Raiffeisen Capital Management. "Costruzione di portafoglio: dalla frontiera 2 alla struttura di rischi bilanciati". Trimestre 2010

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1 Raiffeisen Capital Management "Costruzione di portafoglio: dalla frontiera efficiente 2 alla struttura di rischi bilanciati". Trimestre 2010 Novembre 2012

2 Il mondo e cambiato e sta cambiando. I cicli economici mostrano rispetto al passato una maggiore velocita (bolla internet, torri gemelle, Lehman brothers, primavera araba, ecc solo negli ultimi anni). Conflitti e calamita naturali sono sempre piu frequenti. Le banche (Lehman docet) sono entita che possono fallire. Gli Stati (i governi) sono entitá che possono fallire. Non esiste piu il RISK FREE. 2

3 Funziona ancora la frontiera efficiente??? - Harry Markowitz (Chicago, 24 agosto 1927) è un economista statunitense, vincitore, insieme a Merton Miller e William Sharpe, del premio Nobel per l'economia nel 1990, «per i contributi pionieristici nell'ambito dell'economia finanziaria». - Padre del concetto di Frontiera Efficiente e della attuale MPT (model portfolio theory) - Colui che ha contribuito a rispondere a questa semplice domanda : Come costruire un portafoglio efficiente minimizzando il rischio in funzione dell obiettivo di rendimento dello stesso? In un mondo in fortissimo cambiamento sono ancora attuali gli attuali modelli di costruzione di portafoglio? Fonte immagine: 3

4 O e meglio cambiare approccio??? Tesi: nel lungo termine i mercati dei capitali sono piuttosto efficienti (non pienamente efficienti) Differenti risk drivers generano remunerazioni coerenti. Un efficiente costruzione del portafoglio inizia quindi con una struttura del rischio equilibrata. Il rischio che ne risulta è misurabile Diversificare tra fonti di premi di rischio e tra scenari economici Costruire il portafoglio con il miglior potenziale di rendimento, superiore rispetto alle tradizionali strutture bilanciate (costruite con approccio classico) 4

5 Una soluzione intelligente: il Risk Parity Approach Il concetto di fondo: Le inefficienze dei mercati, considerate nell'arco di lunghi periodi di investimento, hanno un peso minore che in un'ottica di breve periodo. Dobbiamo quindi avere un ottica di portafoglio di lunghissimo periodo (fondi pensione americani hanno obbiettivi a 30/40 anni). Per questo le fonti di rischio più diverse dovrebbero conseguire rendimenti analoghi. Il risultato: la costruzione efficiente del portafoglio inizia da una struttura equilibrata del rischio. Con questo tipo di procedimento si crea un portafoglio di mercato (portafoglio beta) con elevate potenzialità di rendimento ma con una STRUTTURA DI RISCHIO BILANCIATA. Rischio di spread Tassi d interesse nominali Il portafoglio ideale con fondi a lungo termine unisce diversi tipi di rischio del mercato (per es. rischio dell'impresa, rischio di credito, rischio azionario, rischio dello spread, rischio nominale, ) diversifica tra diversi rischi economici (cicli economici, inflazione/deflazione) Questo approccio viene utilizzato da Raiffeisen Capital Management anche come base nella asset allocation strategica (orizzonte temporale 3-5 anni).

6 Un po di storia.. Il premio Nobel James Bill Tobin (1958) suggeriva come migliorare il concetto di frontiera efficiente aggiungendo il concetto di risk free investments e sostenendo l uso di leva finanziaria per migliorare i ratio di rischio / rendimento. L analisi teorica di combinare leva finanziaria e minimizzare i rischi tra le diverse classi di attivo e stato anche esaminato da Jack Treynor nel 1961, William Sharpe nel 1964, John Lintner nel 1965 e da Jan Mossin nel Tuttavia, il concetto non e mai stato implementato nella pratica a causa delle difficolta di implementazione della leva nei diversi portafogli. E solo negli anni 90 che Joe Flaherty, senior vice president a MFS Investment Management l idea di risk parity approach prende vita. Nel 1996, Bridgewater Associates ha lanciato il primo fondo di risk parity chiamato All Weather con una strategia di allocazione che mira ad ottenere consistenti rendimenti e equalizzare I rischi di portafoglio. 6

