico; non è eliminabile). 22

23 Gli indicatori del rischio: la deviazione standard L indicatore che sintetizza la variabilità dei rendimenti è la deviazione standard (σ): σ = (r r medio ) 2 n r medio = il rendimento medio dell azione r = rendimento effettivo dell azione Perché gli scarti dalla media vengono elevati al quadrato? 23