Fusioni e acquisizioni

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1 PROGRAMMA 1) Nozioni di base di finanza aziendale 2) Opzioni 3) Valutazione delle aziende 4) Rischio di credito 5) Risk management 6) Temi speciali di finanza aziendale Fusioni e acquisizioni

2 Argomenti trattati 1-2 Motivi ragionevoli delle acquisizioni Motivi discutibili delle acquisizioni Valutazione dei costi e benefici derivanti dall integrazione di due imprese Meccanismi di acquisizione, acquisizioni ostili e tecniche di difesa

3 Recenti acquisizioni 1-3

4 Tipi di acquisizioni 1-4 Orizzontali Due imprese nello stesso settore di attività Verticali Due imprese con una relazione economica nella catena produttiva fornitore-produttore-rivenditore Conglomerali Tra imprese in settori diversi

5 Motivi ragionevoli delle acquisizioni 1-5 Economie di scala Un impresa più grande può riuscire a ridurre i suoi costi unitari utilizzando il surplus di capacità produttiva e/o distribuendo i costi fissi su un maggior numero di unità prodotte.

6 Motivi ragionevoli delle acquisizioni 1-6 Economie di integrazione verticale Il controllo sui fornitori può ridurre i costi. Un eccesso di integrazione può innescare l effetto contrario.

7 Motivi ragionevoli delle acquisizioni 1-7 Combinazione di risorse complementari A seguito dell acquisizione, ciascuna impresa può riempire gli spazi vuoti dell altra impresa con le proprie risorse. Impresa A Impresa B

8 Motivi ragionevoli delle acquisizioni 1-8 Utilizzo di fondi in eccesso Se la vostra impresa opera in un settore maturo, con pochi o nessun progetto a VAN positivo disponibile, l acquisizione può essere il metodo migliore per impiegare i vostri capitali.

9 Motivi ragionevoli delle acquisizioni 1-9 Benefici fiscali inutilizzati Consolidamento di settore

10 Motivi ragionevoli delle acquisizioni 1-10 Eliminazione delle inefficienze Cambio del management Razionalizzazione delle strutture di gruppo Frequenti in Italia Le fusioni classiche sono rare perché diluirebbero la quota di controllo dell azionista di maggioranza A volte, fusioni per rafforzare la quota dell azionista di maggioranza o diluire (che è lo stesso) la quota degli azionisti di minoranza

11 Motivi discutibili delle acquisizioni 1-11 Diversificazione Gli investitori non dovrebbero pagare un premio per la diversificazione, visto che potrebbero effettuarla essi stessi. Aumento dell utile per azione: bootstrap game Se si acquista un impresa con minori prospettive di crescita e un P/U più basso, si ottiene un aumento dell utile per azione (che però non dovrebbe tradursi in un maggior prezzo dei titoli essendo compensato da minori prospettive di crescita)

12 Bootstrap game 1-12

13 Motivi discutibili delle acquisizioni 1-13 Diminuzione dei costi del finanziamento Valore della obbligazione = valore dell obbligazione sicura valore dell opzione put di insolvenza dell azionista L unico aumento di valore potrebbe derivare da una diminuzione della probabilità di dissesto finanziario (trade-off theory)

14 Benefici di un acquisizione 1-14 Domande La fusione determina un complessivo beneficio economico? I termini dell operazione di fusione migliorano le condizioni dell impresa e dei suoi azionisti? Se e solo se: VA(AB) > VA(A) + VA(B)

15 Benefici di un acquisizione 1-15 Beneficio = VA - (VA + VA ) = ΔVA AB A B AB Costo = contante - VA B VAN = beneficio - costo = ΔVA - (contante - VA ) AB B

16 Benefici di un acquisizione 1-16 Esempio Due aziende si fondono creando, attraverso una sinergia, un risparmio economico di 25mln. Se A compra B per 65 mln, il costo della fusione è pari a 15 mln VA = $200 A VA = $50 B beneficio = ΔVA = + $25 AB Costo = Contante-VA = = $15 milioni B

17 Benefici di un acquisizione 1-17 Esempio Il VAN per A sarà uguale alla differenza tra il guadagno ed il costo: VAN = = $10 milioni A NPV = ricchezza con fusione - ricchezza senza fusione A = (VA - contante) - PV AB = (275-65) = $10 milioni A

18 Benefici di un acquisizione 1-18 Beneficio economico: Beneficio economico (flussi di cassa ipotizzati all infinito) = incremento flusso di cassa derivanti dall acquisizione costo opportunità del capitale

19 Metodi di acquisizione 1-19 Metodi di acquisizione Proxy Contest Offerta pubblica Acquisizione asset Fusione Leveraged Buy-Out Management Buy-Out

20 Normativa sull OPA 1-20 In Italia una normativa sulla OPA è desiderabile Separazione fra proprietà e controllo, necessità di stimolare l investimento in azioni Trade-off fra due obiettivi Protezione degli azionisti di minoranza e condivisione del premio pagato Efficienza nella riallocazione dei diritti di controllo: non rendere troppo onerose le acquisizioni

21 Normativa sull OPA 1-21 Opa successiva totalitaria Acquisto del 100% dell impresa se si supera il 30% del capitale con diritti di voto Prezzo minimo da offrire è il max tra: Prezzo pagato per acquisti negli ultimi 12 mesi da offerente prezzo medio ponderato di mercato degli ultimi 12 mesi OPA preventiva totale OPA preventiva parziale

22 Normativa sull OPA 1-22 Non più limite ai rilanci (il corrispettivo deve però essere superiore di almeno il 2% rispetto all ultima offerta, o deve essere rimossa una condizione) Azione di concerto Non validità dei patti di sindacato in pendenza di OPA Obbligo dell OPA a cascata Regola di neutralizzazione (break through rule) Esenzione dall OPA in caso di salvataggio di impresa Squeeze-out (95% del capitale con diritto di voto) Passive rule

23 Difese contro le acquisizioni ostili 1-23

24 Acquisizioni: waves 1-24