7 Guardiamo il portafoglio da un altro punto di vista Capital allocation bilanciata Obbl. Inflationlinked Azioni Risk allocation sbilanciata Tassi reali Spreads Tassi nominali Azioni Credits Titoli di Stato Risk allocation bilanciata Tassi reali Azioni Capital allocation richiesta Obbl. Inflationlinked Azioni Titoli di Stato Spreads Tassi nominali Credits Fonte: Raiffeisen KAG; esempi illustrativi basati su stime di rischio di lungo periodo per asset class in EUR. 7

8 Un portafoglio per tutti i differenti cicli economici Growth Equities Commodities Deflation Inv. Grade corporates High Yields EM-Bonds relative Value Inflation-Strat. Gold & Goldminers Inflation Govt. Nom. Linkers (BEI*) Stagnation Source: Raiffeisen KAG; *BEI = Break Even Inflation (i.e. Long Inflation Linked Bonds & Short Nominal Duration) VIP Vermögensverwaltung Raiffeisen International in Perfektion Fund Advisory GmbH 8

9 In quale scenario economico e adatto? Adottando una ricchissima diversificazione la strategia risulta adatta ad ogni situazione in quanto ha esposizioni su tutte le classi di attivo disponibili. Per cui in uno scenario inflazionistico sovrapondera le materie prime che storicamente registrano delle buone performance durante i cicli inflattivi. In uno scenario di crescita non inflazionistica le azioni invece daranno il massimo contributo positivo al portafoglio. Mentre le obbligazioni governative svolgono un ruolo di protezione nei periodi di recessione. 9

10 La base per le decisioni di allocazione strategica del rischio Ritorni aspettati Volatilita aspettata Sharpe Ratio aspettato Correlazione aspettata Diversificatione 10

11 La base per le decisioni di allocazione strategica del rischio Return p.a. Expected returns: Premi per il rischio basati sulla volatilita, sulle valutazioni, sul momentum, mercati illiquidi, rischi politici, rischi estremi etc. Modelli di lungo termine per US-Equities (Shiller- PEs) e returni relativi die mercati azionari sviluppati. Volatilita aspettata: Storia degli ultimi anni Aspettative basate su differenti misure (es.long-term equal weighted average; exponential average, trend regressions) Aggiustamenti a cambiamenti strutturali Dati in periodi di stress Correlazioni aspettate Storia degli ultimi anni* Dati in periodi di stress Expected risk data Shortfall aspettato assoluto e relativo(conditional VaR) basato su dati a breve e a lungo termine Stress testing con stimato e reale comportamento di mercato. Risk management proprietario VIP Vermögensverwaltung Raiffeisen International in Perfektion Fund Advisory GmbH 11 12% 10% 8% 6% 4% 2% Euro IG Corporates Diagramma schematico CEE Bonds EMBI Euro High Yield Euro Linkers Euro Gov. Non Euro Gov. Euro Small Cap Emerging Market Austrian Euro Equities MSCI World 0% 5% 10% 15% 20% 25% Volatility p.a. CEE Equites

12 Ma perche gestire attivamente questo portafoglio? Per via delle valutazioni! CAPE = cyclically adjusted price to earnings ratio = index divided by the 10 year average trailing earnings Source: Datastream, Raiffeisen KAG 12

