Le basi della valutazione secondo i cash flow. Aswath Damodaran

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Simona Clementina Angeli
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1 Le basi della valuazione secondo i cash flow Aswah Damodaran

2 Valuazione secondo i cash flow: le basi dell'approccio Valore = = n CF = 1 1+ r ( ) dove, n = anni di via dell'aivià CF = Cash flow nel periodo r = Tasso di scono che riflee la rischiosià dei cash flow simai

3 Valuazione del parimonio vs dell'azienda Valuare solo la quoa di parimonio dell'azienda Valuare l'inera azienda, che include, olre al parimonio neo, le alre obbligazioni dell'azienda

4 I. Valuazione del parimonio neo Il valore del parimonio neo è oenuo sconando i cash flow aesi disponibili per l'azionisa (i cash flow residui dopo aver pagao spese operaive, asse e ineressi sul debio) al coso del capiale neo (il asso di rendimeno richieso dagli azionisi dell'azienda). Valore Capiale Neo = = n FCFE = + ( ) ke 1 1 dove, FCFE = Flusso di cassa disponibile per l'azionisa aeso nel periodo k e = Coso del capiale neo Il dividend discoun model è un caso speciale di valuazione del parimonio neo in cui il valore del iolo è il valore auale dei dividendi aesi nel fuuro.

Valore Capiale Neo = = n FCFE = + ( ) ke 1 1 dove, FCFE = Flusso di cassa disponibile per l'azionisa aeso nel periodo k e = Coso del capiale neo

5 II. Valuazione dell'azienda Il valore dell'azienda è oenuo sconando i cash flow aesi per l'azienda (i cash flow residui dopo ue le spese operaive e le asse ma prima dei pagameni sul debio) al coso medio ponderao del capiale, che è il coso delle diverse foni di finanziameno uilizzae dall'azienda, pesae in proporzione al loro valore di mercao Valore Azienda = = n FCFF = + ( WACC) 1 1 dove, FCFF = Cash flow aeso per l'azienda nel periodo WACC = Coso Medio Ponderao del Capiale

delle diverse foni di finanziameno uilizzae dall'azienda, pesae in proporzione al loro valore di mercao Valore Azienda

6 Valore dell'azienda e valore del parimonio Per passare dal valore dell'azienda al valore del parimonio neo, quale delle segueni operazioni occorre fare? Sorarre il valore del debio a lungo ermine Sorarre il valore di ui i debii Sorarre il valore di ui le obbligazioni non azionarie dell'azienda, che sono incluse nel calcolo del coso del capiale Sorarre il valore di ui le obbligazioni non azionarie dell'azienda Facendo queso, si oiene un valore del parimonio neo che è maggiore del valore che si avrebbe in una valuazione del parimonio neo minore del valore che si avrebbe in una valuazione del parimonio neo uguale al valore che si avrebbe in una valuazione del parimonio neo

calcolo del coso del capiale Sorarre il valore di ui le obbligazioni non azionarie dell'azienda Facendo queso, si oiene un valore del parimonio neo che è maggiore del

7 Cash Flow e Tassi di Scono Assumiamo di analizzare un'azienda con i segueni cash flow per i prossimi cinque anni. Anno FCFE Ineressi (1-) FCFF 1 $ 50 $ 40 $ 90 2 $ 60 $ 40 $ $ 68 $ 40 $ $ 76.2 $ 40 $ $ $ 40 $ Valore residuo $ $ Assumiamo anche che il coso del capiale neo sia del % e che l'azienda possa prendere a presio al 10%. (il ax rae è del 50%.) Il valore di mercao del parimonio neo è $1,073 e il valore del debio emesso è $800.

49 $ 40 $ 123.49 Valore residuo $ 1603.008 $ 2363.008 Assumiamo anche che il coso del capiale neo sia del 13.

8 Valuazione del parimonio vs dell'azienda Meodo 1: Sconare i FCFE al coso del parimonio neo Coso del Parimonio neo = % V.A. Cap. Neo = 50/ / / / ( )/ = $1073 Meodo 2: Sconare i FCFF al coso medio del capiale Coso del Debio = CD Pre-ax rae (1- ax rae) = 10% (1-0.5) = 5% WACC = % (1073/1873) + 5% (800/1873) = 9.94% V.A. Azienda = 90/ / / / ( )/ = $1873 V.A. Cap. Neo = V.A. Azienda - Valore di mercao del debio = $ $ 800 = $1073

13625 5 = $1073 Meodo 2: Sconare i FCFF al coso medio del capiale Coso del Debio = CD Pre-ax rae (1- ax rae) = 10% (1-0.5) = 5% WACC = 13.

9 Primo principio della valuazione Mai scambiare cash flow e assi di scono. L'errore chiave da eviare è scambiare i cash flow e i assi di scono dal momeno che sconare i FCFE al coso medio ponderao del capiale porerà ad una sima disora verso l alo del valore del capiale neo, menre sconare i FCFF al coso del parimonio neo darà una sima disora verso il basso del valore dell'azienda.

FCFE al coso medio ponderao del capiale porerà ad una sima disora verso l alo del valore del

10 Gli effei dello scambio di Cash Flow e Tassi di scono Errore 1: Sconare il FCFE al Coso del Capiale per avere il parimonio neo V.A. Cap. Neo = 50/ / / / ( )/ = $1248 Il valore del parimonio neo è sovrasimao di $175. Errore 2: Sconare il FCFF al Coso del capiale neo per avere il valore dell'azienda V.A. Azienda = 90/ / / / ( )/ = $1613 V.A. Cap. Neo = $ $800 = $813 Il valore del parimonio neo è soosimao di $ 260. Errore 3: Sconare il FCFF al Coso del capiale neo, dimenicandosi di sorarre il debio, e oenere un valore roppo elevao del parimonio neo V.A. Cap. Neo = $ 1613 Il valore del parimonio neo è sovrasimao di $ 540

13625 + 100/1.136252 + 108/1.136253 + 116.2/ 1.136254 + (123.49+2363)/1.136255 = $1613 V.A. Cap. Neo = $1612.86 - $800 = $813 Il valore del parimonio neo è soosimao di $ 260.

11 Valuazione secondo i Cash Flow: i passi Simare il/i asso/i di scono da usare nella valuazione Il asso di scono può essere o un coso del parimonio neo (facendo cosìsi valuerà il parimonio neo) o del coso del capiale (se si valua l'azienda) Il asso di scono può essere in ermini nominali o reali, a seconda se i cash flow sono nominali o reali I assi di scono possono variare nel empo Simare gli uili correni e i cash flow sulle aivià, sia per gli azionisi (FCFE) o per ui i poraori di ineressi (FCFF) Simare gli uili fuuri e i cash flow dell'aivià oggeo di valuazione, generalmene simando un asso di crescia degli uili Simare quando l'azienda raggiungerà la crescia sabile e quali caraerisiche (rischio & cash flow) avrà quando la raggiunge. Scegliere il giuso modello DCF per quesa aivià e valuarla.

uili correni e i cash flow sulle aivià, sia per gli azionisi (FCFE) o per ui i poraori di ineressi (FCFF) Simare gli uili fuuri e i cash flow dell'aivià oggeo di valuazione, generalmene simando un

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