13 Il processo d'investimento 1 step Determinazione dell'approccio a lungo termine equiponderato in funzione del rischio con volatilità obiettivo costante (=Risk Parity classica) Secondo modelli a lungo termine e della teoria economica 2 step 3 step 4 step Gestione attiva del rischio complessivo (Top Down) Ripartizione dei blocchi economici (Top Down) Struttura dettagliata dei blocchi economici Nel controllo attivo del rischio intervengono i seguenti fattori: calcolo rischio-rendimento (basato su dati di mercato aggiornati) stime (basate su dati fondamentali quantitativi e qualitativi) Opinione sul mercato in base a fattori fondamentali Risultato = il portafoglio base della strategia di rischi bilanciati 13

14 Primo step: definizione dei rischi di lungo periodo Per definire i rischi di lungo periodo si fa riferimento all'indice di Sharpe (Sharpe Ratio). Se ci si aspetta un indice di Sharpe elevato (cioè una relazione rischio-rendimento attraente), viene assunto un maggior rischio di volatilità rispetto al portafoglio base. Se invece si prevede un indice di Sharpe basso o più basso (ci si attende cioè una relazione rischio-rendimento non attraente), il rischio di volatilità viene ridotto. 14

15 Secondo step: gestione attiva del rischio totale Fonte: Raiffeisen Kapitalanlage-Gesellschaft m.b.h., Reporting Mensile / Datawarehouse 15

16 Terzo step: definizione dei blocchi economici Allocazione del rischio fra i blocchi economici: Scostamenti attivi dall'orientamento a lungo termine tra le classi di asset (es. azioni e titoli di stato). Spreads & FX Governmen t Bonds Equities Reale Risk 16

17 Quarto step: struttura definita dei blocchi economici Spreads & FX Governm ent Bonds Allocazione del rischio all'interno dei blocchi economici: Equities DJUBS Infl.Linked Scostamenti attivi dall'orientamento a lungo termine all'interno di una classe di asset (es. all'interno di rischi reali variazione della ponderazione di titoli 'inflation linked', oro, ecc.). Gold Fonte: Raiffeisen Kapitalanlage-Gesellschaft, Datawarehouse 17

18 Struttura definita dei blocchi economici Fonte: Raiffeisen Kapitalanlage-Gesellschaft, Datawarehouse 18

19 Ha funzionato? Version: 9/

20 Ha funzionato? Version: 9/

21 Ha funzionato? Version: 9/

22 Ha funzionato? Version: 9/

23 Ha funzionato? Version: 9/

24 Ha funzionato? Risk parity versus market cap approach Nota: Risk Parity Approach: basato su una ripartizione del rischio a ponderazione (Volatilità ) di titoli di stato tedeschi, Obbligazioni societarie in Euro, DJUBS e MSCI World; sono stati presi in considerazioni periodi rollierende di 60 mesi con una volatilità-obiettivo ex ante di 2,5%, ex post è stata realizzata una volatilità del 2,8%. MP1-TrackRecord è il portafoglio modello reale per l asset Allocation strategica per fondi absolute return della Raiffeisen KAG dal 2008 con una volatilità obiettivo del 2,5% MarketCap Approach Basis è im portafoglio bilanciato composto dal 5ß% di titoli di stato tedeschi e tp% da MSCI World plus Cash (FIBOR/EURIBOR) con una volatilità ex post del 2.8%. 24

25 Applicato alla realta Prendendo la media delle categorie dei bilanciati a parita di volatilita i rendimenti di un approccio risk parity approach, negli ultimi 3 anni e risultato decisamente vincente. Ø Volatilità delle categorie Bilanciati Moderati EUR Bilanciati Flessibili EUR 7,46 Bilanciati Aggressivi EUR Ø Rendimento 3a p.a. delle categorie Bilanciati Moderati EUR Bilanciati Flessibili EUR 2,24 Bilanciati Aggressivi EUR Raiffeisen 337 Strategic Allocation Master AR I Volatilità 6,77 Rendimento 3a p.a. 15,26 Fonte: Morningstar Direct Dati della e Volatilià (Std Dev. a 3 anni) e Performance fino al Data dell elaborazione:

26 Peer Group Comparison Bilanciati Flessibili, Moderati, Aggressivi 26

27 Track record Il track record reale del fondo vs. un portafoglio bilanciato statico ed un investimento azionario R Strat. Allocation Master I (I) T GlobalAllocation-StrategiesPlus (S) T: 60% MSCI World / 40% JPM EMU MSCI World AC gross dividend reinvested (USD) 53,90 % 50,16 % 14,89 % 20,31 % 9,89 % p.a. 9,30 % p.a. 3,08 % p.a. 4,13 % p.a. 337 Gasp Azioni globali 098 Mix 60/ La performance é stata calcolata da Raiffeisen KAG secondo la metodologia implementata da OeKB (Österreichische Kontrollbank AG) sulla base dei dati forniti dalla banca depositaria (qualora i prezzi dei rimborsi fossero sospesi, sará applicato un prezzo indicativo). I rendimenti passati del fondo comune di investimento non costituiscono garanzia per le perfomance future. Rendimenti netti, Total Return indicizzato in EUR Fonte: Raiffeisen Kapitalanlage-Gesellschaft m.b.h., Datawarehouse,

28 Performance Strategia di Rischio bilanciato Merrill Lynch German Government Bill Index Euribor 3 Monate Index 60% MSCI World / 40% JPM EMU -18,66 % 3,14 % 3,44 % -18,72 % La performance é stata calcolata da Raiffeisen KAG secondo la metodologia implementata da OeKB (Österreichische Kontrollbank AG) sulla base dei dati forniti dalla banca depositaria (qualora i prezzi dei rimborsi fossero sospesi, sará applicato un prezzo indicativo). I rendimenti passati del fondo comune di investimento non costituiscono garanzia per le perfomance future. Rendimenti netti, Total Return indicizzato in EUR Fonte. Raiffeisen Kapitalanlage-Geslellschaft m.b.h., Datawarehouse,

29 Performance Strategia di Rischio bilanciato Merrill Lynch German Government Bill Index Euribor 3 Monate Index 60% MSCI World / 40% JPM EMU 27,00 % 1,17 % 1,24 % 18,95 % La performance é stata calcolata da Raiffeisen KAG secondo la metodologia implementata da OeKB (Österreichische Kontrollbank AG) sulla base dei dati forniti dalla banca depositaria (qualora i prezzi dei rimborsi fossero sospesi, sará applicato un prezzo indicativo). I rendimenti passati del fondo comune di investimento non costituiscono garanzia per le perfomance future. Rendimenti netti, Total Return indicizzato in EUR Fonte. Raiffeisen Kapitalanlage-Geslellschaft m.b.h., Datawarehouse,

30 Performance Strategia di Rischio bilanciato Merrill Lynch German Government Bill Index Euribor 3 Monate Index 60% MSCI World / 40% JPM EMU 24,96 % 0,49 % 0,81 % 11,59 % La performance é stata calcolata da Raiffeisen KAG secondo la metodologia implementata da OeKB (Österreichische Kontrollbank AG) sulla base dei dati forniti dalla banca depositaria (qualora i prezzi dei rimborsi fossero sospesi, sará applicato un prezzo indicativo). I rendimenti passati del fondo comune di investimento non costituiscono garanzia per le perfomance future. Rendimenti netti, Total Return indicizzato in EUR Fonte. Raiffeisen Kapitalanlage-Geslellschaft m.b.h., Datawarehouse,

31 Performance Strategia di Rischio bilanciato Merrill Lynch German Government Bill Index Euribor 3 Monate Index 60% MSCI World / 40% JPM EMU 8,14 % 1,04 % 1,39 % -3,52 % La performance é stata calcolata da Raiffeisen KAG secondo la metodologia implementata da OeKB (Österreichische Kontrollbank AG) sulla base dei dati forniti dalla banca depositaria (qualora i prezzi dei rimborsi fossero sospesi, sará applicato un prezzo indicativo). I rendimenti passati del fondo comune di investimento non costituiscono garanzia per le perfomance future. Rendimenti netti, Total Return indicizzato in EUR Fonte. Raiffeisen Kapitalanlage-Geslellschaft m.b.h., Datawarehouse,

32 Performance da inizio anno R Strat. Allocation Master I (I) T GlobalAllocation-StrategiesPlus (S) T 10,47 % 5,76 % 12,74 % p.a. 6,98 % p.a As a part of the investment strategy of Raiffeisen 337 Strategic Allocation Master I, it is possible to invest to a significant degree in derivatives. Due to the composition of the fund and the management techniques which are employed, the fund exhibits elevated volatility, meaning that unit prices can move significantly higher or lower in short periods of time, whereby it is not possible to rule out loss of capital. According to its investment strategy the fund mainly invest in other investmentfunds. As its investment goal, the fund targets moderate capital growth and better performance than a money market investment. In this regard, we point out that the risk/return profile of the fund is not comperable with a money market investment and that investment and that investment in the fund involves a higher La risk. performance é stata calcolata da Raiffeisen KAG secondo la metodologia implementata da OeKB (Österreichische Kontrollbank AG) sulla base dei dati forniti dalla banca depositaria (qualora i prezzi dei rimborsi fossero sospesi, sará applicato un prezzo indicativo). I rendimenti passati del fondo comune di investimento non costituiscono garanzia per le perfomance future. Rendimenti netti, Total Return indicizzato in EUR Fonte. Raiffeisen Kapitalanlage-Geslellschaft m.b.h., Datawarehouse, As a part of the investment strategy of Raiffeisen- GlobalAllocation-StrategiesPlus it is possible to invest to a significant degree in derivatives. Due to the composition of the fund and the management techniques which are employed, the fund exhibits elevated volatility, meaning that unit prices can move significantly higher or lower in short periods of time, whereby it is not possible to rule out loss of capital. The Fund Regulations of the GASP have been approved by the FMA. The GASP may invest more than 35 % of the fund s volume in securities/money market instruments of the following issuers: France, Netherlands, Austria, Belgium, Finland, Germany. As its investment goal, the fund targets moderate capital growth and better performance than a money market investment. In this regard, we point out that the risk/return profile of the fund is not comparable with a money market investment and that investment in the fund involves a higher risk.

33 Raiffeisen GlobalAllocation-StrategiesPlus Track Record: Raiffeisen 337 (SAA) versus GASP 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% R 337: Core SAA portfolio - Absolute return contribution since inception -18 % 28% 26% 10% 11% Apr-Dec Jan-Aug 2012 Real Assets (inkl. FX + Cash) Spread Assets Gov. Bonds Equities GASP: Absolute return contribution since inception 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -11 % 23% 20% 12% 6% Apr-Dec Jan-Aug 2012 Bond Overlay Equities Overlay Real Assets (inkl. FX + Cash) Spread Assets Gov. Bonds Equities Source: Datastream, Raiffeisen KAG; data from 4 Apr 2008 to 31 Dec 2011, gross fund performance data, indicative return attribution gross of fees. 33

34 Stress Testing GASP Bear Stearns- Financials Lehman Recession Drawdown Greece I Possible End of QE Sovereign Crisis - Discretionary RGASP -2,27% -0,25% -15,53% -2,97% -1,37% -2,94% -9,30% Equity -0,20% -0,16% -10,62% -3,64% -3,32% -1,03% -9,05% Commodities -0,65% 1,59% -2,70% -1,56% -0,10% -0,77% -3,65% Duration -1,05% -0,40% -0,66% 1,10% 1,68% -0,89% 3,54% Spread Gov -0,18% -0,25% -1,09% 0,27% -0,12% 0,00% 0,19% Spread Corp -0,15% -0,46% -1,08% 0,16% -0,07% -0,19% -0,30% Inflation -0,36% -0,52% -0,36% 0,64% 0,63% -0,09% 0,73% Cash 0,05% 0,08% 0,03% 0,02% -0,01% -0,02% -0,02% FX 0,28% -0,12% 0,95% 0,04% -0,08% 0,05% -0,74% Source: Raiffeisen KAG; positions as of March 2012 VIP Vermögensverwaltung Raiffeisen International in Perfektion Fund Advisory GmbH 34

35 3y Performance Comparison of Raiffeisen 337 with Aquila Capital & Invesco Source: Bloomberg. daily data from 10/30/2009 until 10/31/2012 VIP Vermögensverwaltung Raiffeisen International in Perfektion Fund Advisory GmbH 35

36 3y Performance Comparison of GASP with Aquila Capital & Invesco Source: Bloomberg. daily data from 10/30/2009 until 10/31/2012 VIP Vermögensverwaltung Raiffeisen International in Perfektion Fund Advisory GmbH 36

37 Bibliografia Peters, Ed, "Balancing Betas: Essential Risk Diversification", First Quadrant Perspective, February 2009, v. 6 no. 2 Top 100 Funds Risk Parity Becomes Bittersweet Flavour, Amanda White, March , retrieved Oct 2011 [1] Maillard, Sebastien, Thierry Roncalli, Jerome Teiletche, On the properties of equally-weighted risk contributions portfolios, Working Paper, May 2009 [2] Ai-CIO, Risk Parity is About Balance, Bob Prince, October 2010, page 10 Peters, Ed, Does Your Portfolio Have Bad Breath? : Choosing Essential Betas, First Quadrant Perspective, December 2008, v. 5 no. 4 [3] Allen, Gregory C., The Risk Parity Approach to Asset Allocation, Callan Investments Institute Research, February 2010 ai-cio, Defining Risk Parity, Justin Mundt, October 2010, page 9 [4] Fund Evaluation Group, Risk Parity; The Truly Balance Portfolio?, Gregory D. Houser, November 2010, Retrieved June ] Dalio, Ray, Engineering Targeted Returns & Risks, Bridgewater Thought Leadership 6] Levell, Christopher A., Risk Parity: In the Spotlight After 50 Years, NEPC March ] Jensen, Greg, Jason Rotenberg, The Biggest Mistake in Investing, Bridgewater Daily Observations, August 18, 2004 [8] Goldwhite, Paul, Diversification and Risk Management: What Volatility Tells Us, First Quadrant Perspective, October 2008, v. 5 no. 3 [9] NEPC, Risk Parity: In the Spotlight After 50 Years, Christopher A. Levell, March 2010, page 1 [10] The Risk Parity Approach to Asset Allocation, Gregory C. Callan, Feb 2010, Callan Investments Institute Research, Page 2, Retrieved June 2011 [11] I&PE, Risk Parity: Taking the Long View, Stephanie Schwartz, April 2011, retrieved June2011 [12] Financial Times, Following the herd risks capital loss, John Plender, January , Retrieved June 2011 Investments and Pensions Europe, The Truly Balance Portfolio, Martin Steward, October

38 Quali vantaggi? Rischio come contributore di performance. Diversificazione di costruzione rispetto ad un portafoglio di frontiera efficiente. Bassi costi di transazione essendo una gestione fisica prettamente passiva Estrema diversificazione dei rischi e di conseguenza delle classi di attivo. Track record reale molto interessante in termini di rischio / rendimento. Possibilita di affiancamento con strategie di rischio asimmetrico. Implementazione semplice in diversi veicoli. Decorrelazione rispetto alle strategie tradizionali. Adatto in ogni scenario economico (inflazione, deflazione, ecc.). 38

39 Report mensile: performance e commenti Fonte: Raiffeisen Kapitalanlage-Gesellschaft m.b.h., Datawarehouse Reporting mensile a fine Settembre

40 Report mensile: performance vs mercati Fonte: Raiffeisen Kapitalanlage-Gesellschaft m.b.h., Datawarehouse Reporting mensile a fine Settembre

41 Report mensile: posizioni e attribuzione Fonte: Raiffeisen Kapitalanlage-Gesellschaft m.b.h., Datawarehouse Reporting mensile a fine Settembre

42 Report mensile: attribuzione del rischio Fonte: Raiffeisen Kapitalanlage-Gesellschaft m.b.h., Datawarehouse Reporting mensile a fine Settembre

43 La divisione Strategie Multi Asset 43

44 Il Team: 12 anni in media di esperienza per gestore Mag. (FH) Kurt Schappelwein Leitung Multi Asset Strategien (13) Mag. (FH) Thomas Bichler, CFA GTAA, Quant (9) DI Georg Linzer Quant (16) Mag. Alexander Toth AI (9) DI Dr. Peter Fischer Quant, GTAA (6) MMag. Harald Methlagl, CFA Quant (11) Mag. Burkhard Weiss Quant, AI (15) Alexandra Frania, BA Drittfondsauswahl, Assistenz (12) Eva Polly Drittfondsauswahl, SAA (21) Mag. Mark Valek, CAIA Inflationsstrategien, AI (12) Mag. Dr. Rainer Klimesch Quant, GTAA (16) Mag. Peter Schlagbauer, CFA SAA (12) SAA = Strategische Asset Allocation, TAA = Taktische Asset Allocation, Quant = Quantitative Strategien, AI =Alternative Investments; Berufserfahrung in Klammer 44

45 Disclaimer This document was prepared and designed by Raiffeisen International Fund Advisory GmbH, Vienna, Austria ( Raiffeisen Capital Management or RIFA ). Although all information contained therein has been carefully researched, it is for information purposes only, non-binding, based on the current state of knowledge of the persons responsible for its preparation at the time of its completion and subject to change by RIFA at any time without further notice. RIFA is exempted from all liability in connection with this document and the associated oral presentation, in particular with regard to the updated status, correctness and completeness of the included information/sources of information and the actual occurrence of the forecasts contained therein. Furthermore, no forecasts or simulations of an historical performance in this document constitute a reliable indicator of future performance. In addition, investors whose domestic currency differs from the fund s currency should bear in mind that the yield may also rise or fall due to currency fluctuations. The contents of this document constitute neither an offer nor a buying or selling recommendation nor an investment analysis. In particular, it shall not serve as a replacement for individual investment advisory services or other types of advisory services. If you are interested in a specific product, together with your account manager we shall be pleased to provide you with the prospectus for this product prior to any purchase. Concrete investments should not be made until after a meeting has taken place and subject to discussion and inspection of the prospectus. We should like to point out in particular that securities transactions are sometimes subject to a high degree of risk and that the tax treatment depends on the investor s personal situation and may be subject to future changes. Raiffeisen Kapitalanlage GmbH or, for real estate funds, Raiffeisen Immobilien Kapitalanlage GmbH calculates investment fund performances using the method developed by OeKB (Österreichische Kontrollbank AG), on the basis of data provided by the custodian bank (in case of a suspension of payment of the redemption price, available indicative values are used). Individual costs such as the subscription fee and any redemption fee in particular will not be taken into consideration in the performance calculation. Depending on their concrete value, they will reduce a performance accordingly. Please refer to the key investor information (key investor document) or the simplified prospectus (real estate funds) for the maximum subscription fee or any redemption fee. Past performance results do not permit any inferences as to the future performance of a fund or portfolio. Performance is shown as a percentage (excl. charges) while considering reinvestment of dividends. The published prospectus and the key investor information (key investor document) for one of the investment funds outlined in this document may be obtained from in German language or from in English or in your national language. The current versions of the published prospectus and the simplified prospectus for the real estate investment funds described in this document (including all changes since their initial publication) are available in German from The information and data contained in this document, in particular texts, parts of texts and picture material, may not be reproduced without RIFA s prior approval. Version: 9/

46 Appendice 46

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